«Ценность денег»

А как насчет таких векселей в сельских районах? Почти половина — 436 000 000 долларов из 882 000 000 долларов — этих кредитов национальных банков под «другие личные ценные бумаги, включая товары, складские расписки и т. д.» приходится на сельскую местность, за пределами резервных и центральных резервных городов. Многое из этого находится на Юге. Многое из этого — в регионах производства зерна и скота. Что означают такие кредиты? Многое из этого — кредиты фермерам и плантаторам. На Юге многое из этого — под залог урожая. Кредиты под складские расписки на хлопок, по крайней мере в сельских частях Юга, не так велики, как обычно предполагается. На Севере и Западе существует огромная масса кредитов фермерам под залог движимого имущества, включая кредиты под лошадей, зерно в закромах, свиней, овец, крупный рогатый скот, мулов и т. д. Использование этого типа векселей для финансирования разведения и откорма скота, особенно свиней, крупного рогатого скота и овец, очень обширно. Практически все кредиты фермерам и откормщикам для этих целей обеспечены такими залогами движимого имущества. Представляется маловероятным, что значительная часть этих векселей могла бы представлять обычную торговлю. Ни оптовики, ни розничные торговцы не могут легко обращаться с товарами, на которые были даны залоги движимого имущества. Обычный метод предоставления им кредита — это авансирование кредитов под необеспеченные векселя с одной или двумя подписями. Не многие кредиты розничным торговцам и оптовикам попадут в обсуждаемую категорию.

В какой степени кредиты этого типа фермерам являются ликвидными? Что ж, кредиты под залог урожая на Юге имеют естественный срок, и, хотя обычно это более длительные кредиты, чем те, которые имеют в виду банкиры, говоря о ликвидных векселях, они ликвидны в том смысле, что автоматически погашаются при наступлении срока платежа. Кредиты под рабочих животных не обязательно должны иметь естественный срок. Кредиты под животных, откармливаемых для рынка, имеют такой естественный срок и являются по-настоящему ликвидными. Кредиты же под племенных животных не являются таким образом ликвидными; такие кредиты обычно регулярно возобновляются при наступлении срока платежа, и банки не рассчитывают на них в чрезвычайных ситуациях. По мнению доктора Дж. Э. Поупа, полностью две трети совокупных кредитов под залог движимого имущества в виде скота приходятся на заводчиков, а не на откормщиков, и, следовательно, не являются ликвидными. Конечно, ни один из этих кредитов не является коммерческим векселем.

Я прихожу к выводу, следовательно, что тезис, с которого мы начали, о том, что подавляющая масса коммерческих векселей находится в статье «другие кредиты и дисконты», является верным. Я не вижу причин предполагать, что анализ кредитов банков штатов и трастовых компаний показал бы иной вывод. Нам не хватает цифр для разделения залоговых кредитов банков штатов и трастовых компаний на два класса: «обеспеченные акциями и облигациями» и «обеспеченные другими личными ценными бумагами, включая складские расписки, товары и т. д.». У нас есть только валовые цифры по залоговым кредитам. Поскольку банки штатов в значительной степени являются сельскими банками, вероятно, что процент товарного залога по сравнению с биржевым залогом для банков штатов был бы больше, чем для национальных банков. Однако общая сумма залоговых кредитов для банков штатов относительно невелика — 559 миллионов в 1909 году против «других кредитов и дисконтов» для банков штатов в том году в 1 112 миллионов и против общей суммы залоговых кредитов всех отчитывающихся банков в том году в 3 975 миллионов. С другой стороны, залоговые кредиты трастовых компаний очень велики: 1 222 миллиона в 1909 году против «других кредитов и дисконтов» для трастовых компаний в том же году в 460 миллионов. Поскольку трастовые компании являются главным образом городскими институтами и поскольку концентрация кредитов и капитала трастовых компаний в Нью-Йорке относительно очень велика, представляется довольно ясным, что учет как банков штатов, так и трастовых компаний существенно уменьшил бы процент кредитов, «обеспеченных другими личными ценными бумагами, включая товары, складские расписки и т. д.», от общих залоговых кредитов. Поскольку сумма коммерческих векселей в этом классе кредитов для национальных банков, вероятно, невелика, можно ожидать, что она будет еще меньше в совокупности залоговых кредитов.

Следующие цифры, только для банков штатов и национальных банков, а также трастовых компаний, в свете вышеизложенного дадут нам основу для некоторых дальнейших выводов относительно характера банковских активов в Соединенных Штатах. Как и прежде, выбран 1909 год:

(000,000 omitted)[527] ResourcesState BanksNational BanksTrust CompaniesAggregate Real estate loans41457377848 Collateral loans5591,9391,2223,720 All other loans1,1122,9664604,538 U. S. bonds57403748 State, county and municipal bonds65156155376 Railway stocks and bonds75351362788 Bonds of other public service corporations50148168366 Other bonds, stocks, etc.952087691,072 Total of items here listed2,3756,5653,51612,456 Total Resources3,3389,3684,06816,774

Эта таблица проясняет, что цифры по кредитам под недвижимость, приведенные в таблице для всех банков несколькими страницами ранее, были слишком высоки. Она оставляет отношения между другими статьями, однако, не сильно измененными. «Все другие кредиты» увеличиваются с чуть менее 23% от общих активов до 27%. Если мы допустим, что половина «всех других кредитов» представляет ликвидные «коммерческие векселя» — очень либеральная оценка, как мы ранее заключили, — мы получим около 13,5% активов этих институтов в форме «коммерческих векселей», что является увеличением по сравнению с 11,5%, которые следует отнести на основе другой таблицы. Эта цифра является самой грубой аппроксимацией. Я не придаю большого значения точному проценту, и аргументация, которая следует, не зависит от какой-либо точной цифры здесь. Пропорция залоговых кредитов к общим ресурсам также изменилась, и даже больше: залоговые кредиты составляют 18% от общих банковских ресурсов, когда включены все виды банков, и составляют более 22% от общих банковских ресурсов, когда учитываются только банки штатов и национальные банки и трастовые компании. Если вышеизложенное верно в очень широких пределах ошибки относительно суммы коммерческих векселей, залоговые кредиты очень существенно превышают коммерческие векселя. Если все «все другие кредиты» считать коммерческими векселями, залоговые кредиты все равно не сильно отстают от них — 22% против 27,5%.

