«Реорганизация железных дорог»

В ожидании отчета г-на Литтла реорганизация, конечно, задерживалась. Внешние управляющие в то время контролировали ситуацию, и под их руководством была проведена энергичная политика улучшений. Подвижной состав системы оказался недостаточным для обработки перевозок, в аналогичном состоянии находилась и тяговая сила. Все это свидетельствовало о неизменном желании старого руководства использовать любые средства, которые могли способствовать увеличению видимой прибыли. Контракты на 5000 грузовых вагонов были заключены еще в мае 1896 года с оплатой сертификатами внешних управляющих, и в то же время были получены заявки на 75 локомотивов. За все время своего управления внешние управляющие закупили более 28 000 грузовых вагонов, 216 локомотивов, 123 000 тонн рельсов, помимо шпал, балласта, новых стальных мостов и прочих разнообразных улучшений. В финансовом отношении им пришлось противостоять попытке принудительного взыскания дивидендов по привилегированным акциям. Дело тянулось в течение 1897 и 1898 годов и было окончательно решено в пользу компании.

После публикации отчета г-на Литтла серьезных препятствий для реорганизации не осталось, в то время как потребности, которые необходимо было удовлетворить, стали очевиднее, чем когда-либо прежде. Если доля расходов к доходам была слишком велика по собственным показателям руководства, то насколько более обременительной она стала, когда заявленные доходы оказались завышенными, а заявленные обязательства — заниженными! Первым шагом после назначения внешних управляющих стало появление комитетов по реорганизации. Двумя наиболее заметными были Комитет Фицджеральда, представлявший директоров, и Балтиморский комитет. Кроме того, существовали комитеты, представлявшие 5-процентные облигации займа 1885 года, консолидированные ипотечные 5-процентные облигации, 6-процентные облигации 1874 года, привилегированные акции и другие. Все они в некоторой степени были антагонистичны. Была надежда обеспечить реорганизацию без обращения взыскания на имущество, но для обеспечения на случай любых непредвиденных обстоятельств был внесен и принят законодательным органом Мэриленда законопроект, позволяющий новой компании после реорганизации стать правопреемником имущества системы Балтимор и Огайо.

К апрелю 1898 года план реорганизации был готов и был задержан только из-за сначала угрожавшей, а затем и начавшейся войны с Испанией. Два месяца спустя эта трудность уже не казалась серьезной, и план был официально объявлен. Предусматривались два крупных выпуска облигаций и два выпуска акций, а именно:

3½ per cent prior lien gold bonds, $70,000,000

4 per cent first mortgage gold bonds, 50,000,000

4 per cent non-cumulative preferred stock, 35,000,000

Common stock, 35,000,000

Они должны были стать частью более крупных сумм, разрешенных к выпуску, но еще не выпущенных. Так, разрешенная сумма приоритетных обязательств составляла 75 000 000 долларов, из которых 5 000 000 долларов должны были быть зарезервированы и выпущены после 1 января 1902 года по ставке не более 1 000 000 долларов в год для расширения, улучшения или продления имущества, покрываемого ипотекой приоритетных обязательств, или для приобретения дополнений к нему. Разрешенная сумма 4-процентных облигаций первой ипотеки составляла 165 000 000 долларов. Поскольку срок погашения приоритетных обязательств наступал в 1925 году, а этой ипотеки — только в 1948 году, 75 000 000 долларов были зарезервированы для погашения предыдущего выпуска. Еще 7 000 000 долларов были отложены для новой компании; 6 000 000 долларов — для погашения 5-процентных облигаций Baltimore Belt Line, и 27 000 000 долларов — для расширений, улучшений или продлений и т. д. по ставке не более 1 500 000 долларов в год в течение четырех лет и не более 1 000 000 долларов в год в дальнейшем. Таким образом, резервы по этим двум ипотекам обеспечивали щедрое покрытие потребностей в новом капитале. Все разрешенные к выпуску обыкновенные акции должны были быть выпущены немедленно; но помимо упомянутых выше 35 000 000 долларов привилегированных акций, 5 000 000 долларов привилегированных акций должны были оставаться в резерве для новой компании.

Из немедленных выпусков 60 073 090 долларов приоритетных обязательств, 36 384 535 долларов 4-процентных облигаций первой ипотеки, 17 218 700 долларов привилегированных акций и 31 178 000 долларов обыкновенных акций пошли на погашение старых ценных бумаг; а 9 000 000 долларов приоритетных обязательств, 12 450 000 долларов 4-процентных облигаций первой ипотеки и 16 450 000 долларов привилегированных акций предназначались для денежных нужд. По лучшим старым ипотекам были получены денежные средства в счет просроченных процентов, сумма чуть выше номинала в приоритетных обязательствах в счет основной суммы и от 12,5 до 32 процентов в 4-процентных облигациях первой ипотеки и привилегированных акциях в качестве компенсации за сокращение их годового дохода. Менее надежные облигации получили новые 4-процентные облигации первой ипотеки с привилегированными акциями (за одним исключением) в качестве «подсластителя». Старые акции, обыкновенные и привилегированные, а также 6-процентные облигации Washington City & Point Lookout получили в основном новые акции в счет основной суммы своих владений и привилегированные акции в счет своих взносов. Фундаментальным принципом, на котором основывался обмен, было погашение старых облигаций с высокими процентными ставками за счет увеличения объема новых облигаций с более низкими ставками; что позволило добиться гораздо меньшего сокращения фиксированных расходов, чем это происходило при других реорганизациях, которые мы рассмотрим. В некоторой степени сокращения годового дохода компенсировались предоставлением привилегированных акций. Консолидированные ипотечные 5-процентные облигации 1887 года, по которым процент был снижен с 50 до 41,75 долларов в год, получили 85 долларов в 4-процентных привилегированных акциях в качестве компенсации. По займу Балтимор и Огайо 1874 года произошло снижение процента с 60 до 40,41 долларов, частично компенсированное дивидендами по 160 долларам новых привилегированных акций. Фактически, из тринадцати случаев, когда новые облигации выдавались взамен старых, десять включали предоставление привилегированных акций, что поставило Балтимор и Огайо в один ряд с другими реорганизациями того периода. Но доля предоставленных привилегированных акций в каждом случае была невелика, и принцип не был реализован в полной мере.

