«Психология фондового рынка»

Дж. К. Селден

Автор книг «Циклы торговли», «Что движет рынком?» и др.

Ticker Publishing Company, Ректор-стрит, 2, Нью-Йорк

ПРЕДИСЛОВИЕ

Эта книга основана на убеждении, что движение цен на биржах в значительной степени зависит от психологического настроя инвестирующей и торгующей публики. Она является результатом многолетних исследований и опыта работы в качестве научного сотрудника Колумбийского университета, новостного обозревателя, статистика, члена редакции The Magazine of Wall Street и т. д.

Книга предназначена главным образом в качестве практического пособия для той значительной части общества, которая прямо или косвенно интересуется рынками; однако есть надежда, что она также будет иметь некоторую научную ценность как предварительное обсуждение в новой области, где возможности для дальнейших исследований кажутся почти безграничными.

Дж. К. Селден.

Нью-Йорк, 28 мая 1912 г.

СОДЕРЖАНИЕ.

Copyright, 1912

Ticker Publishing Company

I — Спекулятивный цикл

I. The Speculative Cycle 9

II. Inverted Reasoning and Its Consequences 27

III. “They” 39

IV. Confusing the Present with the Future—Discounting 55

V. Confusing the Personal with the General 71

VI. The Panic and the Boom 87

VII. The Psychology of Scale Orders 101

VIII. The Mental Attitude of the Individual 109

Большинство опытных профессиональных трейдеров на фондовом рынке легко признают, что незначительные колебания, составляющие, возможно, пять или десять долларов на акцию в активно торгуемых спекулятивных бумагах, носят преимущественно психологический характер. Они являются результатом меняющихся настроений публики или, точнее, психологического состояния тех лиц, которые в данный момент проявляют интерес к рынку.

Такие колебания могут быть и часто бывают основаны на «фундаментальных» условиях — то есть на реальных изменениях в перспективах выплаты дивидендов по затронутым акциям или на изменениях в доходности соответствующих корпораций, — а могут и не быть. Широкие движения рынка, охватывающие периоды в месяцы или даже годы, всегда являются результатом общих финансовых условий; но более мелкие промежуточные колебания отражают изменения в состоянии умов публики, которые могут совпадать или не совпадать с изменениями фундаментальных факторов.

Чтобы ясно показать, в какой степени психология изо дня в день влияет на проблемы фондового рынка, достаточно воспроизвести разговор между профессиональными трейдерами, который можно услышать почти в любой день на Нью-стрит или в соседних кафе.

— Ну, что слышно? — спрашивает один трейдер другого.

— Только что закрыл свои позиции по Steel, — отвечает тот. — Слишком много народу. Кажется, все играют на понижение.

— Все, кого я видел, думают так же, как ты. Каждый закрылся, потому что думает, что все остальные в коротких позициях, — но рынок все равно не особо растет. Я не верю, что осталось много коротких позиций, и если это так, нас ждет еще один обвал.

— Да, все так говорят, — и все они снова открыли короткие позиции, потому что думают, что все остальные закрылись. Я считаю, что сейчас коротких позиций столько же, сколько было раньше.

Очевидно, что эту серию инверсий можно продолжать бесконечно. Эти ловкие «ментальные акробаты» совершают череду сальто, каждое из которых логически ведет к следующему, так и не приходя к окончательному выводу.

Основной смысл их аргументации заключается в том, что состояние ума человека, играющего на понижение, радикально отличается от состояния ума того, кто играет на повышение. Все их исследование в таком разговоре сводится к психологическому настрою тех, кто интересуется рынком. Если большинство изменчивых краткосрочных трейдеров играют на повышение, многие из них поспешат продать при любом признаке слабости, что приведет к снижению. Если большинство играет на понижение, они будут покупать при любом проявлении силы, и можно ожидать роста.

Психологические аспекты спекуляции можно рассматривать с двух одинаково важных точек зрения. Первый вопрос: какое влияние оказывают меняющиеся психологические настроения публики на курс цен? Как психологические условия влияют на характер рынка?

Второй вопрос: как психологический настрой отдельного трейдера влияет на его шансы на успех? В какой степени и каким образом он может преодолеть препятствия, создаваемые на его пути собственными надеждами и страхами, робостью и упрямством?

Эти две точки зрения настолько тесно связаны и переплетены, что рассматривать их по отдельности почти невозможно. Необходимо сначала рассмотреть тему спекулятивной психологии в целом, а затем попытаться сделать выводы как о ее влиянии на рынок, так и о ее воздействии на состояние отдельного трейдера.

В качестве удобной отправной точки можно кратко проследить историю типичного спекулятивного цикла, который повторяется снова и снова, год за годом, с бесконечными мелкими вариациями, но с существенным сходством, на каждой фондовой бирже и на каждом спекулятивном рынке мира — и, по-видимому, будет продолжаться до тех пор, пока цены устанавливаются конкуренцией покупателей и продавцов, и пока люди стремятся к прибыли и боятся убытков. [1]

Начиная с состояния вялости и бездействия, с небольшими колебаниями и очень слабым интересом публики, цены начинают расти, поначалу почти незаметно. Особых причин для роста не видно, и обычно считается, что он лишь временный, вызванный мелкими профессиональными операциями. Конечно, на рынке есть некоторые короткие позиции, в основном в это время носящие характер того, что иногда называют «спящим» коротким интересом. Активная спекулятивная акция никогда не бывает полностью свободна от коротких позиций.

Поскольку в этот период цикла спекуляции публики минимальны, мало кто готов продавать при таком небольшом росте, поэтому цены не встречают большого объема фиксации прибыли. Мелкие профессионалы занимают короткую позицию на короткий срок, полагая, что незначительные колебания — это лучшее, на что можно надеяться в данный момент, и ими нужно воспользоваться, если нужно получить хоть какую-то прибыль. Этот класс продаж возвращает цены почти к их прежнему мертвому уровню.

Вскоре начинается еще одно незаметное движение вверх, поднимающее цены чуть выше первого. Несколько проницательных трейдеров занимают длинную позицию, но публика все еще невозмутима, а «спящий» короткий интерес — большая часть которого изначально была открыта по гораздо более высоким ценам — все еще отказывается просыпаться.

Постепенно цены еще больше укрепляются и, наконец, довольно резко растут. Несколько наиболее робких «медведей» закрывают позиции, возможно, чтобы сохранить часть своей прибыли или предотвратить превращение своих сделок в убыток. Тот факт, что наступает «бычий» разворот, теперь проникает через еще один слой интеллектуальной плотности, и еще одна волна трейдеров занимает длинные позиции. Публика замечает рост и начинает думать, что возможен дальнейший подъем, но что будет еще много возможностей купить на существенных откатах.