В чем значение этого? Мы видели, что для национальных банков основная масса (более 66%) залоговых кредитов была обеспечена акциями и облигациями в июне 1915 года. Мы видели причины предполагать, что более высокий процент биржевого залога был бы обнаружен при включении банков штатов и трастовых компаний. Предположим, мы допустим, что 75% залоговых кредитов всех трех классов институтов, о которых здесь идет речь, основаны на биржевом залоге. Это означало бы 16,5% от общих ресурсов этих институтов в биржевых кредитах — все еще значительно выше 13,5%, которые мы отвели «коммерческим векселям». В любом случае, по крайней мере оправдано утверждать, что кредиты под биржевой залог по объему так же велики, как коммерческие кредиты. Я думаю, что они очень существенно превышают их. Но далее, у нас есть еще один большой процент банковских ресурсов, инвестированных непосредственно в биржевые ценные бумаги — главным образом в облигации. Совокупность этих инвестиций в рассматриваемых институтах составляет 3 250 миллионов. Это несколько более 19% от общих активов этих институтов. Объединяя это с кредитами под биржевой залог, мы получаем почти 36% активов банков и трастовых компаний, инвестированных прямо или косвенно в биржевые ценные бумаги, против предполагаемых 13,5% в коммерческих векселях. Признавая, что все «все другие кредиты» являются коммерческими кредитами, биржевые активы все равно превышают их в соотношении 36 к 27,5.

Во второй нашей таблице мы перечислили статьи, которые в совокупности составляют всего 12 456 миллионов из общих ресурсов этих институтов в 16 774 миллиона. Перечисленные статьи, однако, представляют практически весь кредит, предоставленный банками промышленности, торговле, сельскому хозяйству, фондовому рынку, другим спекуляциям и государству. Исключенные статьи главной важности: «причитается от других банков и банкиров» — 2 302 миллиона; «чеки и другие денежные статьи» — 432 миллиона; и «наличные в наличии» — 1 411 миллионов — эти три статьи в совокупности составляют 4 146 миллионов, что практически закрывает разрыв. Эти три статьи имеют огромное значение как способствующие ликвидности банковских активов и как делающие возможным расширение кредита деловому миру, но не является правильным учитывать их, когда речь идет об оценке масштабов банковских кредитов. Наша вторая таблица содержит для трех классов институтов все статьи, правильно там учитываемые, за исключением овердрафтов (небольших по сумме) и одной другой большой статьи, которая вообще не попадает в банковские отчеты, а именно: сверхсертификации и «утренние кредиты». Об этой последней статье — позже. Мы можем, таким образом, пересчитать наши проценты на основе кредита, предоставленного тремя классами институтов, вместо того чтобы основываться на общих ресурсах. На этой основе проценты таковы:

Кредиты под недвижимость, 7,4%;

Залоговые кредиты, 30%, из которых мы относим к биржевому залогу 22,5%, а к другому залогу — 7,5%;

Все другие кредиты, 36,4%, из которых мы относим к «коммерческим векселям» 18,2%;

Общая сумма акций и облигаций, 26%.

Складывая проценты для кредитов под биржевой залог и для акций и облигаций в собственности, мы получаем 48,5% от всех расширений банковского кредита для этих трех классов институтов в форме кредитов, предоставленных рынку ценных бумаг. Если бы все остальное, кроме кредитов под недвижимость, считалось «коммерческими кредитами», биржевой кредит все равно превысил бы коммерческий кредит. Если моя оценка в 18,2% банковского кредита, основанного на коммерческих векселях, достаточно высока, банки и трастовые компании предоставили более чем в два с половиной раза больше кредита в данный момент рынку ценных бумаг, чем торговле. Это на первый взгляд записи. Но есть, как указано выше, еще одна статья, которая не попадает в запись, а именно: сверхсертификации и «утренние кредиты». Каждый день в крупных спекулятивных центрах, и особенно на Уолл-стрит, делаются огромные авансы брокерам, которые аннулируются в течение дня, но которые в течение своей короткой жизни являются реальным дополнением к банковскому кредиту. Пытаться оценить это с какой-либо точностью безнадежно, но общая сумма в любой обычный день огромна, и большая ее часть предоставляется в связи со сделками на фондовом рынке.

Заключительное сравнение, которое завершит этот, возможно, слишком утомительный анализ этих цифр, будет рассматривать только кредиты, пренебрегая ценными бумагами в собственности:

От общих кредитов:

Кредиты под недвижимость, 9,3%;

Залоговые кредиты, 40,8%, из которых мы относим к биржевому залогу 30,6%, а к другому залогу — 10,2%;

Все другие кредиты, 49,6%, из которых мы относим к «коммерческим векселям» 24,8%.

Развитие банковских кредитов под биржевой залог является примечательной чертой трех или четырех десятилетий, предшествовавших 1909 году. Следующие цифры кредитов национальных банков в Нью-Йорке иллюстрируют эту тенденцию:

(000,000 omitted) DateLoans on Commercial Paper[532]Advances on Securities 1886146107 1890151145 1892160183 1894168192 1896151162 1898181260 1900185384 1902210396 1903239391 1904268538

Эта тенденция, однако, не является специфичной для Америки. Следующая таблица дает классификацию кредитов и дисконтов всех великих европейских банков в избранные годы с 1875 по 1903 год:

(Figures in francs, 000,000 omitted) DateNote CirculationCommercial LoansAdvances on Securities 18759,6994,027828 188010,4823,3841,112 188511,6624,0501,231 189013,1945,1921,549 189515,8965,3283,669 189914,9928,3524,037 190015,9068,5144,171 190216,2156,9394,178 190316,5396,1474,129

Мы приходим к выводу, следовательно, что основная масса банковского кредита в Соединенных Штатах, даже «коммерческих банков», не является коммерческим кредитом. Большая его часть, особенно в меньших местах, представляет собой фактически, независимо от формы, долгосрочные авансы сельскому хозяйству и промышленности. Большая его часть в больших городах и в значительной степени даже в меньших местах представляет собой авансы на постоянное финансирование корпоративной промышленности. Исключая кредиты под недвижимость, более половины банковского кредита представляет собой либо владение облигациями (с некоторыми акциями), либо авансы под акции и облигации. Другая важная часть банковского кредита, которую я даже не буду пытаться измерить, используется для финансирования товарной спекуляции.

Стоит сравнить наши цифры относительно банковских кредитов с цифрами Кинли, которые мы ранее рассматривали, для депозитов, сделанных 16 марта 1909 года, года, который мы выбрали для цифр банковских кредитов. Важно помнить, что «депозиты», как они используются Кинли в этом исследовании, не означают то, что этот термин означает в банковском балансе. Цифры Кинли относятся к фактическим статьям, депонированным в рассматриваемый день, а не к чистому балансу после того, как депозиты и снятия были сравнены, когда банк закрылся на день. Крупный депозит в смысле баланса может не показывать никаких «депозитов» в смысле Кинли в данный день; в то время как огромные «депозиты» в смысле Кинли могут быть настолько компенсированы входящими чеками, что практически ничего не остается на балансе в конце дня для данного вкладчика. Цифры Кинли, таким образом, дают нам средство для определения степени активности различных классов депозитов в смысле баланса, и, следовательно, косвенно, различных классов кредитов.

