«Реорганизация железных дорог»

Соответственно, в сентябре 1889 года господа Либби, Эбботт, Пибоди и Бэринг были назначены комитетом для рассмотрения широкого вопроса о финансовой и общей реорганизации, а в октябре был выдвинут план полной реабилитации компании. Обязательства, с которыми должен был иметь дело план, указаны в следующей таблице:

Обязательства компании Атчисон в 1889 году

Principal Interest

Bonds, guarantee fund notes $160,786,000 $9,203,620.00

Contingent issue of additional bonds 775,000 38,750.00

Car trusts 1,445,660 86,739.60

$163,006,660 $9,329,109.60

Less interest on bonds and guarantee

fund notes owned by the Company 253,340.00

$9,075,769.60

Sinking Fund 359,000.00

Taxes 1,221,000.00

Rentals 502,000.00

$11,157,769.60

Из находящихся в обращении облигаций 56 498 000 долларов были прямыми займами на основных линиях Атчисона с доходностью от 4,5 до 7 процентов, а 104 288 000 долларов были облигациями некоторых из тридцати двух дочерних корпораций, за обязательства которых отвечал Атчисон.

Действия комитета Либби в этой ситуации были разумными и всесторонними. Он предложил увеличение и упрощение ценных бумаг, снижение фиксированных расходов и аннулирование текущей задолженности. Вместо сорока одного класса облигаций, находящихся в обращении, он предложил выпустить два крупных выпуска: один из облигаций общей ипотеки с доходностью 4 процента на сумму 150 000 000 долларов и один из доходных облигаций с доходностью 5 процентов на общую сумму 80 000 000 долларов. Из этих выпусков 13 750 000 долларов должны были быть использованы для обеспечения денежных потребностей, а остаток должен был быть использован для прямого погашения старых обязательств. Обмен облигаций на сумму около 216 000 000 долларов на старые облигации на сумму 163 000 000 долларов означал увеличение количества ценных бумаг в обращении, но поскольку проценты только по части новых облигаций были обязательными, фиксированные расходы должны были быть меньше, чем раньше. Управляющие рассчитывали, сколько может заработать собственность, в хорошие или плохие времена, и капитализировали эту сумму в облигации общей ипотеки с доходностью 4 процента. Затем они рассчитали разницу между этим и предыдущим доходом держателей облигаций и капитализировали разницу в доходные облигации. Таким образом, каждому отдельному держателю облигаций была предложена возможность получить тот же доход, которым он пользовался ранее, хотя его право требовать ежегодного платежа было ограничено суммой, которую дорога могла заработать.

Несколько моментов заслуживают особого внимания. Снижение процентов было достаточным, чтобы превратить дефицит всей системы Атчисон за 1888 год в солидный профицит, при условии, что дивиденды не выплачивались; но это снижение зависело от сохранения доходных облигаций в качестве необязательных обязательств. Денежного взноса не было. Если бы реорганизация произошла во время общего спада, продажа ценных бумаг за наличные, вероятно, была бы невозможна, но времена депрессии еще не наступили. Акционер пострадал при введении основной суммы дополнительных обязательств на сумму около 67 000 000 долларов между ним и его собственностью, хотя его напрямую не призывали; но не следует забывать, что в течение долгого времени акционеры Атчисона получали очень щедрые дивиденды, как в акциях, так и наличными, и не могли жаловаться на умеренные потери, которые теперь были необходимы. Не было никакого доверительного управления голосами, хотя оно предлагалось, и облигациям даже временно не было предоставлено право голоса. Ситуация, по-видимому, заключалась в том, что держатели ценных бумаг сочли более выгодным добровольно снизить процентную ставку, чем принуждать к продаже имущества через обращение взыскания и рисковать; ибо директора, представляя план, заявили, что считают необходимым «заявить в самых решительных выражениях, что неуспех этого предложения неизбежно приведет к обращению взыскания на имущество со всеми сопутствующими несчастьями».

К концу ноября, хотя план был обнародован только в середине октября, более половины находящихся в обращении облигаций дали согласие, и директора смогли объявить об успехе. Некоторые изменения в руководстве уже произошли. Президент Стронг ушел в отставку в сентябре, и его сменил г-н Аллен Мэнвилл, генеральный менеджер железной дороги Сент-Пол, Миннеаполис и Манитоба. Г-ну Рейнхарту приписывали большую роль в разработке нового плана 1889 года, и его последующее повышение могло быть с этим связано.

После реорганизации Атчисон возобновил свою политику экспансии, причем его новые директора были, по-видимому, такими же «смелыми и предприимчивыми», как и старые. В 1890 году он поглотил Сент-Луисскую и Сан-Францисскую железную дорогу, дорогу, идущую от Сент-Луиса на запад и юго-запад через Миссури, Канзас, Арканзас и Индейскую территорию, соединяющуюся в Париже, штат Техас, с железной дорогой Галф, Колорадо и Санта-Фе, и через владение половиной Атлантической и тихоокеанской железной дороги соединяющую Альбукерке в Нью-Мексико с Барстоу в Южной Калифорнии. Общая протяженность системы «Фриско», за исключением совместно принадлежащих дорог, составляла 1329 миль, и это было крупнейшим единичным приобретением, которое когда-либо делал Атчисон. Условия покупки были весьма благоприятными для акционеров «Фриско», но выгоды для Атчисона оказались меньше, чем ожидалось. Хотя консолидация устранила некоторые трудности, возникшие из-за совместного владения Атлантической и тихоокеанской железной дорогой, и хотя объединенные дороги были в лучшем положении для конкуренции за трансконтинентальные и Галф-перевозки, чем каждая из них была раньше, директора Атчисона были вынуждены объявить в 1891 году, что «при всех возможностях, предоставленных ей для работы с выгодой, собственность (Фриско) не смогла продемонстрировать свою способность содержать себя финансово и ликвидировать свои долги; не могла она надеяться получить такие результаты без предоставления Нового Капитала... Это во многом связано с отсутствием полных и надлежащих мощностей и оборудования, с помощью которых можно было бы проводить операции, таких как депо, механические мастерские, станции и другие здания, улучшенные мосты и оборудование». Потребовался выпуск облигаций, который был фактически осуществлен — Атчисон взял на себя значительную долю.

Менее важной, чем эта, была покупка в 1890 году Колорадской Мидленд, дороги длиной 346 миль в Колорадо, ценившейся главным образом за перевозки руды. В августе 1890 года мексиканское правительство возобновило выплату субсидии Соноры, по которой ничего не выплачивалось в течение восьми лет. Не похоже, чтобы в какое-либо время после 1889 года Атчисон наслаждался безоблачным процветанием. 1890 год показал увеличение чистой прибыли на 48 процентов согласно приведенным цифрам, и директора были недовольны, пока не увеличили фиксированные расходы, чтобы соответствовать им, но 1891 год зафиксировал спад, а 1892 год показал сравнительно небольшой прирост по сравнению с цифрами 1891 года. Очевидно, в представленных цифрах не было ничего, что могло бы вызвать тревогу, но не было ничего, что оправдывало бы выплату более 2,75 процента в любой год по доходным облигациям или каких-либо дивидендов по акциям.