Как ни странно, эти откаты, за исключением самых незначительных, не появляются. Ожидающие покупатели не получают удовлетворительного шанса войти в рынок. Цены начинают расти быстрее. Время от времени случаются остановки, но когда наконец происходит реальный откат, рынок выглядит «слишком слабым для покупки», а когда он снова начинает расти, это часто происходит с внезапным скачком, который оставляет потенциальных покупателей далеко позади.

В конце концов, самые упрямые «медведи» начинают тревожиться и закрывают позиции в больших объемах. Рынок «кипит», и для «медведя», наблюдающего за лентой котировок, кажется, что он в любой момент может пробить потолок. Однако какими бы твердыми ни были его медвежьи убеждения, его нервная система в конечном итоге сдается под этим постоянным давлением, и он закрывает все «по рынку» со вздохом облегчения, что его убытки не больше.

Примерно в это время широкая публика начинает приходить к выводу, что рынок «слишком силен, чтобы сильно откатиться», и что единственное, что остается делать, — это «покупать где угодно». Из этого источника приходит еще одна волна покупок, которая вскоре выводит цены на новые максимумы, и покупатели поздравляют себя с быстрой и легкой прибылью.

Для каждого покупателя должен найтись продавец — или, точнее, на каждые сто купленных акций должно быть продано сто акций, поскольку фактическое число лиц, покупающих на этом этапе, вероятно, будет намного больше, чем число лиц, продающих. В начале роста предложение акций невелико и поступает из разрозненных источников, но по мере роста цен все больше держателей становятся довольны своей прибылью и готовы продавать. «Медведи» также начинают бороться с ростом, продавая в короткую на каждом быстром подъеме. Упрямый профессиональный «медведь» часто будет вынужден закрываться снова и снова, каждый раз с небольшим убытком, прежде чем он наконец определит вершину и получит щедрую прибыль на последующем снижении.

Те, кто продает на этом этапе, как правило, не являются крупнейшими держателями. Крупнейшие держатели обычно те, чье суждение достаточно здраво или чьи связи достаточно хороши, чтобы они заработали много денег; и ни здравое суждение, ни лучшие советники вряд ли будут советовать продавать так рано в начале роста, когда гораздо большую прибыль можно получить, просто удерживая позиции.

Высота, до которой могут быть подняты цены, теперь зависит от фундаментальных условий. Если деньги доступны, а общий бизнес процветает, может последовать длительное «бычье» движение, в то время как напряженные банковские ресурсы или депрессия в торговле установят определенный предел возможному росту. Если условия «медвежьи», то принуждение крупнейших «медведей» к закрытию позиций практически положит конец росту; но на настоящем «бычьем» рынке рост будет продолжаться до тех пор, пока его не остановят продажи акций, удерживаемых для инвестиций, которые выходят на рынок только тогда, когда цены считаются чрезмерно высокими.

В некотором смысле рынок — это всегда состязание между инвесторами и спекулянтами. Настоящий инвестор, ориентируясь главным образом на доходность, но отнюдь не против получения прибыли путем покупки дешево и продажи дорого, готов, возможно, купить свою любимую акцию по цене, которая принесет ему шесть процентов на инвестиции, или продать по цене, приносящей только четыре процента. Спекулянта доходность не интересует. Он хочет купить до того, как цены вырастут, и продать в короткую до того, как они упадут. Он с таким же успехом купит на вершине большого роста, как и в любое другое время, при условии, что цены будут расти еще выше.

Поэтому по мере роста рынка один инвестор за другим видит, что его предел достигнут, и его акции проданы. Таким образом, объем акций, которые должны нести или перебрасывать из рук в руки «бычьи» спекулянты, постоянно растет, как снежный ком. При обычных промежуточных колебаниях, охватывающих от пяти до двадцати долларов на акцию, эти продажи инвесторами невелики по сравнению со спекулятивным бизнесом. В ста акциях по цене 150 долларов инвестор имеет 15 000 долларов; но с этой суммой спекулянт может легко нести в десять раз большее количество акций.

Причина, по которой продажи инвесторов так эффективны, заключается не в фактическом количестве акций, выброшенных на рынок, а в том, что эти акции — это постоянный груз, от которого не избавятся до тех пор, пока цены не переживут серьезное снижение. То, что продает спекулянт, он или другой трейдер может выкупить завтра.

Наступает время, когда кажется, что все покупают. Цены становятся запутанными. Одна акция прыгает вверх так, что вселяет ужас в сердце последнего выжившего «медведя». Другая кажется почти такой же сильной, но незаметно сползает назад, когда никто не смотрит, как лягушка, выпрыгивающая из колодца в арифметике нашего детства. Еще одна яростно вращается на одном месте, как колесный пароход, застрявший на песчаной отмели.

Затем рынок делает резкий рывок вниз, как будто в опасности рассыпать свое громоздкое содержимое. Это приветствуется как «здоровый откат», хотя остается загадкой, для кого он может быть здоровым, если только не для «медведей». Цены снова восстанавливаются, и все счастливы, за исключением нескольких недовольных «медведей», на которых справедливо смотрят с презрительным весельем.

Любопытно, однако, что акций, кажется, хватает на всех желающих, и те немногие чудаки, у которых есть время заниматься подобными вещами, замечают, что средний уровень цен теперь растет очень медленно, если растет вообще. Крупнейшие спекулятивные держатели акций, находя рынок достаточно большим, чтобы поглотить их продажи, начинают избавляться от них. И акций всегда хватает на всех. Наши крупные капиталисты редко полностью выходят из акций. У них просто больше акций, когда цены низкие, и меньше, когда цены высокие. Более того, задолго до того, как возникнет опасность исчерпания предложения, создается множество новых выпусков.

Когда к фондовому рынку есть общий интерес публики, огромное количество фиксации прибыли часто поглощается в течение трех-четырех дней или недели, после чего следует потоп; но если спекуляция узкая, цены могут оставаться около максимальных значений неделями или месяцами, пока крупные пакеты распродаются — по несколько сотен акций здесь и там, — и даже тогда может остаться остаток, который будет выброшен на последующем снижении по любым ценам, которые удастся получить. Великие спекулятивные лидеры далеко не непогрешимы. Они часто продавали слишком рано и позже видели, как рынок уходил к неожиданным высотам, или держались слишком долго и терпели серьезные убытки, прежде чем могли выйти.