Кредиты и депозиты (в смысле баланса) являются, как мы знаем, тесно коррелированными. Это верно для банков в совокупности и для банков индивидуально в момент времени. Это не является общеверным для данного индивидуального депозитного счета в момент времени, но в течение периода времени для деловых депозитов имеет тенденцию быть верным, что депонированные статьи компенсируют заимствованные суммы. Если депонированные статьи многочисленны, если вкладчик имеет «активный» депозитный счет, получая большой поток банковских средств по сравнению с его чистыми депозитными балансами, мы можем сделать вывод, что его кредиты также активны, что он часто погашает кредиты, что его векселя в активах банка являются «ликвидными».

Мне не нужно снова приводить детали цифр Кинли, так как они были подробно проанализированы в связи с оценкой «объема торговли». Цифры показывают, что розничные и оптовые депозиты вместе составляют около 25% от общих депозитов. Это послужило бы доказательством того, что «коммерческие векселя», которые, как мы допустили, составляют около 24,8% от общих кредитов, являются немного более активными (и, следовательно, «ликвидными»), чем средний показатель кредитов. Это также, однако, предполагает, что наша цифра для «коммерческих векселей», по-настоящему ликвидных, слишком высока, поскольку мы должны ожидать, что этот вид векселей будет более активным, чем средний показатель — если, конечно, залоговые кредиты фондовой биржи не являются настолько чрезвычайно активными, чтобы создавать потрясающе высокий средний показатель. Я воздерживаюсь от попыток получить определенный ответ по этому пункту, поскольку существует много неопределенных элементов: среди прочих, неопределенность относительно того, в какой степени оптовые и розничные депозиты включают все коммерческие депозиты, и неопределенность относительно того, в какой степени они исключают депозиты производителей. Основная масса депозитов Кинли, однако, попадает в класс «все другие», и основная масса «всех других депозитов» расположена в великих финансовых и спекулятивных центрах, особенно в Нью-Йорке. Мы пришли к выводу, что они представляют главным образом: (а) сделки с ценными бумагами; (б) другие спекуляции; (в) кредитные и другие финансовые операции, особенно перемещение кредитов до востребования под биржевой залог. Это, таким образом, депозиты тех, кто связан с великими финансовыми и спекулятивными рынками, особенно фондовым рынком, чьи депозиты наиболее активны и чьи кредиты наиболее ликвидны. Кредиты под залог фондового рынка, таким образом, составляют наиболее совершенно удовлетворительный вид банковского кредита с точки зрения ликвидности. Хотя такие кредиты не составляют основную массу банковских кредитов (мы пришли к выводу, что они составляют 30,6% кредитов банков штатов и национальных банков и трастовых компаний в 1909 году), они действительно составляют основную массу банковской активности и обеспечивают наибольшую часть ликвидности общих банковских кредитов.

Когда мы рассматриваем далее статью ценных бумаг (главным образом облигаций) в банковских активах, мы находим еще один высоко важный источник ликвидности. Продажи облигаций в великих банковских центрах огромны. Цифры продаж облигаций на биржах не начинают рассказывать историю. Один крупный банк в Нью-Йорке в 1911 году продал более чем вдвое больше облигаций, чем было продано в том году на площадке фондовой биржи. Часто заявлялось, что десять облигаций из тех, что котируются на бирже, продаются через прилавок за одну на площадке. Это более верно для Бостона, чем для Нью-Йорка. «Внешний рынок» для некотируемых облигаций — это очень важный вопрос. Сделки между банками по этим статьям и по иностранной валюте чрезвычайно важны. Это особенно верно для бизнеса великих частных банкиров, таких как Морган, Кун-Леб и другие. Многое из этого не появляется в цифрах Кинли, поскольку ни депозиты великих частных банков в других банках, ни депозиты, сделанные в самих частных банках (насколько это касается Нью-Йорка), не фигурируют в его итогах. Если бы они были включены, процент «всех других депозитов» вырос бы, и мы получили бы еще более впечатляющее доказательство того факта, что современное банковское дело в Соединенных Штатах в значительной степени связано с рынком ценных бумаг и что современный банковский кредит получает свою ликвидность главным образом из этого источника.

История еще более впечатляюще рассказана цифрами банковских клирингов, которые включают сделки между банками и сделки частных банкиров. В Нью-Йорке в 1909 году общие клиринги за год составили 104 миллиарда против 62 миллиардов для всей страны за пределами Нью-Йорка. То, что банковские клиринги тесно коррелируют со сделками фондовой биржи, было полностью продемонстрировано Н. Дж. Силберлингом, который показал следующие корреляции: продажи акций на Нью-Йоркской фондовой бирже с нью-йоркскими клирингами, r = 0,718; общие клиринги для страны с продажами акций в Нью-Йорке, r = 0,607; общие клиринги для страны с валовыми поступлениями железных дорог (как представителем обычной торговли), r = 0,356. Активные депозиты и ликвидные кредиты главным образом связаны с деятельностью в области финансов и спекуляции.

Этот анализ позволяет сделать два важных практических вывода. Первый заключается в том, что жалобы многих фермеров, торговцев, политиков и даже ученых-экономистов на то, что слишком много денег и банковского кредита находится в распоряжении Уолл-стрит и других спекулянтов, основаны на непонимании причинно-следственных связей. Уолл-стрит, используя значительный объем банковского кредита, не отнимает его у обычной деловой активности. Напротив, она увеличивает объем средств, доступных для обычной деловой активности! Уолл-стрит и другие финансовые и спекулятивные центры обеспечивают ликвидность банковских активов, тем самым делая возможным кредитование под неликвидные бумаги. Банкам не обязательно иметь все свои активы в ликвидной форме. Если бы это было так, американские банки давно бы разорились! Предшествующее обсуждение кредитов фермерам, производителям и даже торговцам должно было прояснить это. Однако банкам действительно необходим существенный запас ликвидности для защиты остальных активов. Они получают его прежде всего за счет ссуд под залог ценных бумаг на фондовой бирже и владения котируемыми и легко реализуемыми облигациями. Частично они получают его за счет настоящих коммерческих векселей. Так, директор сельского банка в Айове рассказал автору, что банки в его регионе — где банки, в значительной степени принадлежащие фермерам и работающие преимущественно с фермерами, весьма многочисленны и важны — практикуют регулярную покупку через брокеров значительного объема векселей сторонних торговцев. Они делают это, чтобы обезопасить себя. Их другие кредиты, выданные фермерам, хотя и являются надежными, носят долгосрочный характер. Если банки сами испытывают давление, они не могут давить на своих вкладчиков. Однако векселя, купленные через вексельных брокеров, безличны. Банки могут отказаться от их продления. Они могут продать их снова. Таким образом, они укрепляют остальные свои активы. Благодаря этому они могут предоставлять больше, а не меньше кредитов местным клиентам. Они могут безопасно обходиться гораздо меньшими кассовыми резервами. То же самое касается практики сельских банков отправлять значительную часть своих денежных средств в банки Уолл-стрит для предоставления ссуд до востребования, за что сельские банки получают, скажем, 2% от банков Уолл-стрит. Их сельские клиенты в некоторых случаях платили бы 6% или более за эти деньги, но банки не решаются связывать больше своих активов в неликвидных местных бумагах. Они предоставляют больше, а не меньше кредитов на местах, потому что часть средств отправляют вовне. Уолл-стрит не «обескровливает нашу торговлю»! Уолл-стрит, скорее, не дает этой крови свернуться!