Денежные потребности системы оценивались в 36 092 500 долларов; они были увеличены за счет задолженности по процентам, сертификатов внешних управляющих, потребности в оборотном капитале, расходов на реорганизацию и тому подобного. План предлагал покрыть их за счет взносов акционеров и продажи ценных бумаг, описанных ранее. По первым привилегированным акциям был установлен взнос в 2 доллара на акцию, 20 долларов по вторым привилегированным и 20 долларов по обыкновенным акциям, с гарантией синдиката для каждого. Это принесло 5 460 000 долларов. Акционеры получили новые привилегированные акции за свои платежи. Вычитая 5 460 000 долларов привилегированных акций из ценных бумаг, зарезервированных по плану для продажи за наличные, оставалось 9 000 000 долларов приоритетных обязательств, 12 450 000 долларов 4-процентных облигаций первой ипотеки и 10 990 000 долларов привилегированных акций, или всего 32 440 000 долларов; все это синдикат согласился принять. Кроме того, компания реализовала ценные бумаги из казначейства, включая акции Western Union Telegraph Company на сумму 3 800 000 долларов, за 3 500 000 долларов.

Оба класса акций были переданы в доверительное управление пяти доверительным управляющим сроком на пять лет. Однако управляющие могли по своему усмотрению передать акции раньше, что они и сделали в августе 1901 года. Никакая дополнительная ипотека не должна была налагаться на имущество, и не должно было производиться увеличение суммы привилегированных акций, за исключением случаев получения согласия владельцев большинства от общего количества находящихся в обращении привилегированных акций, данного на собрании акционеров, созванном для этой цели, и согласия владельцев большинства той части обыкновенных акций, которая будет представлена на таком собрании, причем владельцы каждого класса акций голосуют отдельно. Во время существования доверительного управления аналогичное согласие владельцев подобных долей соответствующих классов доверительных сертификатов должно было быть необходимым для указанных целей. В плане была предусмотрена лишь часть арендованных и зависимых линий, а различные случаи были оставлены для отдельного рассмотрения. Так, Baltimore Belt Line была окончательно арендована за арендную плату, эквивалентную 4 процентам по находящимся в обращении 5-процентным облигациям; в то время как приобретение железных дорог Baltimore & Ohio Southwestern и Central Ohio потребовало выплаты денежного бонуса и увеличения количества находящихся в обращении привилегированных и обыкновенных акций. Протяженность системы почти не изменилась. Многие ветки были проданы в ходе обращения взыскания и выкуплены материнской линией; и взгляд на балансовый отчет 1899 года показывает, что помимо приоритетных обязательств и первых 4-процентных облигаций, основным инструментом был выпуск облигаций Pittsburg Junction и Middle Division. Эти ценные бумаги с доходностью 3,5 процента и сроком погашения в 1925 году были выпущены: 1) для погашения ценных бумаг веток и объединения системы в единое целое; и 2) для обеспечения нового капитала для расширения, улучшения и продления.

Успех этого плана реорганизации Балтимор и Огайо был в значительной степени обусловлен временем, в которое он был осуществлен. Другими словами, реорганизация была завершена как раз тогда, когда началась беспрецедентная эра процветания. Умеренное сокращение фиксированных расходов, которого удалось добиться, оказалось более чем достаточным, когда доходы стали быстро расти. Чистая прибыль имущества за год, закончившийся 30 июня 1898 года, оценивалась в 7 724 758 долларов, а новые фиксированные расходы были установлены на уровне 6 252 351 доллара. Чистая прибыль за 1899 год составила 6 621 599 долларов. В 1900 году при увеличении протяженности на 11 процентов она составила 12 359 443 доллара, а фиксированные расходы составили всего 6 831 463 доллара. В последующие годы, с увеличением как протяженности, так и доходов, разрыв между расходами и доходом еще больше увеличился. В 1903 году 3 500 000 долларов были потрачены из доходов на дополнения и улучшения; 7 370 482 доллара были объявлены в качестве дивидендов; и 2 947 681 доллар был направлен в излишки. В 1907 году 3 000 000 долларов были потрачены на дополнения и улучшения, 6 965 245 долларов выплачены в виде дивидендов, 7 480 385 долларов направлены в излишки. Эта ситуация никоим образом не была связана с планом реорганизации и восстановила бы платежеспособность компании, даже если бы никакой реорганизации не произошло. Можно сказать, что внешнее управление во многом помогло дороге воспользоваться последующим процветанием. Характер работы внешних управляющих был упомянут. К 30 июня 1899 года они потратили 17 000 000 долларов только на вагоны, 2 500 000 долларов на локомотивы, 2 100 000 долларов на рельсы и другие суммы на улучшения и обновления всех видов. Платежные ведомости по содержанию путей за три года составили почти 12 000 000 долларов, а общие расходы составили около 35 000 000 долларов; из которых 15 000 000 долларов были обеспечены выпуском сертификатов внешних управляющих, а остаток — за счет трастов вагонного парка, доходов от имущества и от управляющих реорганизацией. Это было незаменимым и бесценным предварительным условием для роста доходов, но, однако, было отделено от финансовых проблем реорганизации. Короче говоря, Балтимор и Огайо увеличила свою номинальную капитализацию больше и сократила свои фиксированные расходы меньше, чем любая из семи других реорганизаций девяностых годов, которые мы рассмотрим, за исключением Эри. Ее потребность была, возможно, менее острой, но не настолько, чтобы объяснить разницу.

Напомним, что, хотя меры по обращению взыскания на имущество были приняты заблаговременно, была надежда избежать столь радикального шага. Надежды в этом отношении оправдались, и хотя ряд веток был продан, основная магистраль уцелела. Решительные возражения против плана исходили от владельцев привилегированных акций, которые в 1898 году подали иск с требованием выплаты дивидендов. В июле на собрании акционеров было заявлено, что, по мнению собрания, от владельцев привилегированных акций нельзя справедливо требовать решения о том, примут ли они предложение, опубликованное комитетом по реорганизации, до тех пор, пока не будет вынесено решение по делу в Верховном суде. В конце июля был получен судебный запрет, который, однако, был отменен в октябре. Еще позже в том же году иски были урегулированы путем продажи основной части первых привилегированных акций комитету по реорганизации. Единственная другая значительная жалоба исходила от держателей 4,5-процентных облигаций Baltimore & Ohio Terminal и представляла собой протест против снижения их процента на 0,5 процента без, как они заявили, малейшей компенсации. Иски об обращении взыскания по ипотекам 1887, 1872 и 1874 годов были поданы в октябре 1898 года. Постановления были получены в феврале. Постановления были также вынесены против Филадельфийского отделения, Паркерсбургской ветки, компании Staten Island Rapid Transit и других. Ранее были назначены отдельные внешние управляющие для Sandusky, Mansfield & Newark, Central Ohio, Вашингтонского отделения и других. Постановлений против основной линии не требовалось. В августе 1898 года, всего через три месяца после публикации плана, управляющие реорганизацией смогли объявить его вступившим в силу.

Внешние управляющие сложили свои полномочия 1 июля 1899 года, и компания начала свою новую карьеру под гул удовлетворения всех, кто участвовал в ее реорганизации. В своем выступлении перед Ассоциацией адвокатов Мэриленда г-н Джон К. Коуэн резюмировал результат следующим образом:

(1) Каждый держатель облигаций железной дороги Балтимор и Огайо получил новые ценные бумаги, которые по существу полностью покрывают его долг. Другими словами, держателям облигаций заплатили полностью.