В этой продаже «бычьи» лидеры получают немало нежелательной помощи от «медведей». Как бы осторожны ни были «быки» в сокрытии своих продаж, их махинации будут обнаружены бдительными профессионалами и проницательными исследователями графиков, и значительное количество коротких продаж будет открыто в пределах нескольких пунктов от вершины. Это одна из причин, почему длинные колебания в активных спекулятивных акциях меньше по отношению к цене, чем в неактивных специализированных акциях аналогичного характера — вопреки общепринятому мнению. Редко когда значительный короткий интерес существует в неактивных акциях.

Как только перегруженный рынок переворачивается, снижение обычно происходит быстрее, чем предыдущий рост. Рыночное предложение акций, теперь значительно увеличенное, перебрасывается от одного спекулянта к другому по все более низким ценам. Время от времени акции временно оседают в упрямых руках, так что часть «медведей» пугается и закрывает позиции, вызывая резкий подъем; но пока груз акций все еще находится на рынке, общее направление цен должно быть нисходящим.

Пока инвесторы или крупные спекулятивные капиталисты снова не придут на рынок, груз акций, который должны нести обычные спекулятивные «быки», увеличивается почти постоянно. Рыночное предложение акций на Уолл-стрит не уменьшается, и происходит постепенное увеличение короткого интереса; и, конечно, «быки» должны нести эти короткие продажи так же, как и фактические сертификаты, поскольку для каждого продавца должен быть покупатель, независимо от того, сделана ли продажа «медведем» или «быком». «Медведи» закрываются снова и снова на резких обвалах, но в большинстве случаев они снова открывают свои позиции, либо выше, либо ниже, по мере возможности. В среднем короткий интерес наиболее велик при низких ценах, хотя в течение снижения могут быть периоды, когда он будет больше, чем на конечном дне, где покупки «медведей» часто помогают предотвратить панические условия.

Продолжительность этого снижения, как и масштаб предыдущего роста, зависит от фундаментальных условий; ибо и инвесторы, и спекулятивные капиталисты придут на рынок раньше, если все условия благоприятны, чем на рынке с жесткими деньгами или когда будущие перспективы бизнеса неудовлетворительны. Как правило, покупатели не появляются в силе, пока не наступит «день выгодных покупок». Это происходит, когда на своем нисходящем пути тяжелый груз акций попадает в зону, заполненную ордерами стоп-лосс. Биржевые трейдеры пользуются возможностью открыть короткие позиции, и происходит общий крах.

Здесь можно найти много дешевых акций, и проницательные операторы — крупные и мелкие, но в основном крупные или на пути к тому, чтобы стать таковыми, — заняты их скупкой. Фиксированные лимиты многих инвесторов также достигаются резким обвалом, и их покупки исчезают, чтобы больше не появляться на Уолл-стрит до следующего «бычьего» разворота.

Многие «медведи» закрываются на таком обвале, но не все. Следствием «дня выгодных покупок» является большой короткий интерес, который передержал свой рынок, и следует быстрый отскок; но когда более настойчивые «медведи» получают облегчение, цены снова проседают и впадают в то состояние летаргии, с которого началось это рассмотрение спекулятивного цикла.

Описанные движения по существу единообразны, независимо от того, охватывает ли цикл неделю, месяц или год. Большой цикл включает в себя множество промежуточных движений, а эти движения, в свою очередь, содержат меньшие колебания. Инвесторы не участвуют в малых колебаниях в какой-либо значительной степени, но в остальном силы, участвующие в трехпунктовом развороте вверх и вниз, по существу те же, что и те, которые появляются в тридцатипунктовом цикле, хотя их не так легко идентифицировать.

Сразу станет понятно, что вышеприведенное описание — это, по сути, история человеческих надежд и страхов; психологического настроя тех, кто заинтересован, вытекающего из их собственного положения на рынке, а не из какого-либо взвешенного суждения об условиях; необоснованной проекции общественным воображением воспринимаемого настоящего в неизвестное, хотя и не полностью непознаваемое будущее.

Отложив пока влияние фундаментальных условий на цены, наша задача — проследить как причины, так и следствия этих психологических элементов в спекуляции.

СНОСКИ:

[1] Автор довольно подробно обсуждал эту тему в Quarterly Journal of Economics, том XVI, № 2. Статья также широко представлена в виде резюме и цитат в томе VII «Modern Business» под редакцией Джозефа Френча Джонсона, декана Школы коммерции Нью-Йоркского университета.

II — Инвертированное мышление и его последствия

Среднестатистическому человеку трудно противостоять тому, что кажется общим направлением общественного мнения. На фондовом рынке это, пожалуй, труднее, чем где-либо еще; ведь мы все понимаем, что цены на акции в долгосрочной перспективе должны контролироваться общественным мнением. Мы забываем о том, что общественное мнение на спекулятивном рынке измеряется долларами, а не количеством людей. Один человек, контролирующий один миллион долларов, имеет вдвое больший вес, чем пятьсот человек с одной тысячей долларов каждый. Доллары — это «лошадиные силы» рынков; простое количество людей не имеет значения.

Вот почему основная масса мнений кажется «бычьей» на вершине и «медвежьей» на дне. Множество мелких трейдеров должны, по простой необходимости, играть на повышение, когда цены на вершине, и на понижение или быть вне рынка на дне. Сам факт того, что они играют на повышение на вершине, показывает, что акции были поставлены им из какого-то источника.

Опять же, человек с одним миллионом долларов — молчаливый человек. Время, когда ему нужно было говорить, прошло — теперь за него говорят его деньги. Но тысяча человек, у которых есть по одной тысяче долларов каждый, разговорчивы, беглы, многословны до крайности; и среди этих мелких трейдеров есть писатели — газетные и новостные сотрудники, а также создатели сплетен для брокерских домов.

Можно заметить, что вышеприведенный ход рассуждений приводит нас к выводу, что большинство тех, кто пишет и говорит о рынке, скорее ошибаются, чем правы, по крайней мере, что касается спекулятивных колебаний. Это не делает чести «формирователям общественного мнения», но большинство опытных читателей газет согласятся, что это правда. Пресса в общих чертах отражает мысли множества, а на фондовом рынке множество неизбежно, как логический вывод из фактов дела, склонно играть на повышение при высоких ценах и на понижение при низких.

Часто отмечалось, что средний человек — оптимист в отношении своих собственных предприятий и пессимист в отношении предприятий других. Конечно, это верно для профессионального трейдера акциями. В результате рассуждений, изложенных выше, он привычно ожидает, что почти все остальные будут неправы, но, как правило, уверен, что его собственный анализ ситуации окажется верным. Он ценит мнения нескольких человек, которых считает в целом успешными; но помимо этих немногих, чем больше «бычьих» мнений он слышит, тем более сомнительной кажется ему мудрость следования «бычьей» стороне.