Второй важный практический вывод касается положения Закона о Федеральной резервной системе, которое запрещает Федеральным резервным банкам переучитывать бумаги фондовой биржи. Это положение было призвано предотвратить отвлечение средств из сферы торговли в сферу биржевых спекуляций и, несомненно, встретило одобрение многих весьма авторитетных исследователей данного вопроса. Однако, если вышесказанное верно, это положение является ошибкой. Это ошибка, во-первых, потому, что оно уменьшит, а не увеличит способность резервных банков оказывать помощь торговле, способствуя обеспечению ликвидности банковских активов через фондовый рынок. Оно ограничит ликвидные активы Федеральных резервных банков в слишком большой степени золотом. Во-вторых, это ошибка, поскольку она не позволяет резервным банкам, особенно в Нью-Йорке и Бостоне, получать удовлетворительную прибыль, что является одной из важных целей банка! Еще более важным, однако, является третье возражение: оно в значительной степени мешает Федеральным резервным банкам быть эффективным оружием против «денежного треста». Насколько у нас существует «денежный трест», здесь обсуждать не нужно. Комитет Пужо, опираясь в значительной степени на признания видных финансистов в том, что «концентрация зашла достаточно далеко», и на неспособность г-на Бейкера найти более одного выпуска ценных бумаг на сумму свыше 10 000 000 долларов за десять лет без сотрудничества или участия одного из членов небольшой группы, пришел к выводу, что у нас есть «денежный трест» в том смысле, что существует «установленное и четко определенное единство и общность интересов между несколькими лидерами финансов... что привело к обширной и растущей концентрации контроля над деньгами и кредитом в руках сравнительно немногих людей». Насколько этот вывод оправдан — это, конечно, вопрос, требующий детального обсуждения. Похоже, есть свидетельства того, что после смерти старшего Моргана произошло заметное ослабление связей. Более того, чувствуется необходимость весьма значительно дисконтировать многие выводы Комитета Пужо. Однако нынешний автор считает, что доказано, что существовала и, вероятно, продолжает существовать гораздо большая концентрация такого контроля, чем это желательно. Существует ли в настоящее время такой «денежный трест» или нет, довольно ясно, что временные, если не постоянные, объединения могут обеспечить эффективный монопольный контроль, когда речь идет о выпуске очень крупных пакетов ценных бумаг. Однако для текущих целей достаточно отметить, что если «денежный трест» существует или должен появиться, то это трест, занимающийся финансированием промышленности через управление выпусками ценных бумаг, а не трест в сфере предоставления обычного коммерческого кредита. Поэтому, если Федеральные резервные банки намерены конкурировать с ним и разрушить его монополию, они должны делать это, выходя на рынок со средствами для финансирования корпоративной промышленности. Право переучитывать коммерческие векселя кажется слабым и едва ли подходящим оружием против объединения, занимающегося покупкой ценных бумаг и предоставлением ссуд под залог! Несомненно, эта власть чего-то стоит. Если независимый инвестиционный банкир хочет конкурировать с «денежным трестом» в финансировании нового предприятия, он может обратиться к своему коммерческому банкиру и предложить залоговое обеспечение для ссуды; если коммерческий банкир хочет помочь ему, но испытывает недостаток в кредитных возможностях, он может, если у него есть много коммерческих векселей, доступных для переучета, переучесть их в Федеральном резервном банке и таким образом получить дополнительные средства. Но нью-йоркский банк или трастовая компания, большая часть активов которых вложена в инвестиции на фондовой бирже, вполне могут не иметь достаточного количества коммерческих векселей, приемлемых для переучета, и Федеральный резервный банк мог бы помочь гораздо эффективнее, если бы мог принимать залоговые ссуды напрямую. Четвертое и еще более важное возражение против ограничения на ссуды под залог фондовых бумаг для Федеральных резервных банков касается способности этих банков оказывать помощь в кризисных ситуациях. Кризисы в первую очередь поражают фондовый рынок. Финансовые паники наиболее остры именно там. Потребность в немедленной и решительной помощи там наиболее велика. Если ссуды на фондовой бирже теряют свою ликвидность, что будет с остальными банковскими кредитами? Способность предоставлять ссуды под залог фондовых бумаг, находящаяся в руках Федеральных резервных банков, вполне может оказаться в кризисные периоды необходимой, если мы хотим сделать нашу систему определенно «устойчивой к панике».

А теперь перейдем к жизненно важному теоретическому выводу из этого длительного анализа банковских кредитов. Для количественной теории и «уравнения обмена» все обмены стоят на равных. Если происходит один обмен, это уменьшает количество денег и кредита, доступных для другого обмена. Чем больше обменов, тем меньше денег и кредита приходится на один обмен и, как следствие, тем ниже должны быть цены. Ничто не может быть более ложным. Обмены не стоят на равных. Некоторые классы обменов увеличивают, а не уменьшают средства, доступные для осуществления других. Активность спекулятивных рынков, делая кредиты ликвидными, колоссально увеличивает кредитные возможности банков для всех целей. Обмены ценными бумагами, в частности, вместо того чтобы снижать цены, облегчают их рост. Годы чрезвычайных продаж акций всегда были годами «бычьего» рынка. В истории продаж акций на Нью-Йоркской фондовой бирже были крупные дни «медвежьего» рынка, но никогда не было крупных «медвежьих» лет. Продажа и перепродажа спекулятивных товаров, ценных бумаг, а также векселей и тратт особенно важны, поскольку они облегчают банкам расширение кредитования. Перечислять все виды статей, как это делает профессор Фишер: «недвижимость, товары, акции, облигации, ипотечные кредиты, частные векселя, срочные переводные векселя, арендованная недвижимость, арендованные товары, наемные работники» — и считать их все «фактическими продажами», все частью «товаров», составляющих «объем торговли», — значит полностью вывести теорию за рамки здравого смысла. Сезонные требования к неэластичному денежному предложению о предоставлении наличных денег для перемещения урожая и выплаты сельскохозяйственной заработной платы могут иметь реальное значение для стоимости денег; нехватка денег нужных номиналов для розничной торговли может придать таким деньгам ажио, но деньги и кредит, используемые спекулянтами, вексельными брокерами, дилерами по иностранной валюте, инвестиционными банкирами и т. д., увеличивают, а не уменьшают средства, доступные для обычной промышленности и торговли.