К концу 1891 года наступил срок погашения векселей гарантийного фонда. Они были выпущены, как помнится, для защиты собственности в 1888 году и были обеспечены равной суммой облигаций общей ипотеки с доходностью 4 процента; но теперь директора, не желая выпускать эти 4-процентные облигации на рынок по цене 83,25, решили продлить векселя на два года по номиналу с денежной комиссией в один процент.

Продление векселей гарантийного фонда не увеличило фиксированные обязательства, оно лишь отложило сокращение; но конвертация доходных облигаций 1889 года подействовала как реальное увеличение. Существовало 80 000 000 долларов этих доходных облигаций, и именно в необязательном характере выплат по ним заключалась экономия фиксированных расходов при реорганизации 1889 года. Они были выпущены вместо привилегированных акций, вероятно, потому, что были более приемлемы для держателей облигаций; но вскоре выяснилось, что их использование влечет за собой трудности, которые не были достаточно учтены. По условиям их контракта никакие облигации не могли быть вставлены между ними и облигациями общей ипотеки с доходностью 4 процента; они навсегда сохраняли второе право залога. Но точно так же было трудно разместить облигации после них. Их залог был на доход — проценты выплачивались только тогда, когда они были заработаны; любая обычная ипотека по необходимости имела бы приоритет. Препятствие для новых выпусков было реальным и серьезным, и хотя некоторый контроль над агрессивным управлением был полезен, система время от времени требовала дополнений и улучшений, которые нельзя было обеспечить за счет текущего дохода. В этих обстоятельствах директора Атчисона решили в течение трех лет пожертвовать сокращением фиксированных расходов, обеспеченным в 1889 году, чтобы с большей легкостью получить новый капитал. «По мнению руководства, — говорилось в годовом отчете за 1892 год, — пришло время, когда все обязательства компании могут быть возвращены на фиксированную основу, предоставлены достаточные средства для обеспечения всех улучшений... требуемых по крайней мере на четыре года, и в то же время младшие облигации и акционерный капитал могут быть восстановлены до более постоянной рыночной стоимости с гарантированным доходом по первым и вероятными остатками для последних». «План конвертации Атчисона, — сказал г-н Рейнхарт, — ... является завершением плана реорганизации, вступившего в силу 18 октября 1889 года, и возвращает обязательства компании ... на фиксированную и стабильную основу...»

План, о котором так сердечно упоминалось, предусматривал выпуск новых облигаций второй ипотеки с доходностью 4 процента и обмен этой ценной бумаги на находящиеся в обращении доходные облигации. Вторая ипотека должна была быть выпущена в двух классах:

(а) 80 000 000 долларов. Они должны были обмениваться на доходные 5-процентные облигации, номинал на номинал, и приносили процентную ставку, которая увеличивалась с 2,5 процента в 1892 году до 4 процентов в 1896 году, а затем оставалась на уровне 4 процентов до погашения.

(б) 20 000 000 долларов. Они приносили 4 процента и должны были выпускаться в сумме не более 5 000 000 долларов в любой год для конкретных улучшений на Атчисоне, за исключением Колорадской Мидленд или Сент-Луисской и Сан-Францисской железной дороги. За компанией сохранялось право, когда все вышеперечисленное будет исчерпано, выпускать больше облигаций того же типа, что и в классе B, для тех же целей и на той же протяженности линий, до лимита в 50 000 000 долларов.

План конвертации был одобрен на ежегодном собрании в 1892 году и был введен в действие. Результат был крайне неудачным. Ежегодное бремя для компании увеличилось как раз в то время, когда паника 1893 года должна была сократить доходы железных дорог, в то время как преимущества более свободных выпусков новых облигаций мало что значили в год, когда продажа новых ценных бумаг была практически невозможна. Более того, вскоре на всю операцию должен был пролить новый свет факт раскрытия нечестных манипуляций с цифрами в отчетах Атчисона.

В 1892 и 1893 годах ходили слухи о неприятностях, которые неоднократно и решительно опровергались г-ном Рейнхартом, президентом компании Атчисон. Так, в июне 1893 года этот чиновник заявил, что «железнодорожная компания Атчисон, Топика и Санта-Фе, строго говоря, не имеет текущей задолженности. Ее текущие обязательства более чем покрываются ее текущими денежными активами». В декабре г-н Рейнхарт снова сказал: «Проценты по облигациям общей ипотеки компании Атчисон, причитающиеся 1 января, будут выплачены. Кажется почти излишним делать это заявление, потому что сомнения в их выплате, на мой взгляд, были созданы исключительно спекулянтами, которые не имеют существенного интереса в собственности». Эти официальные опровержения не убедили, но мнения о серьезности ситуации разделились. Boston News Bureau бодро настаивало на том, что все, что нужно Атчисону, — это «льготные дни» во время существующей депрессии, в то время как в Англии считали, что слухи о внешнем управлении были в лучшем случае преждевременными.

В конце года президент Рейнхарт отправился в Европу, чтобы разместить заем. По его возвращении, после неудачи с получением подписки, было подано заявление о внешнем управлении, которое было удовлетворено. До самого последнего момента надеялись, что январские проценты можно будет выплатить; но отказ английских держателей облигаций подписаться на дополнительный капитал, неудача с размещением займа под третью ипотеку в Соединенных Штатах и смерть директора Магуна, одного из сильных влиятельных лиц в делах Атчисона, сделали крах неизбежным. Текущие обязательства выросли до более чем 10 000 000 долларов, кредит исчез, и железная дорога неизбежно пала. Атлантическая и тихоокеанская, Колорадская Мидленд, Галф, Колорадо и Санта-Фе и Южно-калифорнийские линии не были включены во внешнее управление Атчисона, хотя внешние управляющие Атчисона получили аналогичную должность в отношении Атлантической и тихоокеанской железной дороги. Галф, Колорадо и Санта-Фе объявила, что продолжит эксплуатировать свою собственную линию и готова выплачивать свои текущие обязательства, как и раньше.

Как только было объявлено о крахе, возникли комитеты держателей облигаций. В Бостоне был сформирован комитет из шести членов, включая Дж. Л. Торндайка и Г. Л. Хиггинсона. В Нью-Йорке Union Trust Company, Mercantile Trust Company, New York Life Insurance Company, Baring, Magoun & Co. и Giddes & Smith объединились в комитет с Эдвардом Кингом в качестве председателя. Второй нью-йоркский комитет, председателем которого стал Р. Сомерс Хейс, был сформирован по прямому приглашению дороги. Был организован комитет директоров, председателем которого был Э. Б. Чейни-младший. Лондонские держатели облигаций второй ипотеки класса А сами сформировали комитет. Еще до 1888 года англичане вкладывали значительные средства в Атчисон, привлеченные, возможно, яркими историями о бизнесе, который должен был возникнуть на западных равнинах. Говорили, что они не только оказали влияние на формирование реорганизации 1889 года, но и что с той даты до 1893 года управление осуществлялось советом, избранным по доверенностям, доверенным представителям английских интересов. В частности, англичане заинтересовались облигациями второй ипотеки 1892 года, преемниками доходных облигаций 1889 года, владея около половины общего выпуска, и теперь они боролись за защиту этого выпуска против акций.