Эта кажущаяся противоречивость рынка, хотя и легко понятная при анализе ее причин, порождает у профессиональных трейдеров особый вид скептицизма — заставляет их всегда не доверять очевидному и применять своего рода инвертированное мышление почти ко всем проблемам фондового рынка. Часто в умах трейдеров, которые не являются логичными по своей природе, это инвертированное мышление принимает самые странные и гротескные формы, и оно объясняет многие кажущиеся абсурдными колебания цен, которые обычно приписываются манипуляциям.

Например, трейдер начинает с такого предположения: рынок совершил хороший рост; все мелкие трейдеры играют на повышение; кто-то должен был продать им акции, которые они держат; следовательно, крупные капиталисты, вероятно, распродали свои позиции или играют на понижение и готовы к откату или, возможно, к «медвежьему» рынку. Затем, если выходит сильная «бычья» новость — скажем, такая, которая действительно вносит важное изменение в ситуацию, — он говорит: «А, так вот на чем они раздували рынок! Это уже было учтено предыдущим ростом». Или он может сказать: «Они выпускают эту «бычью» новость, чтобы продавать акции». Он приступает к продаже всех своих длинных позиций, которые у него могут быть, или, возможно, к продаже в короткую.

Его рассуждения могут быть верными, а могут и нет; но в любом случае его продажи и продажи других, кто рассуждает подобным образом, вероятно, вызовут по крайней мере временное снижение при объявлении хороших новостей. Это снижение выглядит абсурдным для постороннего, и он возвращается к старому объяснению: «Все это манипуляции».

Тот же принцип часто доводится до крайности. Вы обнаружите, что профессиональные трейдеры рассуждают так, что благоприятные показатели в сталелитейной промышленности, например, были сфабрикованы, чтобы позволить инсайдерам продать свои акции Steel; или что мрачные отчеты пускаются в обращение, чтобы облегчить накопление. Следовательно, они могут действовать в прямом противоречии с новостями и увлечь за собой рынок, по крайней мере на время.

Чем меньше трейдер знает о фундаментальных основах финансовой ситуации, тем более вероятно, что он будет введен в заблуждение в выводах такого характера. Если он уверен в общей силе условий, он может быть готов принять как подлинную и естественную новость, которую в противном случае воспринял бы с циничным скептицизмом и использовал как основу для коротких продаж. Если он знает, что фундаментальные условия нездоровы, он вряд ли будет интерпретировать плохие новости как выпущенные для содействия накоплению акций.

Та же логика применяется к крупным покупкам через брокеров, известных своей связью с капиталистами. Фактически, в этом случае мы часто слышим своего рода двойную инверсию. Такие покупки могут произвести впечатление на наблюдателя тремя способами:

1. «Простой обыватель» принимает это за чистую монету, как «бычий» сигнал.

2. Более опытный трейдер может сказать: «Если бы они действительно хотели получить акции, они бы не покупали через своих собственных брокеров, а постарались бы скрыть свои покупки, распределив их между другими домами».

3. Еще более подозрительный профессионал может совершить еще одно ментальное сальто и сказать: «Они покупают через своих собственных брокеров, чтобы сбить нас со следа и заставить думать, что кто-то другой использует их брокеров как прикрытие». Этим двойным сальто такой трейдер приходит к тому же выводу, что и обыватель.

Рассуждения трейдеров становятся еще более сложными, когда крупные покупки или продажи открыто совершаются крупным профессионалом, который, как известно, торгует туда-сюда ради небольшой прибыли. Если он покупает 50 000 акций, другие трейдеры вполне готовы продать ему, и их мнение о рынке мало меняется просто потому, что они знают, что он может продать 50 000 на следующий день или даже в следующий час. По этой причине великие капиталисты иногда покупают или продают через таких крупных профессиональных трейдеров, чтобы исполнить свои ордера легко и не вызывая подозрений. Поэтому игра тонких умов вокруг крупной торговли такого рода часто становится очень сложной.

Следует заметить, что это инвертированное мышление полезно главным образом на вершине или дне движения, когда распределение или накопление происходит в больших масштабах. Рынок, который неоднократно отказывается реагировать на хорошие новости после значительного роста, вероятно, «полон акций». Точно так же рынок, который не падает на плохих новостях, обычно «пуст от акций».

Между крайностями будут длинные отрезки, в течение которых у капиталистов очень мало причин скрывать свою позицию. Накопив свои позиции как можно ниже, они затем готовы быть известными как лидеры восходящего движения и имеют все основания быть совершенно открытыми в своих покупках. Это состояние продолжается до тех пор, пока они не будут готовы продавать. Точно так же, продав столько, сколько они желают, у них нет причин скрывать свою позицию дальше, даже если последующее снижение может длиться месяцы или год.

Именно во время долгого восходящего движения «ягненок» зарабатывает деньги, потому что он принимает факты как факты, в то время как профессионального трейдера часто можно застать за борьбой с ростом, где он несет тяжелые потери из-за чрезмерного развития цинизма и подозрительности.

Успешный трейдер в конечном итоге учится, когда инвертировать свои естественные ментальные процессы, а когда оставлять их в обычном положении. Часто он развивает своего рода инстинкт, который вряд ли можно было бы изложить на бумаге. Но в руках новичка эта форма рассуждения чрезвычайно опасна, потому что она позволяет дать альтернативную интерпретацию любому событию. «Бычья» новость либо (1) свидетельствует о растущем тренде цен, либо (2) указывает на то, что «они» пытаются создать рынок, чтобы продавать на нем. Плохие новости могут указывать либо на действительно «медвежью» ситуацию, либо на желание накопить акции по низким ценам.

Неопытный оператор, таким образом, остается в растерянности. Он играет острыми инструментами профессионала и, скорее всего, порежется. Какая польза ему пытаться применить свой разум к условиям фондового рынка, когда каждое событие может быть интерпретировано двояко?

Действительно, сомнительно, приносит ли профессионалу пользу его недоверие к очевидному в долгосрочной перспективе. Большинство из нас встречали тех прискорбных «ментальных калек», часто встречающихся среди «сидельцев» в брокерских конторах, чей мыслительный механизм, кажется, был навсегда деморализован в результате постоянной акробатики. Они всегда ищут «скрытый мотив» во всем. Они приписывают — или ставят в вину — Моргану и Рокфеллеру самые мелкие и подлые махинации и приписывают им самую искусную двуличность в делах, на которые эти «высокие финансисты» не снизошли бы даже обратить внимание. Постоянное переключение ментального двигателя иногда выводит из строя его механизм.