Я прояснил различие между прямым и косвенным финансированием промышленности банками. Крупные банки в континентальной Европе часто покупают акции новых корпораций, держат их постоянно, вводят банковских служащих в советы директоров и внимательно следят за деятельностью компаний. В Америке, хотя должностные лица коммерческих банков часто являются членами советов директоров компаний, которые активно заимствуют средства у банков, практикуется предоставление таким компаниям краткосрочных кредитов (по форме, если не по факту) и кредитование под их ценные бумаги, а не их покупка. Наши банки владеют ценными бумагами в огромном количестве, но это в основном надежные облигации, а не акции новых или даже хорошо зарекомендовавших себя предприятий.

Также принято считать, что ссуды под залог ценных бумаг в основном или почти полностью предоставляются спекулянтам, которые покупают ценные бумаги в ожидании держать их только до тех пор, пока инвесторы не заберут их у них, и что инвесторы покупают их не на банковский кредит, полученный от ссуд, а на деньги или банковский кредит, которые они накапливают путем сбережений из текущего дохода. Это особенно верно в отношении ценных бумаг более высокого качества, которые могут покупать сберегательные банки и страховые компании. Таким образом, банковский кредит служит для временного, а не для постоянного финансирования, в той мере, в какой это верно. Я думаю, однако, что степень, в которой банковский кредит служит для постоянного финансирования промышленности, недооценивается. Многие инвесторы узнали, что краткосрочные денежные ставки в долгосрочной перспективе ниже, чем доходность по долгосрочным ценным бумагам. Они также узнали, что можно получить высокодоходные ценные бумаги — ценные бумаги с высокой доходностью по сравнению с долгосрочным средним уровнем денежных ставок, — которые можно безопасно держать с маржой в тридцать, сорок и пятьдесят пунктов, без опасности того, что даже такие катастрофы, как обвал цен на ценные бумаги в начале войны, уничтожат маржу. Старое различие между инвесторами и спекулянтами, где первые покупают ради доходности, а вторые — ради ожидаемого роста капитальной стоимости, больше не соответствует различию между теми, кто покупает полностью за свои средства, и теми, кто покупает с маржой. Инвестор, покупающий привилегированные акции с доходностью 6 или 7%, держащий их с маржой в сорок пунктов, используя деньги своего банка или брокера под 4 или 5%, получает 6 или 7% на свои сорок долларов и получает разницу между 6 или 7% и 4 или 5% на шестьдесят долларов, одолженных ему банкиром или брокером. Тем самым он существенно увеличивает свою доходность, а его риски, если он тщательно выбирает акции и распределяет их между рядом выпусков, невелики. Для банкира или брокера такая ссуда вполне удовлетворительна. Маржа обеспечения шире, чем та, которая требуется по более спекулятивным ценным бумагам. Такой заемщик получит внимание, когда более спекулятивные ссуды будут отзываться или не продлеваться. Инвестор этого типа, по сути, занимается своего рода банковским бизнесом. Он предоставляет корпорации средства, которые он занял у других; он вложил свой собственный капитал с той же целью, с которой банк использует свой капитал — для обеспечения запаса прочности тем, кто принял его краткосрочные обязательства об оплате. Как и банк, он также превращает права на платежи в более поздний срок в права на платежи в более ранний срок. Он является одним из звеньев в цепи, посредством которой богатство с низкой продаваемостью, используемое в промышленности, становится дистиллированным и очищенным, пока не попадает на денежный рынок. Его прибыль складывается из разницы в доходности между более продаваемыми и менее продаваемыми формами прав.

Степень распространенности этой практики невозможно определить, насколько это касается любых данных, к которым имеет доступ нынешний автор. Автор сталкивался с этой практикой во многих случаях. Одна брокерская фирма, с деятельностью которой автор хорошо знаком, практикует консультирование своих более консервативных клиентов поступать именно так. Многие брокерские фирмы продают инвестиционные ценные бумаги в «рассрочку», что часто означает на практике, что первоначальная маржа, внесенная инвестором, является его единственным платежом, а ценная бумага постепенно оплачивается за счет того, что доходность увеличивает маржу. В период чрезвычайно легких денег нынешнего военного времени в финансовых газетах время от времени упоминалась практика покупки даже облигаций высочайшего качества на этой основе — доходность облигаций была очень существенно выше денежных ставок, что давало комфортную прибыль тем, кто держит облигации с маржой.

То, что эта практика не получила более широкого распространения, объясняется, вероятно, прежде всего требуемыми темпераментными качествами. Инвестор в собственном смысле слова — это обычно очень консервативный человек, который питает неразумное недоверие к спекуляциям и которому слово «маржа» обязательно напоминает о спекуляциях. То, что покупка акций с маржой — это то же самое, что покупка доли в заложенной ферме, ему в голову не приходит. С другой стороны, человек, который знает рынок достаточно хорошо, чтобы быть готовым иметь дело с маржой, часто не довольствуется медленным процессом накопления, который происходит от ежегодных доходов, и предпочитает идти на больший риск в спекуляциях на капитальных ценностях. Но есть промежуточный класс, который покупает инвестиционные ценные бумаги с узким диапазоном колебаний капитальной стоимости ради доходности и покупает их с маржой, достаточной для того, чтобы спокойно спать по ночам и не обращать внимания на ежедневные рыночные отчеты. Я думаю, что есть признаки того, что этот класс становится больше и важнее. Несомненно, гораздо важнее, чем отдельные «банкиры» такого рода, огромное количество фирм, торгующих ценными бумагами, «оптовиков» и «розничных торговцев», которые находят прибыль на своих «товарах», даже пока они находятся на их «полках», за счет разницы между доходностью и платой, взимаемой коммерческими банками по ссудам под залог. Очень большой процент ссуд под залог предоставляется учреждениям этого типа. По мере того как эта практика становится все более важной, результатом должно стать расширение денежного рынка, увеличение доли банковского капитала, который постоянно идет на финансирование промышленности, и уменьшение разницы в доходности между краткосрочными векселями и долгосрочными ценными бумагами — другими словами, приближение «денежных ставок» все ближе и ближе к долгосрочным процентным ставкам.