План реорганизации был рано разработан под английским влиянием, по существу следующим образом: либо облигации общей ипотеки, либо облигации второй ипотеки должны были быть подвергнуты обращению взыскания, и должна была быть сформирована новая компания. Если обращение взыскания должно было быть по общей ипотеке, просроченные проценты по этой ипотеке не должны были выплачиваться, и должны были быть выпущены новые ценные бумаги, аналогичные существующим облигациям, облигация за облигацию. Если обращение взыскания должно было быть по второй ипотеке, компания должна была предусмотреть выплату просроченных процентов и принять на себя выплату основной суммы и процентов по облигациям общей ипотеки. Акционерный капитал должен был остаться прежним. Должна была быть новая доходная ипотека на сумму 115 000 000 долларов, из которых 84 000 000 долларов должны были пойти на существующие облигации второй ипотеки А, а 5 600 000 долларов — на существующие облигации B; излишек должен был быть отдан за взносы или за ценные бумаги таких вспомогательных компаний, которые было бы целесообразно приобрести. Эти доходные облигации должны были приносить 5 процентов и иметь право голоса. Должна была быть вторая ипотека на сумму, которая в конечном итоге составила бы 35 000 000 долларов; из которых 5 000 000 долларов должны были быть использованы сразу для погашения текущей задолженности и для других целей, а 3 000 000 долларов должны были использоваться каждый год для улучшений. Новые акции должны были находиться в доверительном управлении до тех пор, пока 5 процентов годовых не будут выплачены наличными по новым доходным облигациям в течение трех лет подряд. Наконец, должен был быть взнос в размере 12 долларов на акцию с акционеров, доходы от которого должны были пойти, насколько это необходимо, на оплату долгов старой компании, включая проценты по общей ипотеке.

В целом схема заключалась в том, чтобы вернуть Атчисон к состоянию 1889 года и восстановить запас прочности, обеспечиваемый доходными облигациями. Настолько это было вполне приемлемо. Консервативные чиновники косо смотрели на конвертацию доходных облигаций в 1892 году, и это было просто признанием ошибки. Старая трудность в отношении будущих потребностей в капитале, более того, была обойдена положением о ежегодном приросте облигаций второй ипотеки, имеющих приоритет перед доходными. Примечательной частью схемы была тревожная забота держателей облигаций о своей защите. Поскольку их облигации были конвертированы из доходных облигаций менее двух лет назад, они не могли требовать большой компенсации за реконвертацию; но в качестве условия своего согласия на это и на введение второй ипотеки на 35 000 000 долларов перед их залогом они потребовали не только бонус в 5 процентов в новых доходных облигациях за свои владения, но и предоставление права голоса доходным облигациям, взнос по акциям в размере 12 долларов на акцию и введение дополнительных 5 000 000 долларов облигаций между акциями и собственностью, которой они номинально владели. «Правда, — писал Railway Review, — что схема предусматривает выпуск доходных облигаций, которые будут выданы согласным акционерам по номиналу в обмен на денежный взнос, но немного трудно понять, в чем такие облигации представляют гораздо большую ценность, чем акции компании, за исключением того, что они не подлежат взносу». Прием плана был таким, какого можно было ожидать. 30 июля в Лондоне собрался лондонский комитет держателей облигаций и принял резолюцию в его пользу. Получив теперь, по сути, заявили они, существенные черты, за которые они боролись, и хотя план был не совсем тем, чего они могли бы желать, они сочли после очень длительных и тревожных переговоров, что был достигнут план, который является лучшим из возможных в интересах держателей облигаций. Тем временем в Нью-Йорке прошли собрания акционеров в знак протеста. Были приняты резолюции, осуждающие план, и был выбран комитет акционеров.

Дебаты были остановлены публикацией в августе отчета эксперта, который был выбран для проверки книг компании Атчисон. Немногие более позорные случаи жонглирования цифрами были выявлены в истории финансов американских железных дорог. В то время как отчеты компании показывали, что чистая прибыль неуклонно росла с 7 600 000 долларов в 1890 году до 12 100 000 долларов в 1893 году, будучи достаточной для покрытия существующих расходов и выплаты от 2 до 2,75 процента по доходным облигациям, помимо времени их конвертации, г-н Литтл, эксперт, сообщил, что чистая прибыль никогда не превышала 8 085 608 долларов; и утверждал, что ежегодный дефицит возникал каждый год с 1894 года, который достиг угрожающей суммы в 3 000 000 долларов только за 1891 год. Состояние компании было намного хуже, чем предполагалось, и все планы пришлось полностью переделывать. Ниже приводится выдержка из соответствующего отчета:

«Я уже сообщил вам устно, — сказал г-н Литтл, — что доход, на мой взгляд, был завышен в эти несколько лет (с 89-го года) на сумму 7 000 000 долларов или более, и теперь я подтверждаю это конкретно. Эти завышения можно классифицировать следующим образом:

(1) Скидки. За четыре года, закончившихся 30 июня 1894 года, дебеты по скидкам грузоотправителям в системе Атчисон составили 3 700 776 долларов, а в системе Сент-Луисской и Сан-Францисской железной дороги — 205 879 долларов, или в общей сложности 3 906 656 долларов.

Эта сумма была отнесена не на доходы, откуда она пришла, как следовало бы, а на счет под названием «Счет аудитора — специальный», и из года в год сообщалась как хороший и доступный актив, в то время как на самом деле она не имела никакой ценности.

(2) Дополнения к доходам и вычеты из расходов. Следующим по важности после счета скидок идет совокупность в 2 791 000 долларов, которая по указаниям с Востока время от времени зачислялась на доходы и расходы соответственно, но этот кредит не имеет под собой никаких оснований. Из этой совокупности 2 010 000 долларов были добавлены к доходам, а 781 000 долларов вычтены из операционных расходов, причем сумма этих двух была дебетована на «Счет аудитора — специальный».

(3) Улучшения. Сумма в 488 000 долларов была в рассматриваемый период переведена, ненадлежащим образом, как я утверждаю, из операционных расходов на счет улучшений или капитальный счет, причем эти улучшения были окончательно закрыты на счете франшиз и собственности, который представляет собой стоимость дороги и собственности.

(4) Балансы трафика. Далее выясняется, что соглашение о перевозках для разделения бизнеса было сформировано в ноябре 1890 года (действовавшее до июля 1891 года) между компанией Атчисон и некоторыми другими компаниями, согласно которому на такие другие компании был начислен баланс в размере 305 843 долларов, который компания Атчисон не смогла собрать и который абсолютно не подлежит взысканию, и должен был быть ранее списан, хотя он все еще числится как актив, и, следовательно, должен быть списан в дебет прибылей и убытков».