Вероятно, нельзя предложить лучшего общего правила, чем краткое: «Придерживайтесь здравого смысла». Сохраняйте сбалансированный, восприимчивый ум и избегайте абстрактных выводов. Однако можно предложить несколько дополнительных советов:

Если у вас уже есть позиция на рынке, не пытайтесь подкрепить свою угасающую веру, прибегая к интеллектуальным тонкостям в интерпретации очевидных фактов. Если вы играете на повышение или понижение, вы не являетесь непредвзятым судьей, и у вас будет большой соблазн дать текущим событиям такую интерпретацию, которая совпадет с вашим предвзятым мнением. Едва ли будет преувеличением сказать, что это главное препятствие на пути к успеху. Минимум, что вы можете сделать, — это избегать инвертированного мышления в поддержку своей собственной позиции.

После длительного роста не призывайте на помощь инвертированное мышление, чтобы доказать, что цены будут расти еще выше; точно так же после большого обвала не позволяйте своим «медвежьим» выводам стать слишком сложными. Будьте подозрительны к «бычьим» новостям при высоких ценах и к «медвежьим» новостям при низких ценах.

Помните, что новость обычно вызывает только одно значительное движение цен. Если движение происходит до того, как новость выходит, в результате слухов и ожиданий, то вряд ли оно повторится после того, как объявление будет сделано; но если движение цен не предшествовало, то новость способствует общей силе или слабости ситуации, и может последовать движение цен.

III — «Они»

Если человек, совершенно не знакомый с фондовым рынком, проведет несколько дней на бирже, слушая разговоры всех видов трейдеров и инвесторов, чтобы собрать информацию о причинах движения цен, вполне вероятно, что самым насущным вопросом в его уме в конце этого времени будет: «Кто такие «Они»?»

Куда бы он ни пошел, он будет слышать о Них. В клиентских залах домов, торгующих дробными лотами, он найдет молодых людей, торгующих десятью акциями и рассуждающих с ученым видом о том, что Они собираются делать дальше. Читатели ленты — эксперты и новички — скажут ему, что Они накапливают Steel или распределяют Reading. Биржевые трейдеры и члены биржи будут шептаться, что им сказали, что Они собираются поднять рынок или опустить его, в зависимости от обстоятельств. Даже степенные инвесторы могут сообщить ему, что, хотя ситуация «медвежья», несомненно, Им придется временно поднять рынок, чтобы сбросить Свои акции.

Эта теория «Они» на рынке столь же распространена среди успешных трейдеров, как и среди новичков — вероятно, даже больше. Можно спорить о том, почему это так, но в самом факте сомнений нет. Являются ли Они мифом или определенной реальностью, многие люди зарабатывают деньги, изучая рынок с этой точки зрения.

Если бы вы пошли по Уолл-стрит и спросили различных трейдеров, кто такие Они, вы получили бы почти столько же разных ответов, сколько людей опросили. Один сказал бы: «Дом Моргана»; другой: «Standard Oil и связанные с ними интересы» — что довольно широко, если задуматься; третий: «Крупные банковские интересы»; еще один: «Профессиональные трейдеры на бирже»; пятый: «Пулы в различных популярных акциях, которые действуют более или менее согласованно»; шестой мог бы сказать: «Проницательные и успешные спекулянты, кто бы они ни были и где бы они ни находились»; в то время как для седьмого Они могут олицетворять просто активных трейдеров в целом, которых он считает создателями цен, наталкивающимися друг на друга при покупке или продаже.

Действительно, один писатель, обладающий немалыми достижениями как исследователь рыночных условий, считает, что все явления Нью-Йоркского фондового рынка находятся под контролем какого-то одного лица, которое, по-видимому, тем или иным образом является представителем великих ассоциированных интересов.

Кажется очевидно невозможным проследить до источника, пометить и идентифицировать какой-либо вид постоянной контролирующей силы. Фондовые рынки мира движутся довольно согласованно в широких циклических колебаниях, так что такая сила должна была бы состоять из всемирной ассоциации великих финансовых интересов, контролирующих все основные рынки ценных бумаг. Среднему наблюдателю будет трудно переварить и проглотить это утверждение.

Попытка свести науку спекуляции и инвестиций к невозможной определенности или идеальной простоте, я считаю, ответственна за многие неудачи. А. С. Харди, дипломат, который был профессором математики и писал книги по кватернионам, дифференциальному исчислению и т. д., однажды заметил, что изучение математики — очень плохая ментальная дисциплина, потому что она не развивает суждение. Имея фиксированные и определенные предпосылки, математик доведет их до правильного вывода; но в практических делах вся трудность заключается в выборе предпосылок.

Так и студент рынка с математическим складом ума всегда ищет правило или набор правил — «верняк», как говорят трейдеры. Он не стал бы искать такие правила для успеха в бакалейном или лесозаготовительном бизнесе; напротив, он анализировал бы каждую ситуацию по мере ее возникновения и действовал бы соответственно. Фондовый рынок представляется мне чисто практическим предложением. Научные методы могут быть применены к любой сфере бизнеса, от акций до кур, но это совсем другое дело, чем попытка свести колебания фондового рынка к основе математической определенности.

Поэтому, обсуждая личность «Их», мы должны довольствоваться тем, что принимаем очевидные факты такими, какие они есть, не пытаясь строить тонкие теории.

Существует три смысла, в которых эта идея «Их» имеет некоторое основание в фактах. Во-первых, «Их» можно и часто грубо представляют как биржевых трейдеров на фондовой бирже, которые непосредственно занимаются установлением котировок, пулы, сформированные для контроля определенных акций, или индивидуальных манипуляторов.

Биржевые трейдеры оказывают важное влияние на немедленное движение цен. Предположим, например, они наблюдают, что предложения Reading очень легкие. Снижения не вызывают ликвидации, и только небольшие предложения акций встречаются при росте. Они начинают чувствовать, что в отсутствие неожиданных катаклизмов Reading не сильно упадет. Естественно для них начать покупать Reading на всех слабых местах. Всякий раз, когда несколько сотен акций предлагаются по выгодной цене, биржевые трейдеры скупают акции.