Адаму Смиту это показалось бы очень странным и диковинным. Это означает, по сути, что основная часть нашего банковского кредита прямо или косвенно финансирует нашу промышленность, а не нашу торговлю. Адам Смит полагал, что банк может безопасно одалживать своим клиентам только столько, сколько они в противном случае держали бы у себя в форме денег. Возможно, это представление, возникшее из некоторых размышлений относительно общей теории денег, не следует принимать как изложение практического отношения Смита к этому вопросу, но это практическое отношение, как ясно выражено в следующем абзаце, заключается в том, что банк может позволить себе кредитовать только для торговых операций, которые осуществляются в очень умеренные сроки, что банк может позволить себе поставлять только незначительную часть оборотного капитала и никакую часть основного капитала торговца или производителя, никакую часть его кузницы, плавильного цеха и т. д. Такие кредиты лишены ликвидности, на которой банк должен настаивать. Только те лица, которые отошли от активного бизнеса и довольствуются доходом со своего капитала, могут позволить себе кредитовать для таких целей. Теория здравая, исходя из фактов, как их знал Смит. Но современная корпоративная организация и современные фондовые рынки изменили все это. Все, что обладает высокой продаваемостью, может попасть на денежный рынок, а современная корпоративная организация бизнеса в сочетании с организованными фондовыми биржами и большим и активным корпусом спекулянтов сделала кузницу и плавильный цех такими же продаваемыми, как и готовая продукция.

Это не означает принятия доктрины Шумпетера, по крайней мере в том, что касается Соединенных Штатов, о том, что именно банкиры, производители банковского кредита, принимают решения, которые поворачивают промышленность от старых путей к новым. В целом они этого не делают. В континентальной Европе, особенно в Германии, они делают это в гораздо большей степени. Критика в адрес наших американских коммерческих банкиров, в отличие от немецких банкиров, заключалась в том, что первые являются паразитами, которые настаивают на верных делах и отказываются рисковать вместе с другими деловыми людьми в развитии промышленности. Нынешнему автору наша банковская система кажется скорее более развитой системой, чем система Германии, в том смысле, что «разделение труда» у нас зашло дальше, а несение риска и производство банковского кредита были более четко дифференцированы. У нас достаточно банкиров, которые являются «носителями риска». Но они, в целом, являются «частными банкирами», «инвестиционными банкирами» и тому подобными, которые не производят большого количества депозитного кредита, а скорее активно заимствуют у коммерческих банков, которые являются крупными производителями банковского кредита. В нашей системе решения, которые отвлекают промышленность от старых путей к новым, принимаются более демократично — спекулянтами и инвесторами под руководством частных банкиров, а иногда и без этого руководства. Они составляют важное промежуточное звено, которое превращает ценные бумаги фондовой биржи в основу банковских кредитов. Коммерческий банкир покупает, как правило, не акции, а вексель частного банкира, брокера, спекулянта или инвестора с акциями в качестве залога. Если инвестиционные банкиры, спекулянты и инвесторы решают поддерживать старые способы ведения дел, банки кредитуют под ценные бумаги старых видов бизнеса; если инвестиционные банкиры, спекулянты и инвесторы обращаются к новым вещам, коммерческие банки следуют их примеру. Коммерческие банки могут и действительно препятствуют определенным типам предприятий, отказывая в кредитах под их ценные бумаги в качестве залога или требуя очень больших марж по таким кредитам, но даже они могут развиваться, и у нас они в больших масштабах развиваются, на банковском кредите, предоставленном спекулянтами и частными банкирами, которые заимствовали его у коммерческих банков под другие ценные бумаги в качестве залога. Коммерческие банки Соединенных Штатов могут в значительной степени сдерживать динамические тенденции, но в целом они не возглавляют и не направляют их. Банковский кредит, направляемый другими, а не коммерческими банкирами, тем не менее колоссально облегчает как запуск новых предприятий, так и социальную адаптацию к ним.

В какой степени все богатство страны, как сельскохозяйственное, так и промышленное, может быть вовлечено в круг денежного рынка? Полный ответ на этот вопрос вышел бы далеко за рамки этой книги. Если сельское хозяйство можно поставить под контроль крупных корпораций, мало оснований полагать, что оно тоже не могло бы войти в него. Есть некоторые особенности сельского хозяйства, особые опасности засухи и наводнений, опасности перепроизводства и низких цен, широкие сезонные колебания условий, которые в любом случае затрудняют стандартизацию. Но добывающая промышленность и даже производство таких вещей, как первичные стальные изделия, также имеют большие колебания в процветании. Однако до тех пор, пока сельское хозяйство остается делом семей на усадьбах — и по социальным и политическим причинам мы можем надеяться, что так будет всегда, — вовлечь его трудно. Облигации сельскохозяйственных ассоциаций или сельскохозяйственных банков имели ограниченный сбыт на биржах Европы. Нынешний автор, например, обнаружил, что невозможно найти в четырех крупных библиотеках Нью-Йорка и Бостона ни одной котировки облигаций Bayerische Landwirtschaftsbank. По-видимому, в целом такие ценные бумаги не обладают высокой продаваемостью. Пока это остается верным, сельское хозяйство может ожидать, что оно останется в невыгодном положении из-за более высоких процентных ставок, чем промышленность и торговля.

Если бы, однако, все формы богатства можно было сделать одинаково продаваемыми, мы обнаружили бы, что процентные ставки растут для тех кредитов и ценных бумаг, которые сейчас имеют самую высокую продаваемость. Они потеряли бы ту особенность, которая сейчас позволяет им выполнять функцию носителя опционов. Денежные ставки и долгосрочные процентные ставки имели бы тенденцию сближаться. Долгосрочные ставки по ранее непродаваемым кредитам упали бы, а ставки по высокопродаваемым кредитам выросли бы. Нынешние низкие ставки на «денежном рынке» проистекают из дифференциальных преимуществ.

Мы переходим теперь к третьему важному аспекту техники банковского дела, а именно к вопросу о кассовых резервах. Прежде всего, я хотел бы отметить, что это лишь часть более общей проблемы ликвидных активов. Разница между наличными деньгами и ликвидными бумагами — это вопрос степени. Существует большая возможность замены одного другим, по мере того как становится более выгодным использовать то или другое. Когда денежные ставки низки, вполне может быть целесообразно держать большие резервы; когда денежные ставки выше, выгоды, которые можно получить, заменяя бумаги на наличные в активах банка, гораздо больше. Я указал на использование, которое крупные европейские банки, в частности Австро-Венгерский банк, делают из иностранных переводных векселей в качестве «резерва», продавая векселя, когда деньги «легкие» и доходность по векселям мала, и покупая векселя, когда деньги «жесткие» и доходность по векселям велика. Крупные акционерные банки Англии, основные источники банковского кредита в великой банковской стране мира, также используют в основном депозиты в Банке Англии в качестве своих «резервов». Некоторые наличные деньги они держат, но это «кассовая наличность», а не резерв. Они также держат «вторичные резервы» в высоколиквидных бумагах, ссудах на фондовой бирже и коммерческих векселях. Различия — это различия в степени. Банк Англии действительно держит большой резерв в наличных (включая банкноты Эмиссионного департамента и золотые слитки), но он отрицает, что имеет в виду какое-либо определенное соотношение, и защищает свои резервы, когда они низки, не прекращая кредитование, а повышая свою учетную ставку. Все это очень гибко.