Из этих обвинений вытекают два факта, на которых делался акцент с разных точек зрения: (1) Что в течение четырех лет Атчисон постоянно нарушал закон путем предоставления скидок. (2) Что для сокрытия этих скидок и для других целей книги были настолько систематически фальсифицированы, что это бросало вызов обнаружению и обманывало не только инвестирующую публику, но и весь железнодорожный мир. Отчет был передан г-ну Рейнхарту, и ответ был запрошен к следующему дню. Ответ был дан и оказался неадекватным; ибо, хотя г-н Рейнхарт указал на полдюжины пунктов, которые, как он утверждал, г-н Литтл ошибочно исключил, он не объяснил ни одного из обвинений, прямо выдвинутых против него. В настоящее время нет сомнений в том, что г-н Рейнхарт был виновен, хотя, возможно, из-за трудности установления юридической ответственности он никогда не подвергался судебному преследованию за фальсификацию книг. Он, конечно, ушел в отставку, и майор Олдейс Ф. Уокер был назначен внешним управляющим вместо него. Два месяца спустя ему было предъявлено обвинение вместе с другими должностными лицами компании и некоторыми грузоотправителями не за фальсификацию книг, а за незаконное предоставление скидок. Его защита заключалась в том, что он был в то время, когда предоставлялись скидки, только генеральным аудитором в Бостоне и не принимал участия в фискальных или исполнительных делах дороги. Правительству не удалось доказать связь, и дело развалилось.

Все это полностью изменило требования, предъявляемые к плану реорганизации. Требовалось более радикальное сокращение расходов и более общее распределение убытков, чем это было раньше. Старые предложения были отложены раз и навсегда, и новая схема была построена с самого начала. Ипотечная задолженность Атчисона в 1895 году составляла 233 595 247 долларов, из которых облигации первой и второй ипотеки составляли 217 258 276 долларов. Реорганизация 1889 года выполнила свою работу по крайней мере в одном отношении, и менеджеры по реорганизации смогли сосредоточить свое внимание на двух выпусках. Ежегодная чистая прибыль, согласно отчетам компании, составляла:

1890 $7,632,348

1891 7,631,598

1892 10,953,896

1893 12,126,866

но как исправлено в отчете г-на Литтла, составляла:

1891 $5,204,880

1892 7,853,173

1893 8,085,608

1894 5,956,615

Поскольку г-н Литтл обнаружил ежегодный дефицит в размере

1891 $1,964,285

1892 60,938

1893 134,825

1894 3,008,242

было совершенно очевидно, что требуется сокращение процентных расходов. Как и в 1889 году, спасение компании искали в замене ценных бумаг, по которым платеж был обязательным, на ценные бумаги, по которым платеж был необязательным.

Вскоре после окончательного отчета г-на Литтла в ноябре три существующих комитета, а именно: Общий комитет по реорганизации, Лондонский комитет и Messrs. Hope & Co. из Амстердама, объединились в Объединенный исполнительный комитет по реорганизации с Эдвардом Кингом в качестве председателя. С ними теперь работал комитет, выбранный самими директорами. Результатом стал план реорганизации от 14 марта 1895 года. Объявленные цели были:

(а) Сократить фиксированные расходы до безопасного предела;

(б) Сделать адекватное обеспечение для будущих потребностей в капитале, при условии соблюдения надлежащих ограничений на выпуск облигаций для этой цели;

(в) Ликвидировать текущую задолженность и сделать адекватное обеспечение для существующей задолженности по приоритетному залогу, срок погашения которой скоро наступит;

(г) Восстановить существующие ценные бумаги на справедливых условиях в порядке их приоритетности;

(д) Консолидировать и унифицировать систему (насколько это практически возможно) и тем самым сэкономить большие ежегодные расходы.

Было предложено обратить взыскание по общей ипотеке Атчисона... и передать железнодорожной компании облигации, акции и другое имущество существующей компании, приобретенное на аукционе по обращению взыскания или иным образом. Новая компания должна была выпустить:

(a) Common Stock $102,000,000

(b) Five per cent non-cumulative preferred stock 111,486,000

(c) General mortgage 4 per cent bonds 96,990,582

(d) Adjustment 4 per cent bonds 51,728,310443

Из вышеперечисленного проценты только по облигациям общей ипотеки должны были быть фиксированным расходом; — акции, очевидно, получали доход только тогда, когда он был заработан, а корректировочные облигации были доходными облигациями по факту, если не по названию. Были предусмотрены дополнительные выпуски на сравнительно небольшую совокупную сумму, но никакая ипотека, кроме общей и корректировочной ипотеки, не должна была быть оформлена компанией, и сумма привилегированных акций не должна была быть увеличена, если только оформление такой ипотеки или такое увеличение привилегированных акций не получило согласия держателей большинства всей суммы привилегированных акций, находящихся в обращении на тот момент, данного на собрании акционеров, созванном для этой цели, и согласия держателей большинства такой части обыкновенных акций, которая должна быть представлена на указанном собрании. Упомянутые ценные бумаги должны были погасить все ранее существовавшие выпуски. Старые держатели обыкновенных акций должны были получить акцию за акцию в обыкновенных акциях новой компании. Они должны были быть обложены взносом в 10 долларов на акцию и получить за взнос 10 долларов в новых привилегированных акциях, в то время как синдикат гарантировал выплату взносов, обязуясь занять место не согласных или неплатежеспособных акционеров. Держатели облигаций общей ипотеки должны были получить 75 процентов своих владений в новых 4-процентных облигациях общей ипотеки и 40 процентов в 4-процентных корректировочных облигациях. Держатели облигаций второй ипотеки и доходных облигаций должны были быть обложены взносом в 4 процента и должны были получить новые привилегированные акции. Держатели облигаций приоритетного залога рассматривались отдельно и должны были быть оплачены либо 4-процентными облигациями общей ипотеки из дополнительных выпусков (сверх 96 990 582 долларов), либо новыми облигациями приоритетного залога. Если в последних, то облигации общей ипотеки, которые в противном случае были бы выпущены, должны были храниться для окончательного погашения этих облигаций. Было предусмотрено будущее строительство и дополнения путем выделения 3 000 000 долларов облигаций общей ипотеки, которые должны были выпускаться каждый год до лимита в 30 000 000 долларов, а затем 2 000 000 долларов корректировочных облигаций, которые должны были выпускаться каждый год до лимита в 20 000 000 долларов. Дополнительные новые облигации общей ипотеки, до 20 000 000 долларов, могли быть выпущены и использованы в таких суммах соответственно и в таких пропорциях, как Объединенный исполнительный комитет мог определить, для приобретения Атлантической и тихоокеанской, Сент-Луисской и Сан-Францисской и Колорадской Мидленд железных дорог; и для аналогичных целей 20 000 000 долларов привилегированных акций. Залог новой общей ипотеки должен был покрывать все имущество, которое должно было быть передано новой компании, а также любое другое имущество, которое могло быть приобретено с использованием любых новых облигаций, но Объединенный исполнительный комитет мог, по своему усмотрению, исключить из новой общей ипотеки акции и облигации, депонированные по существующей общей ипотеке, представляющие ветки, эксплуатация которых была бы признана нерентабельной и ненужным бременем для системы. Доверительное управление голосами рассматривалось, но было отвергнуто как неудовлетворительное; и комитет ограничил свои усилия обеспечением наилучшего возможного управления.