(2) Кредиторы по текущей задолженности получили каждый цент своей задолженности.

(3) Владельцы первых привилегированных акций получили наличными 75 процентов от номинальной стоимости своих акций, при этом суд отклонил их требование о преимуществе перед держателями облигаций и кредиторами. Владельцы вторых привилегированных акций получили ценные бумаги, которые после уплаты взноса приносят около 70 долларов за акцию по рыночной цене, а временами можно было реализовать более 80 долларов чистыми.

(4) Обыкновенные акционеры, вместо того чтобы быть полностью разоренными, получили свои обыкновенные акции в новой компании после уплаты взноса, чистая сумма которого (из-за стоимости ценных бумаг, полученных за такой взнос) не превышала 5 или 6 долларов.

(5) Компания сохраняет свой старый устав, какую бы ценность он ни представлял.

Это заявление представляет благоприятную сторону картины. В целом с держателями ценных бумаг обошлись мягко, хотя держателям облигаций отнюдь не выплатили все сполна. И, с другой стороны, именно эта мягкость сделала возможной добровольную реорганизацию, благодаря которой был спасен устав компании. Уместные возражения исходили с точки зрения самой компании, и они были заглушены ростом доходов.

После реорганизации Балтимор и Огайо пользуется большим процветанием. При эксплуатируемой протяженности, которая в 1907 году была на 1800 миль больше, чем в 1900 году, она получила доход, увеличившийся более чем на 40 000 000 долларов; в то время как ее доход от дивидендов и процентов вырос с менее чем полумиллиона до более чем 3 000 000 долларов. Показатели тонно-миль составили около 11 300 000 000 в 1907 году против 6 800 000 000 в 1900 году; пассажиро-мили выросли с 459 000 000 до 723 000 000. Это процветание лишь отразило состояние страны в целом, но Балтимор и Огайо воспользовалась им дальновидным образом. Не менее 17 000 000 долларов было потрачено из доходов на дополнения и улучшения в период с 30 июня 1899 года по 30 июня 1907 года, не говоря уже о расходах на содержание путей, которые варьировались от примерно 1500 до более чем 2500 долларов на милю эксплуатируемой дороги. Помимо положений, предусмотренных планом реорганизации, 1 марта 1901 года были выпущены конвертируемые облигации на сумму 15 000 000 долларов для нового строительства и улучшений. В ноябре 1901 года были разрешены к выпуску обыкновенные акции на сумму 40 000 000 долларов, частично для улучшений, и основная часть новых обыкновенных акций 1906 года на сумму 27 750 000 долларов будет направлена на аналогичные цели. В результате оборудование компании значительно увеличилось, уклоны были уменьшены, кривые выпрямлены, легкие рельсы заменены тяжелыми, а количество путей дочерних линий увеличено. В 1900 году на каждые три мили главного пути приходилось две мили вторых, третьих и четвертых путей и разъездов; в 1907 году на каждые четыре мили приходилось три мили. Соответственно, произошло значительное увеличение средней загрузки грузового поезда. В 1900 году средняя загрузка составляла 366 тонн; в 1907 году — 433,02 тонны. То, что эта цифра не увеличилась еще больше по сравнению с 406,53 тоннами 1901 года, вероятно, связано с несколько большей долей перевозимых промышленных товаров и значительным уменьшением среднего расстояния перевозки, и компенсируется увеличением более чем на один цент средней полученной ставки.

События наиболее жизненной важности в недавней истории Балтимор и Огайо были связаны с ее контролем. В сентябре 1898 года Филип Д. Армор, Маршалл Филд и Норман Д. Рим, душеприказчики имущества Пуллмана, вместе с Джеймсом Дж. Хиллом из Great Northern, купили крупную долю в акциях, хотя никто не знал, достаточна ли она для контроля. Из заявлений г-на Коуэна следует, что сделка была несколько похожа на более раннюю, в которой была заинтересована Нортерн Пасифик: то есть она включала продажу акций Балтимор и Огайо для обеспечения доброй воли людей, достаточно сильных, чтобы поддержать дорогу в случае трудностей, и достаточно влиятельных, чтобы открыть желательные связи или смягчить жесткость конкуренции. «Недавняя сделка, — сказал г-н Коуэн, — стала воплощением моих надежд на будущее дороги». Однако не влияние г-на Хилла было суждено стать доминирующим. К концу года слухи связали Пенсильванию с покупкой доли в имуществе, и избрание г-на С. М. Превоста, третьего вице-президента этой компании, в совет директоров подтвердило правдивость сообщений. Конечно, было невозможно купить фактический контроль, пока акции Балтимор и Огайо оставались в доверительном управлении; но доверительные управляющие казались очень готовыми предоставить новым покупателям то представительство и влияние, на которое их акции могли дать им право. На ежегодных выборах в ноябре 1900 года в совет был избран дополнительный представитель Пенсильвании, что показало вероятное увеличение владений Пенсильвании, а в следующем году, как говорили, был получен абсолютный контроль, причем акции, удерживаемые г-ном Хиллом и его партнерами и, по-видимому, проданные Пенсильвании, считались мощным вкладом в этот результат. В мае г-н Хилл и г-н Чарльз Х. Твид, председатель Южной Пасифик, ушли из совета директоров, чтобы быть замененными двумя дополнительными представителями Пенсильвании. В июне президент Коуэн был заменен г-ном С. Ф. Лори, четвертым вице-президентом линий Пенсильвании к западу от Питтсбурга, а в августе доверительное управление было распущено.

Последним шагом стала продажа части владений Пенсильвании системе Юнион Пасифик. По-видимому, интерес последней к компании был в значительной степени вызван беспокойством по поводу ситуации с углем. До 1895 года ставки на битуминозный уголь были подавлены и деморализованы. Скидки свободно предоставлялись, несмотря на любые соглашения, которые можно было заключить. В этих обстоятельствах Пенсильвания решила купить достаточно акций компаний Chesapeake & Ohio, Балтимор и Огайо и Norfolk & Western, чтобы контролировать политику этих дорог, и через владение акциями Reading компанией Балтимор и Огайо влиять и на эту компанию. К несчастью для проекта, общественное внимание в это время сосредоточилось на угольной промышленности из-за обнаружения некоторых вопиющих злоупотреблений, и Пенсильвании показалось разумным избавиться от части своих акций. Юнион Пасифик вышла на рынок с большими ресурсами, полученными от продажи акций Great Northern и Нортерн Пасифик. Для Пенсильвании не могло быть и речи о продаже своих акций конкуренту, но было меньше возражений против продажи г-ну Гарриману при условии, что разумная часть будет сохранена. Соответственно, Пенсильвания продала, а интересы Юнион Пасифик купили в октябре 1906 года около 39 540 600 долларов обыкновенных и привилегированных акций Балтимор и Огайо, что составляет около половины владений первой. Такова нынешняя ситуация с имуществом. Балтимор и Огайо независима в том смысле, что она не контролируется ни одним отдельным интересом, но большие объемы ее акций принадлежат ее конкуренту, Пенсильвании, и ее связи, системе Гарримана. В целом союз с этими интересами сулит хорошее будущее для компании.