Это, в целом, верно во всем мире, где банковское дело высоко развито. Страна, имеющая расширяющийся бизнес, основанный на растущих стоимостях товаров и растущих капитальных стоимостях ожидаемых доходов, которые, в свою очередь, вырастают из растущего делового доверия и т. д., а также из развития новых предприятий, которые делают перестройку необходимой, расширяет свой банковский кредит, чтобы соответствовать ситуации. Расширяющиеся банковские кредиты со временем становятся настолько большими, что банкиры считают желательными большие кассовые резервы. Их резервы могут также, в некоторой мере, истощаться растущей розничной торговлей и выплатами заработной платы, которые требуют больше денег в обращении. Они справляются с ситуацией, повышая денежные ставки. Это имеет тенденцию предотвращать экспорт золота и поощрять импорт золота, которое находит свой путь в банковские резервы. Банки могут даже занимать напрямую у банков в других странах, чтобы получить золото, которое им нужно, или предотвратить экспорт золота, которое у них есть. Более высокие денежные ставки также имеют тенденцию сдерживать маржинальное заимствование — заимствование теми, кто видит лишь очень малую прибыль, которую можно получить от использования банковского кредита, который они занимают. Если растущие стоимости товаров, однако, и прибыль, которую можно получить, осуществляя обмены, спекулятивные и другие, велики, объем банковского кредита, тем не менее, будет расти. Если волна растущего делового доверия сильна, банки будут склонны принимать ценные бумаги и права в качестве залога, которым они не доверяли бы в другое время. Очень большая разница действительно может появиться между банковскими резервами в активные времена и банковскими резервами в спокойные времена. Банкам нужно меньше резервов по отношению к депозитам в активные времена, потому что сама активность увеличивает ликвидность, продаваемость их бумажных активов, и поэтому делает фактические наличные деньги менее необходимыми. Даже в этой стране практика учета депозитов в других банках в качестве резерва хорошо развита. Это верно не только для сельских банков или банков за пределами резервных городов. Это было, в значительной степени, практикой крупных трастовых компаний в Нью-Йорке. Это практика частных банкиров, связанных с фондовыми биржами, и практика брокеров, которые являются, для многих целей, банкирами, особенно тех, кто позволяет своим клиентам выписывать чеки на свои счета. Такие фирмы могут вообще не держать наличных денег. Одна, с работой которой автор несколько знаком, устанавливает правило: «Мы платим чеком и принимаем только чеки». Тем не менее, эта фирма позволяет своим клиентам выписывать чеки на нее, и чеки, выписанные на нее, выполняют все функции чеков, выписанных на банки, которые держат кассовый резерв. Конечно, наша новая система Федеральной резервной системы построена, отчасти, на принципе сбора резервов в центральных резервуарах, и наши банки, несомненно, будут увеличивать практику учета депозитов в других банках в качестве резерва. Они будут чувствовать потребность в меньших резервах, также, с более широким рынком переучета.

В пределах данной страны, я думаю, мы можем безопасно обобщить доктрину о том, что причинно-следственная связь между резервами и депозитами прямо противоположна той, что утверждается количественной теорией, причем в очень широких пределах. То есть, растущие резервы являются результатом, а не причиной растущих кредитов и депозитов. Мы будем далее придерживаться мнения, что связь между ними, вместо того чтобы быть определенной, является высокогибкой. Это не означает, что резервы не могут увеличиваться без предварительного увеличения кредитов и депозитов. Это происходило в Соединенных Штатах во время нынешней войны. Это означает, однако, что растущие кредиты и депозиты будут притягивать золото в страну, и что растущие резервы не принуждают к увеличению депозитов и кредитов. Если бизнес страны растет, если этот бизнес основан на прочной основе, так что ожидания оправдываются, обязательства оплачиваются из дохода, который поступает по графику, чтобы соответствовать ожиданиям, не должно быть никакого эффективного препятствия для количества золота, которое придет в страну, чтобы служить резервами, в пределах, которые редко достигаются. Именно просчет, нарушение согласованности затрат и цен на конкретных предприятиях, неудача «интерстициальных корректировок», особенно неудача конкретных решающих звеньев в деловой цепи, таких как предприятия, занятые производством железа и стали, реагировать на потребности других расширяющихся предприятий, сдерживают движения расширения в бизнесе, а не неадекватность банковских резервов. До тех пор, пока строятся только мудрые планы, до тех пор, пока они не встречают неудач, до тех пор, пока выполнение новых планов само по себе не меняет факты, на которых основывались расчеты деловых людей, так чтобы подорвать ожидаемую прибыль, до тех пор бизнес в пределах данной страны может расширяться без опасности от неадекватных резервов. Конечно, если весь мир одновременно расширяется, конкуренция за золото на международных денежных рынках может быть настолько суровой, что все могут быть затруднены.

То, что резервы будут увеличиваться, поскольку расширяющийся кредит, обусловленный растущим бизнесом или растущими ценами, требует увеличенных резервов, вряд ли может быть оспорено, я думаю, если мы посмотрим на страну небольшого размера или (что то же самое с точки зрения экономического анализа, насколько это касается настоящей проблемы) если мы возьмем конкретную часть страны. Сезонные движения наличных денег для резервов в этой стране были очевидно определены движениями кредита, а не наоборот. Расширяющийся бизнес в сезоны перемещения урожая, требующий авансов кредита со стороны сельских банков и необычного оттока денежных ресурсов сельских банков, регулярно означал, что сельские банки изымают наличные из нью-йоркских банков. Когда потребность в таких наличных в сельских банках проходит, когда они больше не могут использовать их с выгодой на местах, они отправляют их обратно в Нью-Йорк. Нью-Йорк, чтобы справиться с чрезвычайной ситуацией, вызванной изъятием наличных, в значительной степени обращается к Европе за золотом. Нью-Йорку не так легко быстро получить золото из Европы, как Франции получить золото в чрезвычайной ситуации из Англии. Требуется больше времени. Неэластичность, также, в формах валюты, наиболее необходимых для мелких транзакций, создала для нас очень реальные трудности. Но то, что внутри страны секции, чей бизнес и кредит расширялись, забирают кассовые резервы у тех секций, где кредит менее срочно востребован, не нуждается в дебатах. Это сезонно. Но то же самое верно и в долгосрочной перспективе. По мере того как бизнес и банковский кредит расширялись, год за годом, в Оклахоме, кассовые резервы Оклахомы росли. Банковский кредит в стране не может бесконечно расти, если банкиры делают нездоровые кредиты, если ценности, на которых основываются кредиты, основаны на тщетных воображениях, если ожидаемая прибыль не реализуется. Но если страна имеет богатые ресурсы и умных предпринимателей, с проницательными банкирами, которые могут различать здоровый и нездоровый бизнес, она может, в очень широких пределах, расширять свой банковский кредит без проверки от неадекватных резервов, по мере того как ее бизнес расширяется, и по мере того как цены, особенно цены на земли и ценные бумаги, растут.