The proposed fixed charges amounted to $4,528,547

Net earnings according to Mr. Little had been in 1891 5,204,880

1892 7,853,173

1893 8,085,608

1894 5,956,615

Таким образом, новые расходы казались вполне соответствующими доходной способности дороги. План предусматривал следующее обеспечение денежных потребностей:

Assessment on Atchison stock at $10 per share $10,000,000

Assessment on second mortgage and on income bonds at 4 per cent 3,567,644

$13,567,644

Оценочные денежные потребности составляли:

For receiver’s debt, preferred or secured floating debt of the Atchison Company, estimated as of January 1, 1895 $7,793,875

Leaving for receivers and floating debt, accrued interest and undisturbed securities, etc., 773,769

$13,567,644445

Эта реорганизация имела некоторые интересные особенности. Как отмечалось ранее, она стремилась, как и реорганизация 1889 года, заменить ценные бумаги, проценты по которым были фиксированным расходом, на ценные бумаги, по которым выплата процентов или дивидендов должна была быть необязательной. Но в то время как более ранняя реорганизация зависела от доходных облигаций, этот план включал как доходные облигации, так и привилегированные акции. Есть несколько причин, по которым привилегированные акции предпочтительнее доходных облигаций, и следует помнить, что особая трудность, возникшая из-за доходных облигаций 1889 года, возникла из-за невозможности поставить другие ипотеки перед ними; однако то, что это не было главным препятствием, которое стремились избежать путем использования привилегированных акций в более позднее время, видно из текущего использования корректировочных облигаций. Обеспечение будущих потребностей в капитале было фактически сделано другим способом, и вопрос здесь не затрагивался. Что касается приемлемости доходных облигаций и привилегированных акций соответственно для старых держателей облигаций, следует отметить, что люди, которые получили большую часть нового выпуска, были держателями старых доходных облигаций и облигаций второй ипотеки; то есть англичане, которые уже показали свое предпочтение доходным облигациям в отличие от акций. Основная причина нового способа, по-видимому, заключалась в желании сохранить для держателей общей ипотеки приоритет залога, при этом сократив часть их владений до уровня необязательного обязательства. Если бы использовались только доходные облигации или привилегированные акции, они обязательно были бы выданы владельцам как общей ипотеки, так и второй ипотеки или старых доходных облигаций; так что первые могли бы получить большую сумму, но не какой-либо залог, отличный по виду. Согласно предложенной схеме, все возможные проценты по ценным бумагам, выданным за старые ипотечные 4-процентные облигации, должны были быть выплачены до того, как что-либо должно было быть выплачено по эквиваленту выпусков, которые были ниже до того, как произошла реорганизация. Было сделано обильное обеспечение для будущих потребностей в капитале. Этот урок был усвоен раз и навсегда. Денежные потребности были удовлетворены за счет взноса. Говоря о реорганизации 1889 года, было установлено правило, что распоряжение ценными бумагами за наличные невозможно, кроме как при огромных жертвах во время общей депрессии. В 1895 году была широко распространенная депрессия, и менеджеры по реорганизации мудро не пытались вести переговоры о продаже. Сумма взноса по обыкновенным акциям была значительно выше котируемой цены акций, но было правильно рассчитано, что надежда на будущее увеличение стоимости будет достаточной, чтобы побудить акционеров предоставить требуемые суммы. Чтобы не облагать их слишком сильно, был сделан призыв также к младшим ценным бумагам. В целом снижение фиксированных расходов на 5 000 000 долларов более чем компенсировало акционерам дополнительные обязательства, поставленные между ними и их собственностью; их претензии на саму дорогу стали более отдаленными, но их шансы на дивиденды улучшились. Изучение плана ясно показывает, что ни у облигаций, ни у акций не было отнято ничего, что эти ценные бумаги имели право сохранить. Держатели облигаций не могли в любом случае получить больше, чем доходы дороги; и сумма, равная доходу, ранее причитавшемуся им, была гарантирована, когда дорога заработает ее, новой комбинацией ипотечных и доходных облигаций и привилегированных акций. Как оказалось, в обмен на взнос они сохранили право участвовать в любом будущем процветании, право, которое оказалось чрезвычайно ценным.

План был гарантирован Messrs. Baring Bros. & Co. и другими сильными иностранными и американскими банкирами, которые взяли на себя обязательство по выплате взноса и принятию акций. Комментарий в то время был благоприятным. «В целом, — писал Railway Age, — мы не верим, что кто-либо, кто знаком с собственностью, мог ожидать более удовлетворительного плана, чем тот, который разработал комитет». Лондонские держатели облигаций быстро приняли план. «Мы склонны, — писал Railway Times из Лондона, — рассматривать последнюю из схем реорганизации Атчисона как похвальную попытку справиться с очень сложной проблемой». Та оппозиция, которая была, исходила от меньшинства акционеров и была направлена на два пункта: предотвращение обращения взыскания и введение совершенно новой администрации. Утверждалось, что некоторые старые члены совета директоров, которые были вынуждены уйти в отставку из-за более ранних разоблачений, тем не менее обеспечили избрание преемников, чтобы увековечить свою политику и защитить свои интересы. При таком составе дирекции утверждалось, что акционеры не будут иметь гарантии важных изменений в исполнительных офисах, финансовой политике или методах ведения бизнеса компании. Резкая критика была направлена на заявление существующего совета, которое ссылалось на «ошибки и несчастья предыдущего руководства». «Только те, кто верит, — писал Комитет по защите акционеров, — что грубые нарушения, если не хуже, были совершены... могут быть надежными, чтобы докопаться до сути действий бывших должностных лиц Атчисона». С другой стороны, директора утверждали, что обвинения комитета являются безоговорочно ложными. Вскоре стало очевидно, что оппозиция не может собрать достаточно голосов, чтобы контролировать выборы, и хотя их борьба началась в августе, к ноябрю у них были доверенности только на 250 000 из 1 020 000 акций. Было прибегнуто к судам, и была предпринята попытка обеспечить по крайней мере представительство меньшинства в будущем совете путем обеспечения соблюдения положения о кумулятивном голосовании, закрепленного в законе Канзаса 1879 года. Это не удалось в ноябре 1894 года, и никаких дальнейших препятствий для реорганизации не встретилось.