ГЛАВА II ЭРИ

Ранняя история — Реорганизация — Борьба на Уолл-стрит — Финансовые трудности — Вторая реорганизация — Развитие угольного бизнеса — Продление до Чикаго — Грант и Уорд — Финансовая перестройка — Нью-Йорк, Пенсильвания и Огайо — Третья реорганизация — Более поздняя история.

Железная дорога Нью-Йорк и Эри была организована в 1833 году в надежде принести южным округам штата Нью-Йорк процветание, равное тому, которое канал Эри обеспечил северным округам. Она должна была проходить от Нью-Йорка или подходящего пункта в его окрестностях до озера Эри. Была принята шестифутовая колея, отчасти потому, что встречающиеся уклоны, как считалось, требовали локомотивов с большей мощностью, чем могла вместить более узкая колея, и отчасти потому, что хотелось сделать дорогу независимой от любых связей, которые могли бы увести торговлю от города Нью-Йорка.

События ранних лет можно рассмотреть кратко. Трудности возникли с получением подписок, и в 1836 году законодательный орган предоставил заем в 3 000 000 долларов. В 1842 году было сделано переуступка прав из-за трудностей с запуском предприятия, что привело к освобождению компании от обязательств перед штатом при условии, что она завершит свою линию от Гудзона до озера Эри к 1851 году. Акционеры должны были обменять две акции старых на одну акцию новых, и была разрешена первая ипотека на 3 000 000 долларов. В 1851 году линия была завершена до Данкирка на озере Эри, и в следующем году она сообщила об облигационной задолженности в 14 000 000 долларов, акционерном капитале в 6 000 000 долларов и текущей задолженности в размере 3 080 000 долларов, или всего 43 961 доллар на милю линии; цифра высокая, но, вероятно, необходимая ввиду сложной работы, которую предстояло выполнить. Хотя номинально завершенная, беды дороги не закончились; и шаткое существование поддерживалось только за счет размещения дополнительных займов в 1852 и 1855 годах и помощи Дэниела Дрю в двух отдельных случаях. Тарифная война с Нью-Йорк Сентрал усугубила ситуацию; сильные штормы и ледяные паводки в январе 1857 года нанесли серьезный ущерб, а паника того года с последовавшей депрессией оказались больше, чем дорога могла выдержать. В 1859 году доверительными управляющими четвертой ипотеки были начаты разбирательства, и в августе был назначен внешний управляющий. Удивительно, что такие действия были отложены так надолго. Доход дороги был настолько мал, что не покрывал текущих расходов, так что требования по оплате труда, поставкам, аренде и неуплаченным налогам, а также судебные решения, вынесенные против компании до назначения внешних управляющих, выросли до 741 510 долларов; в то время как не только проценты по трем ипотекам наступили в апреле, мае и июне, но и основная сумма второй ипотеки в размере 4 000 000 долларов стала подлежать погашению. Урегулирование претензий и реорганизация компании были переданы в руки Дж. К. Бэнкрофта Дэвиса и Дадли С. Грегори. Поскольку доходы дороги были на столь низком уровне, мудрость, казалось бы, диктовала некоторое сокращение расходов в соответствии с ними. Это не входило в планы доверительных управляющих; вместо этого они предложили выдать привилегированные акции за всю необеспеченную задолженность, продлить срок погашения основной суммы второй ипотеки, обменять старые обыкновенные акции на новые, ввести взнос в 2,5 процента на оба класса новых акций и за счет поступлений от взноса оплатить все просроченные купоны. Было предусмотрено погашение определенных облигаций четвертой ипотеки и продажа в ходе обращения взыскания по этой ипотеке. Благодаря этой договоренности не было достигнуто сколько-нибудь значительной экономии фиксированных расходов; от держателей облигаций не потребовалось никаких жертв; и, за исключением уплаты взносов и (новых) акций, выданных за текущую задолженность, положение акционеров не ухудшилось. Схема была легким и временным средством выхода из затруднительного положения. До реорганизации объем находящихся в обращении облигаций составлял 18 006 000 долларов, акций — 11 000 000 долларов, а необеспеченная задолженность — 8 504 000 долларов. После реорганизации итоговые суммы составили: задолженность — 17 953 000 долларов, акции — 19 911 000 долларов (из которых 8 911 000 долларов — привилегированные); или капитализация в 67 728 долларов на милю. Дорога была продана в 1862 году, и Erie Railway заняла место первоначальной компании New York & Erie Railroad Company.

С 1864 года началась карьера Эри как спекулятивной акции на Уолл-стрит. Ее большая капитализация и мучительная медленность роста доходов обычно удерживали котировки ее акций на низком уровне и привлекали спекуляции; в то время как расположение ее линий побуждало к более серьезным попыткам получить контроль. До 1867 года у власти был Дэниел Дрю, в то время как коммодор Вандербильт тратил свои лучшие усилия, чтобы вытеснить его; после этой даты Джей Гулд и Джим Фиск стали все более заметными и манипулировали ценными бумагами Эри с энтузиазмом в отношении прибыли, которую они могли извлечь как из самой компании Эри, так и из операторов, желавших спекулировать ее акциями. В ходе многочисленных судебных процессов, к которым привели методы Гулда, назначались различные внешние управляющие; но приказы о назначении впоследствии отменялись, и внешнее управление было лишь номинальным. Детали борьбы на Уолл-стрит мало интересуют нас здесь. Но результат имеет значение. За восемь лет с 1864 по 1872 год, когда Гулд был изгнан из Эри генералом Сиклсом и его английскими сторонниками, облигационная задолженность компании выросла с 17 822 900 до 26 395 000 долларов, а обыкновенные акции — с 24 228 800 до 78 000 000 долларов; в одном случае рост на 48 процентов, а в другом — на 221 процент, в то время как протяженность увеличилась на 53 процента, а чистая прибыль — лишь на 22 процента. Нет более позорной записи для какой-либо американской железной дороги. Акции выпускались не ради улучшения дороги, и впоследствии было показано, что дорога не была улучшена; но они выбрасывались на рынок в критические моменты для поддержки операций на понижение менеджерами Эри, в то время как части их, по крайней мере в одном случае, выкупались обратно на средства компании для содействия спекуляции на повышение. Результатом стало разорение кредита Эри и превращение ее в любимый инструмент клик игроков. Увеличение облигаций вызвало несомненное увеличение фиксированных расходов, которые выросли с 20 процентов от валовой прибыли в 1864 году до 25 процентов в 1871 году, 21 процента в 1872 году и 30 процентов в 1873 году, в то время как покупка бесполезных облигаций дочерних дорог, таких как Boston, Hartford & Erie, уменьшила активы, не раскрывая реального положения случайному наблюдателю.