Если страна, о которой идет речь, является очень большой страной, однако — большой в том смысле, что ее бизнес и объем банковского кредита очень велики, и особенно в том смысле, что активы банкиров имеют такой характер, что желателен большой объем резервов — могут возникнуть ограничения на процесс расширения. Резервы придут, но сопротивление в более жестких денежных ставках будет ощущаться. Банкиры в других странах будут конкурировать с банкирами в стране, о которой идет речь, за резервы. Растущие денежные ставки положат конец многим маржинальным обменам. Они уменьшат продаваемость многих прав, которые могли бы иначе быть доступны в качестве банковского залога. Расширение банковского кредита почувствует торможение. Здесь есть большая гибкость. Но в долгосрочном периоде многих лет объем золота в мире наложит максимальный предел на возможность расширения банковского кредита в мире в целом. Этот предел, несомненно, никогда не достигается. В пределах этого предела вариации в объеме мирового кредита в первую очередь определяются другими конкретными факторами, которые мы обсуждали. Пропорциональность между мировым золотом и мировым объемом кредита вовсе не соблюдается. При определенных условиях в данной стране будут обнаружены гораздо более высокие пропорции резервов к банковскому кредиту, чем в другое время, и то же самое будет верно для мира в целом.

Я хотел бы снова сослаться на обсуждение Дж. М. Кейнса, процитированное в Части II. Резервы поглотили огромное количество золота, легко полученного в результате обильной добычи золота, за последние пятнадцать лет. Пропорции золотых резервов к банковскому кредиту выросли. В предыдущий период, когда добыча золота шла менее быстро, чем развитие бизнеса, проценты резервов были ниже. Большинство банкиров чувствуют себя лучше с большими резервами. Когда они могут получить золото, они предпочитают золото другим заменителям. Когда они не могут легко получить золото, они используют другие заменители, различных видов бумаг, в частности, которые были описаны. Золото отличается от других вещей, в активах банкиров, по степени, а не по роду. Поэтому, вместо закона пропорциональности резервов к объему банковского кредита, я решаюсь на обобщение, что, по мере того как добыча золота быстро увеличивается, существует тенденция к росту пропорции золотых резервов к объему банковского кредита; с уменьшением добычи золота существует тенденция к падению пропорции резервов, предполагая, что факторы, отличные от объема добычи золота, которые способствуют расширению бизнеса, поддерживают себя.

Увеличивающийся объем золота имеет тенденцию увеличивать объем торговли. Но есть и другие причины для увеличения или уменьшения торговли. Эти причины, работая в гармонии с быстро расширяющимся объемом золота, ведут к очень быстрому росту торговли. Работая перед лицом торможения от менее быстро растущего предложения золота, они напрягают возможности расширения банковского кредита. Используются различные заменители золота в банковских резервах. Используются заменители в форме других форм кредита. Бартер используется все чаще. Используются методы использования других вещей, кроме золота, в розничной торговле страны. Разрабатываются «золотовалютные» стандарты. Страны «ждут своей очереди», чтобы перейти на золотой стандарт. Сотрудничество, не только внутри стран, но и между странами, стремится экономить скудный запас драгоценного металла. Таким образом, обнаруживается очень большой запас. Но расширение бизнеса сдерживается, объем делового доверия уменьшается, стоимости будущих доходов на предприятиях снижаются, производство сдерживается, и цены снижаются, (а) потому что стоимость денег растет; и (б) потому что стоимости товаров и носителей дохода снижаются. Обменная сторона производства затруднена. Заменители золота, через увеличенную активность банкиров и других агентов обмена, дорогостоящи. Большие пошлины на стоимости берутся теми, кто управляет механизмом обмена. Это действительно имеет значение, является ли мировое золото обильным или нет! Но разница создается не только, или даже главным образом, в уровне цен.

Резервная функция денег является по существу динамической функцией. Резервная функция — это лишь фаза функции носителя опционов. Практика количественных теоретиков — говорить о «нормальных» соотношениях между резервами и депозитами (или резервами и обязательствами до востребования) и говорить о «статических» законах, управляющих этим отношением. Это верно для Кеммерера, Фишера, А. П. Эндрю и, в целом, современных количественных теоретиков. Кеммерер очень явно ставит это как вопрос статической теории: «Если мы разделим деньги страны на две части; одну, используемую непосредственно в ежедневных кассовых транзакциях, и другую, хранимую в банках в качестве резервов, можно сказать, что при совершенно статических условиях [курсив мой], пропорция общего количества, представленная каждой из этих частей, была бы постоянной. Каждый банкир обнаружил бы из опыта, какую пропорцию резерва к обязательствам ему целесообразно поддерживать, и организовал бы свой бизнес, насколько это возможно, так, чтобы его резерв не превышал и не падал ниже этой наиболее желательной пропорции». Кеммерер цитирует следующий отрывок из А. П. Эндрю: «В долгосрочной перспективе, в отличие от циклических колебаний, количество банковского кредита определяется количеством денег». Взгляд Фишера мы подробно рассмотрели в Части II. Он по существу такой же. Он работает со статикой проблемы денег и кредита. Эти разные авторы сильно различаются в степени, в которой они настаивали бы на справедливости своей статической тенденции в реальной жизни. Профессор Фишер, как мы видели, чрезвычайно бескомпромиссен, упорно придерживаясь своего принципа как подверженного лишь незначительной модификации в переходные периоды. Профессор Кеммерер, в главе, из которой взята только что приведенная цитата, дает важный реалистичный анализ динамических условий и делает либеральные уступки мнению, что соотношение не является постоянным в реальной жизни. Профессор Тауссиг, чей взгляд был подробно суммирован в главе IX, находит в реальной жизни так много исключений из доктрины пропорциональности резервов и депозитов, что он фактически отказывается от этой доктрины. На чем я хочу настаивать здесь, однако, это то, что в этой связи невозможны никакие статические законы. Резервная функция — это динамическая функция. Теория резервов должна основываться на анализе трения, переходов, динамической неопределенности и динамических изменений. Это часть общей теории ликвидности банковских активов, продаваемости прав и тому подобного. Если можно найти «нормальное» количество динамических изменений, «нормальное» количество неопределенности, норму для появления технических изобретений, нормальную перспективу войны, нормальную скорость добычи золота, нормальную скорость роста населения, нормальное количество преследований евреев в России, с нормой для миграции, и если можно удерживать эти нормы и множество подобных норм в фиксированном отношении друг к другу, можно было бы иметь оправдание для разговора о «нормальном соотношении» банковских резервов к банковским обязательствам до востребования!