Практически все взносы были выплачены к 21 сентября. 25 ноября г-н Э. П. Рипли был избран президентом, а в первую неделю декабря 1895 года г-н Олдейс Ф. Уокер был избран председателем совета директоров новой компании. 10 декабря 1895 года имущество и франшизы компании «Атчисон» были проданы в порядке обращения взыскания на имущество и приобретены за 60 000 000 долларов Эдвардом Кингом, Чарльзом К. Биманом и Виктором Моравецем, представлявшими комитет по реорганизации. Затем покупателями в соответствии с законами штата Канзас была организована компания «Атчисон, Топика и Санта-Фе», согласно свидетельству о регистрации от 12 декабря 1895 года. Был избран совет директоров и принят устав. Все имущество, охваченное продажей в порядке обращения взыскания, было надлежащим образом передано по акту той же датой, что и регистрация компании, в счет чего компания осуществила передачу Объединенному исполнительному комитету по реорганизации ценных бумаг, приобретенных в рамках плана реорганизации. Впоследствии в отношении некоторых дочерних компаний было также осуществлено обращение взыскания на имущество, и они были выкуплены, в частности «Атлантик и Пасифик» и «Чикаго, Санта-Фе и Калифорния». Компания «Сент-Луис и Сан-Франциско» таким образом выкуплена не была. «Вопрос о сохранении «Сент-Луис и Сан-Франциско» в составе системы «Атчисон», — говорилось в годовом отчете за 1896 год, — «получил очень тщательное рассмотрение со стороны директоров... Был проведен ряд совещаний, которые в конечном итоге привели к тому, что перед нами встала альтернатива: либо продажа нашего существующего пакета акций на выгодных условиях, либо покупка нами всех остальных находящихся в обращении долей на условиях, предполагающих затраты очень большой суммы как денежных средств, так и ценных бумаг. Хотя будущий контроль над этой дорогой считался важным, финансовые соображения, влияющие на ситуацию, взяли верх, и в целом было решено, что продажа более разумна, чем покупка». «С приобретением «Фриско», — сказал г-н Флеминг из Объединенного исполнительного комитета, — «фиксированные расходы системы «Атчисон» протяженностью 7780 миль увеличились бы с 7000 до 9000 долларов на милю. «Атчисон» финансово гораздо сильнее без «Фриско».

На этом заканчивается та часть истории компании «Атчисон», которую можно связать с любой из ее реорганизаций. С 1895 года по настоящее время «Атчисон» пользуется быстро растущим процветанием, отчасти благодаря снижению лежащих на ней расходов, отчасти благодаря умелому управлению, а отчасти благодаря значительному увеличению объема перевозок, что стало характерной чертой того времени. Можно отметить один или два момента. Было достигнуто окончательное урегулирование отношений между «Южной тихоокеанской железной дорогой» и «Атчисоном» на Юго-Западе. Напомним, что итогом переговоров 1882 года стала покупка бывшего подразделения Мохаве от Нидлса до Мохаве, но поскольку право собственности не могло быть получено до наступления срока погашения непогашенных ипотечных кредитов, «Атчисон» арендовал этот путь с ежегодной арендной платой в размере 6 процентов от цены покупки. В 1897 году эта арендная плата была отменена. «Южная тихоокеанская железная дорога» даже тогда не могла предоставить ясное право собственности, но обменяла долгосрочную аренду подразделения Мохаве на аналогичную аренду железной дороги «Сонора», ветки «Атчисона», которая тянулась от Деминга до Гуаймаса. Арендные платежи взаимно погашались, и фактическая передача в конечном итоге должна состояться. Это соглашение является взаимовыгодным. С одной стороны, подразделение Мохаве образовывало ответвление «Южной тихоокеанской железной дороги», а с другой — железная дорога «Сонора» была полностью отрезана от «Атчисона», так что последняя компания была вынуждена использовать пути «Южной тихоокеанской железной дороги», чтобы вообще добраться до своей собственности. В 1898 году председатель Уокер из Исполнительного комитета смог объявить о существенном завершении переговоров о покупке железной дороги «Сан-Франциско и Сан-Хоакин-Вэлли», проходящей от Бейкерсфилда до Стоктона, Калифорния; первый город находится в шестидесяти восьми милях от Мохаве, а второй — чуть ближе к Сан-Франциско. «Атчисон» немедленно начал строительство со стороны Стоктона и достиг Сан-Франциско в следующем году. Затем была зарегистрирована компания «Санта-Фе Терминал» с акционерным капиталом в 1 000 000 долларов, «Атчисон» заключил договор о перевозках с «Южной тихоокеанской железной дорогой», и 1 мая 1900 года из Чикаго в Сан-Франциско были запущены сквозные грузовые поезда, а два месяца спустя — пассажирские. Кроме того, были проведены важные расширения в Аризоне и Нью-Мексико. В 1901 году «Атчисон» приобрел две трети облигаций и практически весь акционерный капитал компании «Пекос-Вэлли и Нортистерн», протянувшейся на 370 миль от Тексико через юго-восточный угол Нью-Мексико до Пекос-Сити, Техас. В июле того же года она купила железную дорогу «Санта-Фе, Прескотт и Финикс» от Аш-Форка, Аризона, до Финикса, Аризона, около 195 миль. Строительство практически завершено между Беленом, Нью-Мексико, в нескольких милях к югу от Альбукерке, и Амарилло, Техас, чтобы обеспечить альтернативный и несколько более короткий маршрут из Калифорнии в Восточный Канзас. Еще более примечательный проект находится на стадии рассмотрения — дорога, которая соединит «Галф, Колорадо и Санта-Фе» в Браунвуде с линией Белен в Тексико и откроет прямое сообщение по «Атчисону» из Калифорнии к Мексиканскому заливу.

Коротко говоря, протяженность путей «Атчисона» увеличилась с 6479 миль в 1897 году до 9273 миль в 1907 году. Его валовая выручка выросла с 30 621 230 до 93 683 407 долларов; чистая прибыль — с 7 754 041 до 32 153 692 долларов; а профицит сверх всех расходов — с 1 452 446 до 21 168 724 долларов. Эти поразительные показатели сопровождались крупными расходами на улучшения, так что физическое состояние системы стало намного лучше, чем прежде. Операционные расходы, фиксированные расходы и налоги в 1907 году поглощали менее 77 процентов валового дохода, и чистая прибыль может сократиться более чем на 21 000 000 долларов, прежде чем под угрозой окажутся проценты даже по корректировочным облигациям. Неудивительно, что г-н Гарриман счел уместным инвестировать 10 395 000 долларов денег «Юнион Пасифик» в привилегированные акции «Атчисона» в 1906 году, как и то, что выплачиваются дивиденды в размере 5 процентов по привилегированным и 5 процентов по обыкновенным акциям. «Атчисон» владеет 1791 локомотивом вместо 953, как в 1897 году; 1135 пассажирскими вагонами вместо 622; 49 770 грузовыми вагонами вместо 26 776. Произошло значительное увеличение вместимости и мощности подвижного состава. Средняя нагрузка грузового поезда увеличилась со 131 до 320 тонн. Пробег грузовых поездов вырос лишь на 35 процентов, в то время как тонно-километраж увеличился более чем втрое. Таким образом, хотя средняя дальность перевозки увеличилась, а средние доходы на тонно-милю уменьшились, доходы на милю грузового поезда в 1907 году фактически более чем вдвое превышают показатели 1897 года. И, наконец, «Атчисон» не зависит в получении дохода от какого-либо одного вида бизнеса. Уголь, руда и другие минеральные продукты дали лишь 30,87 процента его грузооборота в 1907 году; продукты сельского хозяйства — 25,34 процента; промышленные товары — 17,37 процента; и продукты лесного хозяйства — 12,12 процента.