В 1872 году контроль над Эри был отобран у Гулда в ходе энергичной кампании, организованной генералом Дэниелом Э. Сиклсом, и был избран «весьма респектабельный» совет директоров. Временное облегчение было получено за счет использования 6 000 000 долларов, доступных от выпуска облигаций, одобренного ранее, и были объявлены дивиденды, сначала по привилегированным, а затем как по привилегированным, так и по обыкновенным акциям. К сожалению, дивиденды не были заработаны; и этот факт, который подозревался из-за предыдущей истории компании и чуда ее столь раннего возвращения на дивидендную основу, был показан в заявлениях бывшего аудитора С. Х. Дунана, который ушел в отставку в марте 1874 года, утверждая, что счета были фальсифицированы в угоду целям компании и что он больше не желает быть соучастником этого. Расследования, проведенные представителями английских держателей облигаций, показали, что за три года, закончившихся в сентябре 1875 года, прибыль дороги составила 1 008 775 долларов вместо 5 352 673 долларов, как было указано в счетах компании; и суровость этого вывода едва ли была смягчена заключением о том, что, по мнению комитета, дивиденды по привилегированным акциям, по крайней мере, были оправданы книгами. В то же время отчет капитана Тайлера, другого английского представителя, подчеркивал необходимость смены колеи, двойного пути, улучшений в градиенте, новых расширений и соединений и других подобных вопросов.

Реальное положение компании в то время было слишком хорошо показано частотой забастовок на ее дороге. Так, в феврале 1874 года вспыхнула забастовка грузовых тормозчиков на Саскуэханнском отделении, вызванная главным образом приказом уволить одного из тормозчиков из каждой грузовой бригады, оставив только троих в поезде; и в то же время произошла забастовка стрелочников на некоторых отделениях из-за снижения оплаты. В марте произошла серьезная забастовка среди работников дороги в Буффало, главным образом из-за нерегулярности и задержки выплаты заработной платы, и, наконец, в апреле возникли проблемы как в мастерских Саскуэханны, так и на грузовом дворе Джерси-Сити по той же причине. Показания, предоставленные этими проблемами, подтверждались цифрами годовых отчетов. Валовая прибыль 1874 года была на 1 413 708 долларов меньше, чем в 1873 году, в то время как снижение эксплуатационных расходов было настолько незначительным, что чистая прибыль сократилась почти на ту же сумму. Если теперь вычесть из чистой прибыли за 1871–3 годы включительно сумму, которую лондонские бухгалтеры объявили неправомерно отраженной как прибыль, получается средний показатель в 4 175 699 долларов чистыми; или меньше, чем чистая прибыль за 1864, 1865 или 1866 годы, хотя средние расходы за упомянутые годы превышали средний показатель более раннего периода на 1 769 060 долларов каждый год. Эти цифры исключают влияние паники 1873 года, которая, как было видно, вызвала еще большее падение доходов компании. Это было время, кроме того, когда Эри не могла позволить себе сидеть сложа руки и ждать, ибо конкуренция с каждым днем становилась все более жесткой. К 1874 году Балтимор и Огайо, Нью-Йорк Сентрал и Пенсильвания имели связи с Чикаго, и Эри конкурировала с ними за бизнес посредством соглашений о перевозках с соединительными линиями. Следующее десятилетие должно было увидеть самые ожесточенные тарифные войны, которые когда-либо знала страна; и Эри, с ее исключительной колеей и одним путем, должна была конкурировать с соперниками нормальной колеи, которые добавляли третьи и четвертые пути к двум, которыми они уже обладали. Единственным светлым пятном было развитие угольных перевозок, которые в 1874 году составляли наибольшую статью тоннажа Эри и были в некоторой степени отделены от конкуренции других линий.

В июле 1874 года был подан иск о назначении внешнего управляющего. Жалоба рассматривала предполагаемые ненадлежащие действия руководства при объявлении дивидендов, покупке акций Buffalo, New York & Erie и различных угольных земель, а также при выпуске новой ипотеки на 30 000 000 долларов, упомянутой ранее. В октябре Генеральный прокурор Нью-Йорка подал иск на номинально тех же основаниях; не, как он объяснил, в ожидании того, что потребуется назначение внешнего управляющего, а для того, чтобы это действие могло быть предпринято, если поведение директоров сделает это необходимым. Еще до конца года были начаты другие иски.

Тем временем руководство сменилось. Сделал ли г-н Уотсон, который был президентом с 1872 года, все человечески возможное, чтобы поставить Эри на ноги, его администрация была не без оснований в дурном свете после обвинений Дунана и отчета лондонских бухгалтеров, не говоря уже об общепризнанно низких доходах за 1874 год. Была предпринята попытка найти лучшего человека для президентства и поддержать его в необходимых реформах в надежде на результаты, отличные от тех, к которым привыкли держатели ценных бумаг. Человеком для этой должности считался г-н Х. Дж. Джуэтт, железнодорожник, тогда член Конгресса от Огайо; и этот джентльмен был соответственно привлечен на чрезвычайно щедрую зарплату. Вскоре после его избрания было принято решение о 10-процентном сокращении зарплат и начата проверка счетов станций вдоль линии от имени компании. Однако для компании было уже слишком поздно. Бизнес конца 1874 и начала 1875 года был плохим; наводнения весной повредили имущество дороги, и слухи о внешнем управлении были повсеместными. 22 мая частное собрание акционеров в Нью-Йорке приняло резолюции о том, что заимствование денег путем продажи 7-процентных облигаций по 40 центов за доллар и другие средства, принятые администрацией Уотсона, неизбежно приведут к банкротству; что здравый смысл требует, чтобы деньги, необходимые для выплаты процентов, были собраны путем взноса акционеров, и что директора должны быть тем самым прошены открыть книги для проверки и пригласить акционеров добровольно внести сумму, достаточную для того, чтобы уберечь компанию от немедленного краха. Предложение демонстрировало правильный дух, но было невыполнимым. Четыре дня спустя г-н Джуэтт был назначен внешним управляющим по заявлению представителей Генерального прокурора и железной дороги.