В результате этого «вычерпывания» рынка Reading становится еще более дефицитным, и трейдеры, будучи теперь в длинных позициях, становятся более «бычьими». Они начинают «поднимать цены». Это несложно, поскольку они, на данный момент, практически единодушны в желании более высоких цен. Предположим, рынок 161⅛ бид, предлагается по 161¼. Они обнаруживают, что только 100 акций продаются по ¼, и 200 предлагаются по ⅜. Насчет того, сколько акций может ожидать заявок по ½ или выше, они не могут быть уверены, но обычно могут сделать проницательную догадку. Один или несколько трейдеров принимают эти предложения, возможно, 500 акций, и делают рынок ½ бид. Другие биржевые трейдеры не желают продавать с этой мизерной прибылью, и наступает ожидание, чтобы увидеть, привлечены ли какие-либо внешние ордера движением цены, и если да, то являются ли они ордерами на покупку или продажу. Если поступает несколько ордеров на покупку, они исполняются, возможно, по ⅝ и ¾. Если появляются продажи, биржевые трейдеры отступают в хорошем порядке, принимают предложения по более низким ценам и пробуют снова на следующий день или, возможно, в следующий час. В конечном итоге, используя каждую благоприятную возможность, они организуют движение вверх на два или три пункта, не беря больше акций, чем они хотят.

Если такое движение привлекает последователей, оно может легко дойти до десяти пунктов без какого-либо реального изменения в перспективах дороги Reading — хотя перспективы дороги могли иметь некоторое отношение к тому, что акция стала дефицитной до начала движения. С другой стороны, если при росте встречаются крупные предложения акций, мини-бум позорно подавляется, и биржевые трейдеры получают мизерную прибыль или убытки.

Пулы не так распространены, как полагает большинство посторонних. Существует много трудностей и осложнений, которые необходимо преодолеть, прежде чем пул может быть сформирован, удержан вместе и успешно управляться, как мы имели возможность наблюдать не так давно в случае с Hocking Coal & Iron. Но если определенный пул существует в какой-либо акции, его операции — это практически воспроизведение, в большем масштабе и по обязательному соглашению, методов, используемых биржевыми трейдерами в меньшем диапазоне и в простой свободной и добровольной ассоциации, возникающей из их общих интересов. А индивидуальный манипулятор — это просто пул, состоящий из одного человека.

Во-вторых, многие представляют «Их» как ассоциацию могущественных капиталистов, которые проводят кампанию во всех важных спекулятивных акциях одновременно. Можно с уверенностью сказать, что такой постоянной и объединенной ассоциации не существует, хотя доказать такое утверждение было бы трудно. Но было много случаев, когда один крупный интерес практически контролировал рынок в течение некоторого времени, другие интересы довольствовались тем, что наблюдали, или участвовали в небольшом масштабе, или ждали благоприятного шанса занять противоположную сторону.

«Толпа Standard Oil», «толпа Гейтса», «интересы Моргана» и Гарриман со своими соратниками сразу придут на ум читателю как те, кто в разное время в прошлом единолично контролировал важную общую кампанию. В настоящее время крупные интересы обычно классифицируются на три подразделения — Морган, Standard Oil и Kuhn-Loeb.

Определенное соглашение между такими интересами, как эти, было бы невозможным, за исключением ограниченных и временных целей. Это, возможно, не столько потому, что эти высокие финансисты не могли доверять друг другу, сколько потому, что каждый так называемый интерес состоит из слабо связанного объединения последователей всех видов и сортов, имеющих только одно общее — контроль капитала. Такой «интерес» — это не армия, где предателя можно отдать под трибунал и расстрелять; это толпа, и ее нужно вести, а не гнать. Правда, известного предателя можно было бы казнить, финансово говоря, но в операциях на фондовом рынке предателя, как правило, нельзя узнать. Если только его операции не являются необычно крупными, он может успешно замести следы.

С этой второй точки зрения «Они» не всегда активны на рынке. Великие кампании могут быть предприняты безопасно только в периоды, когда будущее в определенной степени обеспечено. Когда будущее под сомнением, когда различные запутанные элементы входят в финансовую и политическую ситуацию, ведущие финансисты могут вполне довольствоваться ограничением своих операций на фондовом рынке индивидуальными сделками и отложить начало широкой кампании до тех пор, пока для нее не появится более прочный фундамент.

В-третьих, «Их» можно представить просто как спекулянтов и инвесторов в целом — весь тот разношерстный и неоднородный отряд людей, разбросанных по всему миру, каждый из которых вносит свою лепту в колебания цен на фондовой бирже. В этом смысле нет сомнений в существовании «Их», и Они являются последней инстанцией в установлении цен. Другими словами, это те «Они», которые являются конечными потребителями ценных бумаг. Именно Им все остальные планируют рано или поздно, прямо или косвенно, продать свои акции.

Можно привести лошадь к воде, но нельзя заставить ее пить. Вы, или я, или любой другой крупный миллионер может поднять цены, но вы не можете заставить Их покупать у вас акции, если у Них нет покупательной способности и покупательной склонности. Так что нет сомнений, что здесь, во всяком случае, у нас есть концепция «Их», которая выдержит анализ, не взорвавшись.

В случаях, когда проводится общая кампания, теория «Их» о ценностях является значительным подспорьем при накоплении или распределении акций. Фактически, на поздних стадиях «бычьей» кампании аргумент, который слышится чаще всего, вероятно, будет звучать примерно так: «Да, цены высоки, и я не вижу, чтобы будущие перспективы были особенно «бычьими», — но акции в сильных руках, и Им придется поднять их выше, чтобы создать рынок для продажи». Некоторые инвесторы делают правилом сбрасывать все свои акции, как только этот ветеран новостной бригады причесан и выведен на арену. Точно так же после длительной «медвежьей» кампании мы слышим, что кто-то «в беде» и что Они собираются обвалить рынок, пока определенные сконцентрированные пакеты не будут выведены.

Все это, скорее всего, не что иное, как пыль, брошенная в глаза самому доверчивому из всех созданных существ — случайному спекулянту. Когда цены настолько высоки по сравнению с условиями, что нельзя привести ни одной здравой причины, почему они должны расти выше, определенное количество людей все еще склоняется к покупке из-за того, что собираются сделать «Они». Или, по крайней мере, если публику больше нельзя заставить покупать в больших объемах, ее удерживают от коротких продаж из страха перед тем, что могут сделать «Они».

Внимательный исследователь технического состояния рынка — под чем понимается характер длинных и коротких интересов изо дня в день — почти наверняка будет основывать свои операции в значительной степени на том, что, по его мнению, Они сделают дальше. Он имеет в виду «Их», как описано в первой классификации выше, — биржевых трейдеров, пулы и манипуляторов. Он получает немало помощи от этой концепции, какой бы грубой она ни казалась, — во многом, несомненно, потому, что она служит для того, чтобы отвлечь его ум от текущих новостей и сплетен и предотвратить слишком сильное влияние на него моментального вида рынка.