Капитальный счет, тем временем, удерживался от чрезмерного расширения. Облигационный долг увеличился со 174 196 750 долларов в 1897 году до 284 171 550 долларов в 1907 году, но акционерный капитал несколько уменьшился, и большая часть новых выпусков облигаций представляла собой конвертируемые серийные долговые обязательства, которые не влекут за собой постоянного увеличения расходов. Только за последние два года акционеры «Атчисона» санкционировали выпуск нового капитала в масштабах, соразмерных росту их собственности. В 1906 году им были предложены 4-процентные конвертируемые облигации на сумму 26 060 000 долларов по номиналу, а в прошлом году они санкционировали выпуск обыкновенных акций на сумму 98 000 000 долларов для улучшений, расширений и тому подобного. Это обеспечивает достаточные возможности для будущего, не ставя под угрозу платежеспособность дороги.

ГЛАВА VII ЮНИОН ПАСИФИК

Акты 1862 и 1864 годов — Высокая стоимость строительства — Принудительное объединение с «Канзас Пасифик» и «Денвер Пасифик» — Неприбыльные ветки — Администрация Адамса — Финансовые трудности — Долг перед правительством — Внешнее управление и реорганизация — Дальнейшая история.

Строительство «Юнион Пасифик» стало возможным благодаря прямым земельным грантам и государственным облигациям, предоставленным Конгрессом. Мотивом проекта были как военные и политические, так и экономические соображения; с одной стороны, Калифорнию нужно было скрепить с Союзом и предотвратить агрессию со стороны Англии; с другой — необходимо было открыть обширную и плодородную территорию и обеспечить дополнительный рынок для продуктов Востока.

В 1862 году был принят первый акт «о содействии строительству железной дороги и телеграфной линии от реки Миссури до Тихого океана и обеспечении правительству использования оных для почтовых, военных и иных целей». Он создал корпорацию, известную как «Юнион Пасифик Рейлроуд Компани», с капиталом в 100 000 акций по 1000 долларов каждая, и уполномочил ее построить железную дорогу от сотого меридиана долготы к западу от Гринвича в точке на территории Небраски на запад до западной границы территории Невада. Он предоставил право прохода, а также пять дополнительных секций на милю с каждой стороны пути, плюс варьирующееся количество облигаций Соединенных Штатов на милю, использование и передача которых должны были составлять первую ипотеку на имущество компании. Вся компенсация за услуги, оказанные правительству, должна была направляться на погашение этих облигаций и процентов по ним; и после завершения строительства дороги, до тех пор, пока облигации и проценты не будут выплачены, не менее 5 процентов чистой прибыли дороги должны были ежегодно направляться на их погашение. Директоров должно было быть не менее пятнадцати, из которых двое назначались Президентом Соединенных Штатов. Ожидалось, что это предложение будет достаточным для привлечения частного капитала в предприятие, и когда это не удалось, стимулы были увеличены. Акт 1864 года внес поправки в акт 1862 года. Он снизил номинальную стоимость акций с 1000 до 100 долларов и увеличил их количество со 100 000 до 1 000 000. Он увеличил земельный грант с пяти до десяти чередующихся секций на милю и понизил ранг правительственного залога до уровня второй ипотеки. Только половина компенсации за услуги, оказанные правительству, должна была направляться на погашение облигаций, выпущенных правительством. Директоров должно было быть двадцать, из которых пятеро назначались федеральным Президентом.

Именно в соответствии с этими основными положениями была построена железная дорога «Юнион Пасифик». В окончательном виде они были призваны обеспечить большую часть стоимости строительства, позволяя компании покрывать дефицит за счет выпуска собственных облигаций первой ипотеки. Капитализация в этих условиях не была бы чрезмерной; инвестиции правительства несомненно пошли бы на пользу как ему самому, так и стране, и корпорация могла бы рассчитывать на долгую и процветающую карьеру. Три фактора помешали этому, увеличив стоимость строительства дороги, а вместе с тем и ее капитализацию: во-первых, строительство велось в период высоких цен, раздутых не только обесцениванием валюты, но и искусственными условиями, вызванными войной; во-вторых, нормальный уровень выплачиваемых цен был повышен из-за скорости, с которой была завершена дорога; в-третьих, строительство было поручено строительной компании, знаменитой «Креди Мобилье».

Сравнивая цены 1864–1869 годов с ценами 1860 года, Комитет Олдрича в 1893 году пришел к следующему результату:

Year Food Bar Iron

Rolled Rails,

Iron Metals &

Implements

exc. Pocket

Knives All Articles

1864 165.8 249.3 262.5 198.0 190.5

1865 216.5 181.1 205.5 218.7 216.8

1866 173.8 167.0 180.7 192.7 191.0

1867 163.9 148.2 173.2 178.9 172.2

1868 164.2 145.8 164.3 167.1 160.5

1869 162.9 139.0 160.9 157.9 153.5

Эти цифры можно разделить на премию по золоту, чтобы приблизительно определить золотые цены. Тогда индексные числа станут:

Year Food Bar Iron

Rolled Rails,

Iron Metals &

Implements

exc. Pocket

Knives All Articles

1865 100.1 83.7 95.0 101.1 100.3

1866 124.1 119.2 128.9 137.5 136.3

1867 121.8 110.1 128.6 132.9 127.9

1868 118.6 105.2 118.6 120.6 115.9

1869 120.1 102.5 118.6 116.4 113.2458

Таблицы показывают, что как валютные, так и золотые цены были намного выше в 1866 году, чем до войны, и что обе оставались высокими, пока строилась «Юнион Пасифик». Заработная плата также была выше нормы по схожим причинам. Во время войны спрос на людей и товары всех видов был велик. После 1865 года страна с огромной энергией переключилась на промышленность; и этот подъем, который не сдерживался до паники 1873 года и который был особенно направлен на строительство железных дорог, поддерживал как заработную плату, так и цены на необычно высоком уровне. Кроме того, американские рельсы в то время находились в переходном периоде от железа к стали; и многое из того, что было сделано с такими затратами, пришлось полностью переделывать в течение следующих десяти лет.