Это было второе внешнее управление, с которым пришлось столкнуться Эри, и ситуация была существенно хуже, чем при предыдущем крахе. Согласно заявлению президента Джуэтта, фондированная задолженность в мае 1875 года составляла 54 394 100 долларов, а фиксированные расходы — 5 059 828 долларов; в то время как чистая прибыль за предыдущие девять месяцев снизилась на 13,4 процента по сравнению с соответствующим периодом предыдущего года, и намечался серьезный дефицит. Временные меры облегчения послужили лишь тому, чтобы затянуть компанию глубже в трясину; и, самое главное, причины существующих трудностей носили постоянный характер, так что будущее обещало еще более тяжелые условия, чем существовавшие в прошлом. Что было нужно, так это реорганизация, которая отменила бы злую работу Гулда, Фиска, Дрю и их партнеров и которая обеспечила бы запас излишков прибыли, который реорганизация 1859–62 годов не смогла обеспечить. Возможно, главная трудность заключалась в том, что люди, ответственные за увеличенную капитализацию, были совсем не теми, на кого падет бремя реконструкции; ибо в то время как менеджеры дороги были американцами, доверчивыми инвесторами были англичане; и сообщалось, что большая часть раздутых акций режима Гулда была сброшена на английский рынок.

Комитеты возникли незамедлительно. Самыми важными из них были английские комитеты держателей облигаций и акций, вскоре объединенные под председательством сэра Эдварда Уоткина. 7 августа сэр Эдвард покинул Англию с инспекционной поездкой в сопровождении г-на Морриса, адвоката держателей облигаций. Последовала конференция с советом директоров и президентом Джуэттом, и была решена предварительная схема урегулирования. В своем отчете своим английским избирателям сэр Эдвард обрисовал результаты. Текущая задолженность, сказал он, составляла 42 180 075 долларов; оценочные чистые доходы за год, закончившийся в июне прошлого года, составили 3 715 609 долларов; эксплуатационные расходы за этот год составили 79 процентов, что во многом связано с затратами, навязанными исключительной колеей, в то время как основные линии, с которыми конкурировала Эри, показывали пропорции только от 60 до 66 процентов. Из четырнадцати веток только три показали прибыль сверх арендной платы, а платежные ведомости обычно задерживались на месяцы. Эти факты были знакомы; предложенное средство было, к сожалению, также знакомо. «Будем надеяться, — сказал этот английский финансист, — что держатели облигаций и акций наберутся мужества сейчас, чтобы подчиниться периоду самоотречения, и согласятся оплатить свои долги и выполнить основные обязательства из доступных чистых прибылей, при этом держатели облигаций получат вместо наличных такие справедливые обязательства, реализованные из излишков доходов в будущем, как каждый, согласно праву приоритета, может справедливо ожидать». Что это могло означать, кроме выпуска акций или доходных облигаций для купонов, срок оплаты которых наступил, с результатом добавления к громоздкой капитализации дороги вместо ее сокращения, как это должно было быть сделано! В остальном сэр Эдвард Уоткин заключил с г-ном Джуэттом следующую договоренность:

(1) Три кандидата комитета держателей облигаций и акций, предложенные Уоткином, должны были занять места в совете Эри;

(2) Г-н Моррис должен был быть связан с адвокатом внешнего управляющего и компании и должен был рассматриваться и восприниматься как один из профессиональных агентов и должностных лиц предприятия;

(3) Г-н Джуэтт должен был передать меморандум со своими взглядами на реорганизацию;

(4) Чистая прибыль должна была удерживаться некоторое время, и держатели облигаций должны были иметь право голоса при ее расходовании. Таким образом, голосование должно было проводиться под руководством комитета держателей акций и облигаций в Лондоне по вопросу создания консультативного комитета, состоящего из представителей каждого класса держателей облигаций и привилегированных и обыкновенных акций, и этот комитет должен был назначить специального представителя, чье согласие и одобрение должны были приниматься г-ном Джуэттом при расходовании чистой прибыли;

(5) Ежемесячные отчеты о фактических доходах и расходах, вместе с отчетами от президента и внешнего управляющего, должны были регулярно передаваться в офис комитета в Лондоне;

(6) Держателей облигаций и акций должны были настоятельно просить дать доверенность и прокси Уоткину или другому лицу или лицам, которых вышеуказанные представители держателей облигаций и акций должны были назначить;

(7) Любая схема реорганизации должна была включать положение, дающее держателям облигаций право голоса.

По вышеуказанным резолюциям Джуэтт со своим советом и Уоткин со своим комитетом согласились сотрудничать. В сложившихся обстоятельствах расширенные полномочия, предоставленные держателям облигаций, были как естественным, так и справедливым требованием, и вполне вероятно, что быстрое согласие г-на Джуэтта на это имело некоторое отношение к совету сэра Эдварда держателям ценных бумаг «полагаться на честь, как я чувствую, вы можете также на тревожные труды и полный опыт президента и внешнего управляющего».

Этот отчет не остался без критики. Во-первых, было отмечено, что большинство английских собственников не могут безоговорочно разделять уверенность, выраженную в отношении г-на Джуэтта; во-вторых, что держатели облигаций первой закладной хорошо обеспечены и наверняка откажутся от финансирования своей задолженности; и в-третьих, что погашение текущей задолженности согласно плану Уоткина просто создаст новый долг в равном или большем размере перед держателями облигаций, чьи купоны не были оплачены. Единственный разумный путь, заявил комитет держателей облигаций в Данди в письме Комитету Уоткина, — это решительно избегать накопления ипотечных обязательств, с одной стороны, и, с другой стороны, придать большую реальную ценность уже существующим облигациям и акциям компании как статьям капитального счета, т. е. провести оценку акций и радикальное сокращение процентов по облигациям, обеспеченным второй закладной: облигации первой закладной находятся в ином положении — они представляют собой вложение денежных средств, а не просто «воду», и даже если обращение взыскания на имущество затруднено, они, несомненно, имеют абсолютно надежное обеспечение для окончательной выплаты как основной суммы, так и процентов.

В сентябре 1875 года был анонимно предложен план реорганизации следующего содержания: вместо оценки акций акционеров предлагался выпуск обыкновенных акций в объеме 50 процентов — одна новая акция на каждые две существующие. Если бы удалось получить цену в 25 долларов за акцию, таким образом было бы обеспечено в общей сложности 10 000 000 долларов наличными. Помимо выпуска новых акций, держатели облигаций и привилегированных акций должны были капитализировать свои проценты за два года в виде облигаций или акций, сохраняя свои текущие приоритеты. Это финансирование должно было принести 8 000 000 долларов; и все полученные 18 000 000 долларов должны были быть потрачены на дорогу в течение следующих двух лет, в течение которых новые акции должны были быть оплачены полугодовыми взносами. При условии оснащения и оборудования линии, как предлагалось, продолжал этот оптимистичный план, эксплуатационные расходы могли быть сокращены с 79 процентов до 60 процентов, а объем перевозок в течение трех лет составил бы не менее 24 000 000 долларов в год, обеспечивая чистую прибыль в размере 9 600 000 долларов в год, что достаточно для покрытия всех обязательств по облигациям и привилегированным акциям и оставления 3 процентов для обычных расходов. Исчерпывающая критика этого плана заключалась в том, что он требовал слишком большого сочетания благоприятных обстоятельств для обеспечения своего успеха. В некоторых отношениях, однако, он был не так уж далек от плана, который был в конечном итоге принят.