Когда рынок выглядит слабее всего, когда новости самые худшие, когда «медвежьи» прогнозы наиболее общие, — самое время покупать, как знает каждый школьник; но если у человека в уме картина потока акций, изливающегося с четырех сторон света, без покупателей, из-за каких-то отчаянно плохих новостей, которые только что приходят по тикеру, для него почти ментально невозможно набраться смелости, чтобы броситься и купить. Если, с другой стороны, он считает, что Они просто наносят рынку последний удар, чтобы облегчить закрытие гигантской линии коротких акций, у него хватает смелости покупать. Его взгляд может быть правильным или ошибочным, но, по крайней мере, он избегает покупки на вершине и продажи на дне, и у него хватает нервов покупать слабый рынок и продавать сильный.

Причина туманности концепции «Их» в уме среднего трейдера заключается в том, что он обеспокоен только «Ими», поскольку Они проявляют Себя через фондовый рынок. О том, кто Они такие, он испытывает легкое и отстраненное любопытство; но в отношении Их проявлений на рынке он жизненно и финансово заинтересован. Именно на последнем пункте, следовательно, он концентрирует свои мысли.

Но поскольку определенный, кропотливый анализ ситуации всегда лучше, чем туманное общее представление о ней, трейдеру или инвестору было бы гораздо лучше избавиться от «Их» в своем уме. Слово «Они» ничего не значит, пока у него нет антецедента; и постоянно использовать его, не имея в виду никакого антецедента, — это небрежный язык, который означает небрежное мышление. «Они» в смысле крупных банковских интересов могут работать прямо против «Их» в смысле индивидуальных манипуляторов; манипулятор, опять же, может пытаться поймать «Их» в смысле биржевых трейдеров.

Истинное знание технического состояния рынка невозможно свести к какому-либо беглому заявлению о том, что собираются предпринять «Они». Вы не можете определить отношение к рынку каждого заинтересованного в нем лица, но можете приблизительно классифицировать источники, из которых, вероятно, будут исходить покупки и продажи, мотивы, которыми, скорее всего, будут руководствоваться различные классы участников, а также характер длинных и коротких позиций. Короче говоря, после достаточного изучения и наблюдения вы всегда можете иметь в виду некую предпосылку для действий «Их», и вы обязаны ее иметь, если строите свои операции на основе технического состояния рынка.

IV — Смешение настоящего с будущим — Дисконтирование

Аксиомой является то, что неопытные трейдеры и инвесторы, да и большинство более опытных, постоянно пытаются спекулировать на прошлых событиях. Предположим, например, что опубликованные отчеты о доходах железных дорог показывают постоянный значительный рост чистой прибыли. Новичок рассуждает: «Увеличение доходов означает увеличение сумм, направляемых на выплату дивидендов. Цены должны вырасти. Я буду покупать».

Вовсе нет. Ему следовало бы сказать: «Цены выросли в той мере, в какой это отражено в этих возросших доходах, если только этот эффект не был уравновешен другими соображениями. Что теперь?»

Человеческому разуму свойственно автоматическое допущение, что текущие условия сохранятся, и весь наш жизненный уклад в значительной степени неизбежно основан на этом допущении. Когда цена на пшеницу высока, фермеры увеличивают посевные площади, потому что выращивание пшеницы приносит больше прибыли; когда она низка, они сажают меньше. Я помню разговор с картофелеводом, который утверждал, что заработал много денег, просто перевернув этот обычай. Когда картофель стоил дешево, он сажал много; когда дорого — сокращал посевные площади, потому что рассудил, что другие фермеры поступят с точностью до наоборот.

Среднестатистический человек не наделен — или проклят, как ни посмотри, — аналитическим складом ума. Мы видим «как сквозь тусклое стекло». Наши идеи всегда окутаны дымкой, а наши способности к рассуждению работают в колее, из которой нам мучительно, если не невозможно, выбраться. Многие наши эмоции и некоторые поступки — лишь автоматические реакции на внешние раздражители. Как бы ни было удивительно развитие человеческого мозга, он возник как увеличенный ганглий, и его первичная реакция до сих пор практически соответствует реакции ганглия.

Простой пример этого можно найти в неприязни, которую мы все испытываем к будильнику, пробуждающему нас по утрам. Мы тщательно завели его, и если бы он не сработал, это, возможно, доставило бы нам серьезные неудобства; тем не менее, мы вознаграждаем верный будильник проклятиями.

Когда поезд метро задерживается, девять десятых людей на платформе тревожно вытягивают шеи, чтобы увидеть, не приближается ли он, в то время как многие пассажиры в самом поезде, рискующие опоздать на встречу, напряжены, по-видимому, пытаясь помочь поезду ехать быстрее. Как правило, мы прилагаем больше благонамеренной, но в значительной степени неэффективной физической или нервной энергии для достижения цели, чем анализа или расчета.

Когда дело доходит до такого сложного вопроса, как цена акций, наша неясность мышления возрастает пропорционально сложности предмета и нашему невежеству в нем. Из чтения, наблюдений и разговоров мы впитываем разношерстный набор идей, на основании которых делаем вывод, что ситуация бычья или медвежья. Сама форма выражения «ситуация бычья» — а не «ситуация скоро станет бычьей» — показывает, до какой степени мы позволяем настоящему затмевать будущее при формировании нашего суждения.

Поймайте любого трейдера и прижмите его к стенке, и он охотно признает, что логический момент для самых высоких цен — это когда новости наиболее бычьи; однако вы обнаружите, что он покупает акции на этих новостях после их выхода — если не в тот же момент, то, во всяком случае, «на откате».

Большинство грядущих событий отбрасывают свои тени заранее, и именно на этом должна основываться разумная спекуляция. Движение цен в ожидании такого события называется «дисконтированием», и этот процесс дисконтирования заслуживает тщательного изучения.

Первый момент, который следует учитывать, заключается в том, что некоторые события не могут быть дисконтированы даже при предполагаемом всеведении крупных банковских структур, которое, по сути, более чем наполовину является воображаемым. Землетрясение в Сан-Франциско — стандартный пример события, которое невозможно было предвидеть и, следовательно, невозможно было дисконтировать; но событие не обязательно должно быть чисто «актом Божьим», чтобы быть недисконтируемым. Не может быть сомнений в том, что наши крупные банкиры были в таком же неведении относительно некоторых недавних решений Верховного суда, как и самый мелкий спекулянт в клиентском зале брокерской конторы, торгующей неполными лотами.

Если эффект события не проявляется до того, как оно происходит, он должен проявиться после. Во всех дискуссиях о дисконтировании мы должны помнить об этом факте, чтобы наш предмет обсуждения не вышел из-под контроля.

С другой стороны, событие иногда может быть передисконтировано. Если дивидендная ставка по акции должна быть повышена с четырех до пяти процентов, рьяные «быки», заботящиеся о своих обязательствах, могут распространять слухи о шести или семи процентах, так что фактическое объявление о пяти процентах может быть воспринято как разочарование и вызвать снижение.