Высокие цены стали еще выше из-за скорости строительства. «Юнион Пасифик» строилась на запад от реки Миссури, но в то же время «Сентрал Пасифик» строилась на восток от Сакраменто в схожих условиях государственной помощи. Ожидалось, что две дороги встретятся на западной границе Невады; но чтобы поощрить их скорейшее завершение, Акт 1862 года разрешил дороге, которая первой достигла обозначенной точки, продолжать строительство на восток или запад, в зависимости от обстоятельств, до тех пор, пока не будет осуществлено соединение со второй дорогой. Поскольку объем предоставленной земли зависел от завершенного километража, спешка компаний была лихорадочной. «Компания «Юнион Пасифик», — говорит Дэвис, — «имела свои бригады грейдеристов, работавшие в 200 милях впереди завершенной линии в таких местах, как Хамболдт-Уэллс на западе». «Сентрал Пасифик» к осени 1867 года завершила 105 миль к востоку от Сакраменто, перевозя железо и припасы через горы, не дожидаясь проходки своих туннелей. Не менее 1038 миль «Юнион Пасифик», включая сложный участок через Скалистые горы, были завершены к 1869 году, через четыре года после начала строительства. Приз в виде дополнительной земли был таким образом получен, но эта земля долго оставалась непродаваемой, а стоимость строительства значительно возросла.

Наконец, крупные суммы были нецелевым образом использованы через строительную компанию. История «Креди Мобилье» рассказывалась так часто, что здесь достаточно лишь краткого упоминания. В 1864 году Т. К. Дюран, вице-президент «Юнион Пасифик», убедил некоего Г. М. Хокси подать заявку на контракт на строительство от Омахи до сотого меридиана. Хокси был финансово безответственным и четыре дня спустя передал контракт компании, состоящей из Дюрана и других акционеров «Юнион Пасифик». Тем временем Дюран приобрел устав «Пенсильвания Фискал Эдженси», корпорации, обладавшей удобными полномочиями. Позже в 1864 году члены строительной компании Дюрана получили акции «Фискал Эдженси», теперь называемой «Креди Мобилье оф Америка», на суммы, которые они внесли, а акционерам «Юнион Пасифик» было разрешено получить акции «Креди Мобилье» на суммы, которые они внесли за свои акции «Юнион Пасифик». Таким образом, акционеры «Юнион Пасифик» стали также акционерами «Креди Мобилье» и в своем первом качестве получили возможность голосовать за выгодные контракты для самих себя как строителей железной дороги. Компания Дюрана передала свой контракт «Креди Мобилье». Впоследствии оказалось удобнее передавать контракты отдельным лицам, которые переуступали их семи доверенным лицам, строившим требуемую дорогу на средства, предоставленные «Креди Мобилье», и передававшим прибыль этой организации, но практический результат был тем же. Эти различные ухищрения устранили всякий стимул к экономии со стороны акционеров «Юнион Пасифик». Вместо того чтобы выигрывать на дешевом строительстве, они наживались на дорогом; вместо того чтобы стремиться снизить стоимость всеми возможными способами, они замышляли сделать строительные контракты как можно более прибыльными для лиц, которым они передавались. Преимущества для них как акционеров «Креди Мобилье» перевешивали недостатки для них как акционеров «Юнион Пасифик». Прибыль, полученная «Креди Мобилье», до сих пор является предметом споров. Г. К. Уайт оценивает ее в 27½ процента, или 16 700 000 долларов; Дэвис говорит, что прибыль была уверенно выше 20 000 000 долларов; но в то время как Уайт рассчитывает процент прибыли к общей стоимости строительства, Дэвис настаивает, что большая часть инвестированного капитала возмещалась по завершении каждого двадцатимильного участка за счет поступлений от государственных облигаций, железнодорожных облигаций и акций, и что, хотя было потрачено от 50 000 000 до 70 000 000 долларов, по всей вероятности, не более 10 000 000 долларов были вложены единовременно; в этом случае прибыль в 20 000 000 долларов, распределенная на четыре года, представляет собой 5 000 000 долларов в год, или 50 процентов годовых на используемый капитал. Наконец, Комиссия по железным дорогам Тихоокеанского побережья США оценила фактическую денежную прибыль в 23 366 320 долларов и отметила, что обязательства, принятые на себя железнодорожной компанией, представляли собой гораздо большую сумму, измеряемую облигациями и акциями по их номинальной стоимости.

Результатом этих трех факторов стала корпорация, обремененная облигациями с чрезвычайно высокой ставкой. Стоимость дороги в 1870 году оценивалась в 106 245 978 долларов, или 102 951 доллар на милю, против чего была капитализация в 107 907 300 долларов, или 104 561 доллар на милю, из которых 32 715 долларов на милю составляли акции, 26 080 долларов — государственные облигации и 45 765 долларов — облигации первой ипотеки, земельные и доходные облигации. В 1873 году чистая прибыль составила 4 092 032 доллара, а проценты по облигационному долгу, не включая государственные проценты, составили 3 403 660 долларов. В 1874 году цифры составили 5 291 243 и 3 431 720 долларов; иными словами, корпорация начала с тяжелого гандикапа, который ее монополия на трансконтинентальные перевозки поначалу помогала преодолеть, но который становился все тяжелее с годами. В семидесятые годы, повторимся, «Юнион Пасифик» в целом пользовалась большим процветанием. Объем акций в обращении оставался прежним, облигационный долг увеличился лишь незначительно, а отношение операционных расходов к доходам снизилось. Первый дивиденд был выплачен в 1875 году; в 1876 и 1877 годах было объявлено 8 процентов, в 1878 году — 5½ процента, а в 1879 году — 6 процентов. Однако в 1880 году произошло объединение с железными дорогами «Канзас Пасифик» и «Денвер Пасифик», и эта операция вполне заслуживает более детального рассмотрения.

«Канзас Пасифик», как и «Юнион Пасифик», была детищем Актов 1862 и 1864 годов, которые требовали ее строительства от Канзас-Сити на запад для соединения с «Юнион Пасифик» в точке на сотом меридиане. Позже, Актом от 3 июля 1866 года, ей было разрешено изменить маршрут и соединиться с «Юнион Пасифик» в точке не более чем в пятидесяти милях к западу от меридиана Денвера в Колорадо. Подобно «Юнион Пасифик», «Канзас Пасифик» строилась с помощью строительных контрактов, что привело к общей капитализации на ее 638 милях линии в 9 437 950 долларов в акциях и 22 651 000 долларов в облигациях, или 14 793 и 33 455 долларов соответственно на милю — высокие цифры, учитывая сравнительно равнинный характер пересекаемой местности. Дорога не была прибыльной. Она была плохо построена и плохо управлялась, и, проходя параллельно «Юнион Пасифик», ей приходилось сталкиваться с конкуренцией самого ожесточенного рода. Отчет г-на Кэлхуна, эксперта-бухгалтера Комиссии по железным дорогам Тихоокеанского побережья США 1887 года, показал, что общие доходы дороги с 1867 по 1879 год составили 9 220 218 долларов, в то время как счет по облигациям и процентам, за исключением процентов Соединенных Штатов, составил 15 745 287 долларов; оставив дефицит в 6 525 069 долларов, или, включая начисленные проценты Соединенных Штатов, 11 330 772 доллара. То есть «Канзас Пасифик» находилась в состоянии хронической неплатежеспособности. В 1874 году она была передана под внешнее управление, а в следующем году, по соглашению со своими кредиторами, она профинансировала значительную сумму просроченных процентов.