Два месяца спустя появился план г-на Джона К. Конибира, английского держателя облигаций, который превосходил предыдущий тем, что предлагал оценку акций и предусматривал некоторые незначительные меры для окончательного сокращения фиксированных расходов. Г-н Конибир предложил оценить привилегированные акции в 11 долларов, а обыкновенные — в 9 долларов. Оплата оценки не должна была быть обязательной, но должна была дать акциям, по которым она была произведена, право на дивиденды до того, как что-либо получат те, по которым оплата не производилась. Акции компании согласно этому плану ранжировались бы следующим образом:

(1) Привилегированные акции, по которым была оплачена оценка, дающие право на 7-процентные дивиденды до выплаты любых других дивидендов.

(2) Привилегированные акции, по которым оценка не была оплачена, с правами, уступающими привилегированным акциям класса А, но превосходящими обыкновенные акции.

(3) Обыкновенные акции, по которым была оплачена оценка, дающие право на 4 процента до дальнейших дивидендов по обыкновенным акциям.

(4) Непривилегированные, неоцененные обыкновенные акции, которые должны были получать то, что останется.

Кроме того, предполагался выпуск 8-процентных акций с преимущественным правом, стоящих выше всех вышеперечисленных, которые должны были быть выпущены для обмена частично на вторые привилегированные и конвертируемые облигации. Первые консолидированные облигации и стерлинговые облигации 1865 года должны были принять один или два процента своих 7-процентных процентов в облигациях, обеспеченных, возможно, угольной собственностью компании, в то время как вторые консолидированные и конвертируемые золотые облигации должны были получить 4 процента в золоте и 3 процента в новых акциях с преимущественным правом, как указано выше. Очевидной возможности того, что акционеры откажутся платить оценку, план не противопоставлял никакого решения. В этом случае весьма умеренная сумма профинансированных процентов была бы единственным полученным облегчением.

Эти планы, однако, были лишь предварительными по отношению к детальной схеме Уоткина, которая появилась в декабре. Наиболее заметной чертой в ней было, как указывалось ранее, финансирование купонов, как просроченных, так и тех, срок оплаты которых наступит в будущем. При наличии чистой прибыли, достаточной для покрытия фиксированных расходов, отсрочка выплаты процентов по этому плану, очевидно, высвободила бы доход, который можно было бы использовать для проведения необходимых улучшений на дороге. Это финансирование, однако, должно было быть ограничено первыми консолидированными 7-процентными облигациями, конвертируемыми стерлинговыми 6-процентными, вторыми консолидированными 7-процентными и конвертируемыми золотыми 7-процентными облигациями; шесть более ранних выпусков должны были остаться нетронутыми. Также должно было быть произведено одно постоянное сокращение: за вторую закладную и конвертируемые 7-процентные облигации должны были быть выданы два класса 90-летних золотых облигаций: первые на 60 процентов от основной суммы с процентной ставкой 6 процентов, подлежащие оплате облигациями того же класса с даты дефолта до марта 1877 года, а после этого — в золоте; вторые на 40 процентов от основной суммы, приносящие 4 процента до 1881 года и 5 процентов после этого, подлежащие оплате только из чистой прибыли. Чтобы запустить компанию в работу и выполнить текущие обязательства, была предложена оценка в три доллара на привилегированную акцию и шесть долларов на обыкновенную акцию, в обмен на которые должны были быть выданы 5-процентные доходные облигации; наконец, дивиденды по привилегированным акциям должны были быть сокращены с 7 до 6 процентов, и предусматривалось обращение взыскания на имущество, чтобы сопротивление непримиримого меньшинства можно было легче преодолеть. Согласно цифрам в плане Уоткина, старая и новая капитализация и проценты сравнивались следующим образом:

Размер акционерного капитала остался без изменений.

Total bonded indebtedness Principal Interest

Before reorganization, $54,394,100 $4,073,106

After reorganization, 61,330,241 4,139,240

Increase $6,936,141 $66,134

Задолженность, по которой выплата процентов была обязательной:

Principal Interest

Before reorganization, $54,394,100 $4,073,106

After reorganization, 46,634,134 3,316,238

Decrease $7,759,966 $756,868

Чистая прибыль за 1874–1875 годы составила 3 715 609 долларов, а прибыль за период с 1871 по 1873 год включительно, с учетом вычетов, признанных надлежащими в отчете лондонских бухгалтеров, составляла в среднем 4 175 699 долларов в год, так что казалось, что существует безопасный запас. Размер этого запаса, однако, зависел от фиксированных расходов, таких как арендная плата, сверх процентов по фондированному долгу; и хотя предлагалось аннулировать обременительные договоры аренды и контракты, фактический запас после 1880 года должен был быть очень мал. Короче говоря, план был определенным, но недостаточно радикальным, чтобы соответствовать условиям, которые могли возникнуть. Рассчитывая на способность компании выделять значительные суммы из дохода на улучшения в течение следующих нескольких лет, он опирался на сломленный тростник; увеличивая номинальную сумму облигационной задолженности, он делал шаг в неверном направлении; а вводя дополнительные требования к доходам, оставляя при этом объем акций прежним, он лишал акционеров какого-либо живого интереса к будущему благополучию дороги. Тем не менее план был принят английскими держателями ценных бумаг с учетом таких изменений, которые впоследствии могли быть признаны желательными.

Следующим шагом было получение единогласного принятия этой схемы Уоткина. Г-да Роберт Флеминг и О. Г. Миллер были соответственно направлены в Нью-Йорк в феврале 1876 года для консультаций с должностными лицами компании и держателями ценных бумаг в Америке. С этой стороны не было проявлено особого интереса, но директора Эри назначили комитет для переговоров с английскими представителями, и обсуждения продолжались чуть более месяца. Комитет критиковал предложенный план с точки зрения акционеров; они утверждали, что он уничтожит весь их интерес к собственности, если они не пойдут на дальнейшие жертвы, на что они были неспособны, и предположили, что финансирование от четырех до восьми купонов по первым консолидированным, золотым конвертируемым и вторым консолидированным облигациям — это все, что потребуется, чтобы привести дорогу в процветающее состояние, обеспечить стальные рельсы и сужение колеи. Это было настолько явно неадекватно, что вызывает удивление, что это было принято к рассмотрению английским комитетом; и даже они настаивали на том, чтобы акционеры согласились передать большинство из 86 000 000 долларов акций в руки держателей облигаций в качестве предварительного условия, и не сделали ничего больше, кроме как представили предложение своим избирателям.