Вообще говоря, каждое событие, находящееся под контролем капиталистов, связанных с собственностью, или любое финансовое состояние, подвластное управлению объединенных банковских интересов, скорее всего, будет довольно тщательно дисконтировано до того, как оно произойдет. Никогда не бывает недостатка в капитале, чтобы извлечь выгоду из верного дела, даже если оно заранее известно лишь немногим лицам.

Степень, в которой будущие деловые условия известны «инсайдерам», однако, обычно переоценивается. Так много зависит, особенно в Америке, от размера урожая, настроения людей и политики, проводимой ведущими политиками, что будущее бизнеса становится очень сложной проблемой. Никакая сила не может управлять американским народом. Любой контроль над их действиями должен осуществляться путем лести или окольными и запутанными методами.

Более того, общественное мнение становится с каждым годом все более изменчивым и непостоянным из-за более быстрого распространения информации и быстрого роста читающей публики. Можно легко представить, что некоторые из наших финансистов старой закалки, должно быть, говорят себе: «Если бы только у меня был мой нынешний капитал в 1870 году или если бы мне пришлось работать в условиях 1870 года сегодня!»

Справедливое представление о том, когда процесс дисконтирования будет завершен, обычно можно составить, изучая условия со всех сторон. Главный вопрос: когда покупка или продажа станут наиболее массовыми и насущными? В 1907 году, например, самым безопасным и лучшим временем для покупки надежных дивидендных акций был понедельник после публикации банковского отчета, показавшего наибольшее сокращение резервов. Рынки открылись снижением на несколько пунктов под давлением ликвидации позиций, и стандартные выпуски акций никогда после этого не продавались так дешево. Простое объяснение заключалось в том, что условия стали настолько плохими, что не могли стать еще хуже без полного краха, который все стороны должны были предотвратить и предотвратили.

Точно так же в президентской кампании 1900 года самые низкие цены были зафиксированы при выдвижении Брайана. Все сразу сказали: «Он не может быть избран». Поэтому его выдвижение было худшим, что могло случиться — момент времени, когда политические новости стали наиболее медвежьими. По мере развития кампании его поражение становилось все более несомненным, а цены продолжали расти в соответствии с общими экономическими и финансовыми условиями того периода.

Наибольшие трудности представляет не дисконтирование события, известного заранее капиталистам, а случаи, когда существует значительная неопределенность, так что даже самый ясный ум и самая точная информация могут привести лишь к взвешиванию вероятностей, при котором чаша весов, возможно, в той или иной степени склоняется в ту или иную сторону.

В некоторых случаях неопределенность, предшествующая такому событию, более угнетает, чем худшее, что может произойти впоследствии. Примером может служить решение Верховного суда по ранее неопределенной государственной политике, которое держало деловых людей в таком неведении, что они боялись приступать к каким-либо важным планам. Так было во время решения по делу Northern Securities в 1904 году. «Крупный бизнес» мог легко приспособиться к любому результату. Именно неопределенность была медвежьим фактором. Следовательно, решение было практически дисконтировано заранее, независимо от того, каким оно могло оказаться.

Это не было в такой же степени верно для решений по Standard Oil и American Tobacco в 1911 году, потому что эти решения были залогом новых неприятностей. Решения были встречены временным всплеском активности, основанным на теории, что устранение неопределенности — это главное; но вскоре после этого началось сенсационное падение, которое не прекращалось до объявления о том, что правительство будет преследовать корпорацию United States Steel. Это было сочтено худшим, что могло произойти в ближайшее время, и за этим последовал значительный рост.

Чаще, когда событие неопределенно, рынок оценивает шансы с большой точностью. Каждый трейдер поддерживает свое собственное мнение: решительно, если он уверен, или умеренно, если у него все еще есть несколько сомнений, которые он не может подавить. Результатом этих противоположных взглядов могут быть стабильные цены, или рынок, нервно колеблющийся в узком диапазоне, или движение в любом направлении, большее или меньшее пропорционально более или менее выраженному преобладанию покупок или продаж.

Конечно, всегда нужно помнить, что значение имеют доллары, а не количество покупателей или продавцов. Несколько крупных капиталистов, обладающих предварительной информацией, которую они считают точной, могут с лихвой перевесить тысячи мелких трейдеров, придерживающихся противоположного мнения. На самом деле, это состояние очень часто наблюдается, как объяснялось в предыдущей главе.

Даже операции индивидуального инвестора обычно оказывают влияние на цены, довольно точно скорректированное с его мнениями. Когда он считает, что цены низкие и все благоприятствует движению вверх, он будет напрягать свои ресурсы, чтобы накопить как можно более тяжелый груз ценных бумаг. После справедливого роста, если он видит развитие какого-то фактора, который может вызвать снижение — хотя он на самом деле не верит, что это произойдет, — он считает разумным несколько облегчить свой груз и обеспечить часть накопленной прибыли. Позже, когда он чувствует, что цены «достаточно высоки», он становится щедрым продавцом; и если возникает какая-то опасность, пока уровень котировок остается высоким, он «очищает дом», чтобы быть готовым ко всему, что может произойти. Затем, если то, что он считает неоправданной спекуляцией, толкает цены еще выше, он, скорее всего, продаст несколько сотен акций в короткую, чтобы занять свой капитал и свой ум.

Однако именно различие мнений среди разных людей оказывает наибольшее влияние на то, что рынок становится чувствительным к меняющимся условиям. Развитие событий, которое заставляет одного трейдера сократить свою позицию по акциям, может рассматриваться как безвредное или даже полезное другим, так что он сохраняет свою позицию или, возможно, покупает еще. Из всемирной смеси различных идей, личностей и информации возникает средний уровень цен — истинный индексный показатель инвестиционных условий.

Необходимым результатом приведенного выше хода рассуждений является то, что в рынке отражаются не только вероятности, но даже довольно отдаленные возможности. Едва ли может произойти событие, достаточно важное, чтобы привлечь всеобщее внимание, которое один ход рассуждений не смог бы истолковать как бычий, а другой — как медвежий. Несомненно, даже наш старый знакомый из новостных колонок о том, что «необходимая деятельность нации из девяноста миллионов душ создает и поддерживает большой объем бизнеса», может побудить какого-нибудь краснокровного оптимиста купить 100 акций Union; но ворчливый пессимист, съевший на завтрак слишком много пончиков, воспримет это утверждение как доказательство дефицита реальных бычьих новостей и, скорее всего, продаст 100 акций Union в короткую на основании этого.