По возвращении домой в апреле г-да Миллер и Флеминг заявили, что существенными условиями успешной реорганизации являются:

(1) Эффективный контроль над управлением со стороны реальных владельцев — держателей облигаций;

(2) Восстановление равновесия между обязательными процентными платежами по ипотечному долгу и минимальной чистой прибылью;

(3) Изменение колеи с 6 футов на 4 фута 8,5 дюймов.

«Схема обращения взыскания на имущество комитета» (план Уоткина), сказали они, «безусловно, является самым здравым планом и, несомненно, была бы предпочтительна теми акционерами, которые действительно заботятся о благополучии своей собственности». Затем, ссылаясь на план директоров: «Если бы было возможно представить держателям облигаций схему действий путем дружественного соглашения как осуществимую, и, следовательно, как представляющую реальную альтернативу для их принятия, мы предложили бы вам в то же время представить им этот вариант. Мы чувствуем, однако, что эта схема может рассматриваться как таковая альтернатива только тогда, когда достаточное количество акционеров выразило свою готовность передать свои акции доверительным управляющим на этих условиях, и таким образом обеспечить эффективный контроль держателям облигаций на определенный период. Мы должны, поэтому, ограничиться в настоящее время предложением, чтобы комитет действовал энергично в направлении обращения взыскания на имущество, в то же время приглашая акционеров выразить свою готовность передать свои акции доверительным управляющим, как упоминалось выше».

Предложение директоров было последним альтернативным предложенным планом, и с апреля 1876 года единственным вопросом было то, как усовершенствовать и осуществить план Уоткина. В окончательном виде он отличался в нескольких пунктах от своей формы, объявленной ранее. Фундаментальным принципом оставалось финансирование купонов первых и вторых консолидированных и конвертируемых облигаций. Из них первые консолидированные ипотечные и стерлинговые 6-процентные облигации теперь должны были финансировать чередующиеся купоны с 1 сентября 1875 года по 1 сентября 1879 года вместо финансирования всех купонов до 1 марта 1876 года и получения наличных после этого; и в то время как в более раннем плане ипотечные облигации того же класса выдавались за профинансированные проценты, более поздний план создал специальные выпуски облигаций с профинансированными купонами, обеспеченные депозитом профинансированных купонов и приносящие те же проценты, что и сами первые консолидированные облигации. Более серьезное различие проявилось в обращении со второй закладной и золотыми конвертируемыми облигациями. Напомним, что в декабре 1875 года предлагалось обменять их на два класса новых облигаций, из которых 60 процентов должны были приносить проценты по ставке 6 процентов, а 40 процентов должны были состоять из 4-процентных доходных облигаций. Новый план отказался от этого постоянного сокращения фиксированных расходов. Вместо этого вторые консолидированные и конвертируемые золотые облигации финансировали чередующиеся купоны с 1 июня 1875 года по 1 декабря 1879 года и получали новую 6-процентную облигацию на основную сумму своих холдингов и облигации с профинансированными купонами под 6 процентов на отложенные таким образом проценты; новые ипотечные облигации не имели права обращения взыскания до истечения шести последовательных процентных периодов (3 года). Облигации с профинансированными купонами должны были финансироваться по существующей процентной ставке по вторым консолидированным и конвертируемым облигациям, т. е. 7 процентов, так что сокращение процентов компенсировалось большим объемом предоставленных ценных бумаг; и оба класса этих купонных облигаций должны были приносить сначала более низкие проценты, чем те, к которым они в конечном итоге придут. Оценка, предложенная в 1875 году, была сохранена в 1876 году, за исключением того, что акционерам был предоставлен выбор: заплатить 6 долларов за обыкновенную и 3 доллара за привилегированную акцию и получить за это доходные облигации, или заплатить 4 доллара за обыкновенную и 2 доллара за привилегированную и не получить ничего, кроме новых акций, доллар за доллар взамен старых. Половина акций новой компании (после обращения взыскания) должна была быть выпущена на имя одного или нескольких наборов доверительных управляющих, которые должны были удерживать их для голосования до тех пор, пока дивиденды не будут выплачиваться по привилегированным акциям в течение трех лет подряд. Было предусмотрено положение о выпуске 2 500 000 долларов в облигациях с преимущественным правом, имеющих приоритет перед остальными вторыми консолидированными облигациями, доходы от которых должны были быть направлены на капитальные нужды. Право голоса было предоставлено держателям первых и вторых консолидированных облигаций, профинансированных доходных облигаций, облигаций с преимущественным правом и доходных облигаций, всего около 57 000 000 долларов; один голос на каждые 100 долларов облигаций. Собственность компании должна была быть подвергнута обращению взыскания под руководством определенных доверительных управляющих по реконструкции, для выбора которых были включены тщательные положения.

Если отбросить все сложности, то этот план реорганизации предлагал для спасения собственности финансирование купонов по четырем классам облигаций с 1875 по 1879 год; сокращение процентов, подлежащих выплате по 25 000 000 долларов вторых консолидированных и конвертируемых 7-процентных облигаций на один процент; и сбор определенной суммы наличных путем оценки акций акционеров; при этом он отбросил один пункт более раннего плана, который мог бы дать ключ к решению всей проблемы, а именно обмен ипотечных и доходных облигаций на старые вторые консолидированные облигации в соотношениях соответственно 60 процентов и 40 процентов. Когда мы вспоминаем отчаянное положение, до которого была доведена компания, постоянное облегчение кажется довольно незначительным; и учитывая тот факт, который оказался слишком верным, что чистая прибыль должна была падать до тех пор, пока дорога была едва способна оплачивать чередующиеся купоны, которые она была обязана оплачивать наличными, это, по-видимому, не было ничем вовсе. Если мы предположим, что в капитальном счете между 1878 и 1883 годами не произошло никаких изменений, кроме тех, что были предусмотрены самим планом реорганизации, сравнение двух периодов выглядело бы следующим образом:

Before reorganization Principal Interest

Sterling convertible 6s, $4,457,714 $267,463

First consolidated 7s, 12,076,000 845,320

Convertible 7s, 10,000,000 700,000

Second consolidated 7s, 15,000,000 1,050,000

$41,533,714 $2,862,783

Old Mortgages, 13,155,500 921,062

Guaranteed bonds, etc., 6,003,360 449,411

$60,692,574 $4,233,256

Rentals, 742,226

$4,975,482

After December 1, 1883 Principal Interest

Consolidated 7s, $20,005,794 $1,400,405

Consolidated 6s, 33,516,666 2,011,000